中國(guó)飛鶴生死局：業(yè)績(jī)大跌，股價(jià)萎靡，分紅能否挽回信心？

時(shí)代紅利愈發(fā)變少，對(duì)身處這個(gè)賽道的龍頭企業(yè)最為不利，飛鶴的例子恰好說(shuō)明了這一點(diǎn)。受上半年業(yè)績(jī)預(yù)警消息沖擊，國(guó)內(nèi)嬰兒奶粉龍頭企業(yè)中國(guó)飛鶴（6186.HK）股價(jià)出現(xiàn)連續(xù)放量下跌。

7月7日，中國(guó)飛鶴股價(jià)開(kāi)盤(pán)即跌14.91%，報(bào)4.85港元/股；盤(pán)中跌幅持續(xù)擴(kuò)大，一度探至4.65港元/股，最大跌幅超18%；截至發(fā)稿前，其股價(jià)4.55港元/股，市值412.51億。

透過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)，業(yè)績(jī)下滑的背后，作為中國(guó)高端奶粉市場(chǎng)代表品牌的飛鶴奶粉，近年來(lái)正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。在人口結(jié)構(gòu)變化、競(jìng)爭(zhēng)格局重塑、渠道模式僵化及消費(fèi)代際更迭等多重因素作用下，其發(fā)展困境逐漸浮出水面。

01

兩面相，股價(jià)與分紅反向而行

7月初，中國(guó)飛鶴發(fā)布公告，預(yù)計(jì)2025年上半年收益約91億-93億元，較2024年同期的101億元，同比下降約7.92%-9.90%；綜合凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)約10億-12億元，較2024年同期的19億元同比下降36.84%-47.37%，凈利潤(rùn)的下滑幅度顯著超過(guò)收益降幅。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)飛鶴始于1962年，從丹頂鶴故鄉(xiāng)齊齊哈爾起家，至今已有60多年歷史，是中國(guó)最早的奶粉企業(yè)之一。2021-2024年，飛鶴奶粉連續(xù)4年位居全球銷(xiāo)量榜首。

不過(guò)，中國(guó)飛鶴的凈利潤(rùn)在2020年達(dá)到74.37億元的峰值后，已在2021-2023年連續(xù)三年下滑，2024年雖微幅反彈5%，但此次上半年業(yè)績(jī)預(yù)警表明，盈利承壓的態(tài)勢(shì)仍在延續(xù)。

對(duì)于業(yè)績(jī)下降的原因，公司稱(chēng)，主要是由于公司積極履行社會(huì)責(zé)任，向消費(fèi)者提供生育補(bǔ)貼，致使公司收入有所下降；為落實(shí)“鮮萃活性營(yíng)養(yǎng)”戰(zhàn)略，保持貨架產(chǎn)品的新鮮度及健康度，降低了嬰幼兒配方奶粉的渠道庫(kù)存；公司收到的政府補(bǔ)助減少以及對(duì)全脂奶粉產(chǎn)品進(jìn)行減值計(jì)提。

這意味著，在2024年業(yè)績(jī)短暫恢復(fù)增長(zhǎng)后，飛鶴再次陷入下滑危機(jī)。2024年，飛鶴實(shí)現(xiàn)營(yíng)收207.5億元，同比增長(zhǎng)6%，凈利潤(rùn)36.5億元，同比增長(zhǎng)11%。但從更長(zhǎng)時(shí)間維度看，飛鶴從2020年開(kāi)始業(yè)績(jī)就呈下滑趨勢(shì)，尤其是凈利潤(rùn)，2020年約為74億元，到2024年已降至36億元，近乎腰斬。

回望中國(guó)飛鶴的歷史股價(jià)走勢(shì)，自2019年11月上市后，其股價(jià)便開(kāi)啟上漲行情，直至2021年1月創(chuàng)下25.7港元/股的高點(diǎn)，對(duì)應(yīng)市值達(dá)2295億港元，這一數(shù)據(jù)成為公司上市后的歷史峰值。此后，公司股價(jià)進(jìn)入下行通道，截至目前，較2021年1月的峰值已累計(jì)下跌約八成。

為提振投資者信心，中國(guó)飛鶴于7月4日同步宣布了股份購(gòu)回計(jì)劃。根據(jù)公告，自公告發(fā)布之日起至2025年12月31日，公司擬動(dòng)用不少于10億元用于購(gòu)回股份。公司將從現(xiàn)有可動(dòng)用現(xiàn)金儲(chǔ)備及自由現(xiàn)金流量中為購(gòu)回劃撥資金，購(gòu)回的股份將用于后續(xù)出售或員工股權(quán)激勵(lì)。

公司表示，考慮到公司的市場(chǎng)領(lǐng)先地位、業(yè)務(wù)模式的韌性及穩(wěn)健的資產(chǎn)負(fù)債表，公司管理層團(tuán)隊(duì)對(duì)公司的前景充滿信心。股份購(gòu)回計(jì)劃彰顯了董事會(huì)及管理團(tuán)隊(duì)對(duì)公司長(zhǎng)期業(yè)務(wù)前景及增長(zhǎng)的信心。

同時(shí)，盡管短期挑戰(zhàn)影響財(cái)務(wù)表現(xiàn)，董事會(huì)仍預(yù)期，截至2025年12月31日止年度的股息分派總額將不少于20億元。

值得一提的是，自上市以來(lái)，中國(guó)飛鶴逐年加大現(xiàn)金分紅力度。Wind數(shù)據(jù)顯示，近五年（2020-2024年），公司分紅率分別為40.16%、30.4%、52.77%、47.52%、69.34%、75.8%，累計(jì)派發(fā)股息達(dá)149.87億港元，平均分紅率約50%。有市場(chǎng)分析指出，高分紅雖能在短期內(nèi)安撫部分投資者，但長(zhǎng)期仍需業(yè)績(jī)作為支撐，才能真正穩(wěn)固市場(chǎng)信心。

02

品牌力，高端勢(shì)能尚不足

客觀而言，高端奶粉并不是好做的。

以高端奶粉為主打產(chǎn)品的飛鶴，曾在嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)風(fēng)光無(wú)限，但近年來(lái)，隨著出生率下滑與消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)，飛鶴的高端奶粉銷(xiāo)售正遭遇多方面的擠壓。

數(shù)據(jù)顯示，2023年中國(guó)出生人口降至788萬(wàn)（出生率6.5‰），奶粉市場(chǎng)規(guī)模也同比萎縮4%；2024年出生人口雖因“龍年效應(yīng)”小幅回升至954萬(wàn)，但對(duì)行業(yè)整體的帶動(dòng)作用有限。為刺激奶粉消費(fèi)，飛鶴率先宣布在全國(guó)范圍內(nèi)啟動(dòng)12億生育補(bǔ)貼計(jì)劃，隨后君樂(lè)寶與伊利也加入該計(jì)劃，不過(guò)就目前情況而言，2025年生育補(bǔ)貼政策尚未完全轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)需求。

中國(guó)報(bào)告大廳發(fā)布的《2025-2030年全球及中國(guó)奶粉行業(yè)市場(chǎng)現(xiàn)狀調(diào)研及發(fā)展前景分析報(bào)告》指出，2024年中國(guó)嬰配粉市場(chǎng)規(guī)模同比降幅收窄至約1%，主要得益于新生兒數(shù)量的小幅回升。但2025年生育補(bǔ)貼政策的密集出臺(tái)尚未完全轉(zhuǎn)化為終端需求，加之消費(fèi)者對(duì)價(jià)格的敏感度上升，導(dǎo)致頭部企業(yè)面臨增收壓力。

同白酒等快消行業(yè)一樣，價(jià)格陣痛不可忽略。

具體來(lái)講，調(diào)查顯示，目前嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品中200-299元價(jià)格帶最受青睞，而飛鶴的主力產(chǎn)品（如星飛帆卓睿等）定價(jià)350-450元，由此帶來(lái)的情況可能是，消費(fèi)者對(duì)價(jià)格敏感度提高、產(chǎn)品選擇增多的背景下，飛鶴的高端定位正受到挑戰(zhàn)。從競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來(lái)看，在高端市場(chǎng)，君樂(lè)寶以“優(yōu)萃有機(jī)”切入300-400元價(jià)格帶，外資品牌也在加速布局；伊利則通過(guò)多價(jià)位產(chǎn)品矩陣覆蓋90%價(jià)格區(qū)間，擠壓了飛鶴對(duì)單一高端市場(chǎng)的依賴(lài)。尼爾森數(shù)據(jù)顯示，飛鶴在一線城市的市占率兩年內(nèi)下滑了3.2%。

經(jīng)銷(xiāo)渠道的承壓同樣頗有挑戰(zhàn)，飛鶴此次公告提到，為保障產(chǎn)品新鮮度，公司主動(dòng)削減渠道庫(kù)存，這成為上半年?duì)I收下降的原因之一。這背后實(shí)際上反映出日益嚴(yán)重的庫(kù)存壓力。

此外，飛鶴擁有龐大的線下渠道體系，2024年經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量突破10萬(wàn)家，但從市場(chǎng)趨勢(shì)來(lái)看，越來(lái)越多的年輕家長(zhǎng)選擇線上購(gòu)買(mǎi)奶粉，使得奶粉的線上銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，相比之下，線下渠道增速下降，這意味著渠道轉(zhuǎn)型迫在眉睫。有行業(yè)觀察人士認(rèn)為，飛鶴若不能及時(shí)優(yōu)化線下渠道結(jié)構(gòu)并提升線上渠道競(jìng)爭(zhēng)力，其市場(chǎng)份額可能會(huì)進(jìn)一步被擠壓。

03

新增長(zhǎng)，前景會(huì)在哪里？

在嬰配粉領(lǐng)域瓶頸顯現(xiàn)的情況下，飛鶴開(kāi)始加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，尋求多元化布局，全力向孕婦嬰兒、兒童青少年、健康食品、營(yíng)養(yǎng)健康4大業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展。但截至目前，嬰幼兒配方奶粉仍是其主要的營(yíng)收來(lái)源，其他業(yè)務(wù)布局的成效還有待觀察。

我國(guó)0-3歲兒童數(shù)量從2016年的5090萬(wàn)人降至2024年的2820萬(wàn)人，降幅達(dá)44%。

生育率的下滑，對(duì)奶粉行業(yè)的影響顯而易見(jiàn)。

研究數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)嬰幼兒配方奶粉行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模自2021年起持續(xù)下降，從2021年的超1700億元下降到2023年的超1400億元。預(yù)計(jì)到2028年，規(guī)模將不足1200億元。

據(jù)AC尼爾森數(shù)據(jù)，2024年嬰幼兒配方奶粉銷(xiāo)售額下降7.4%，下降幅度較2023年收窄2.4%。

再看飛鶴，2024年財(cái)報(bào)顯示，其嬰幼兒配方奶粉板塊貢獻(xiàn)190.62億元，占總營(yíng)收的91.9%。

對(duì)奶粉業(yè)務(wù)的高度依賴(lài)，讓飛鶴在這場(chǎng)行業(yè)變局中顯得格外被動(dòng)。財(cái)報(bào)顯示，2024年飛鶴存貨增長(zhǎng)至23.4億，同比增長(zhǎng)12%，存貨周轉(zhuǎn)率也降至過(guò)去三年的新低。

飛鶴也在積極尋找出路，這些年不斷布局成人奶粉、液態(tài)奶、營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品等多元化業(yè)務(wù)。

遺憾的是，飛鶴目前尚未找到自己的“第二曲線”。2024年，飛鶴多元業(yè)務(wù)營(yíng)收合計(jì)16.86億元，占總營(yíng)收不到10%。相比之下，伊利、蒙牛等同行已構(gòu)建起“全年齡+全功能”的產(chǎn)品矩陣。飛鶴若想在多元化業(yè)務(wù)上取得突破，需要加大研發(fā)投入和市場(chǎng)推廣力度，同時(shí)結(jié)合自身優(yōu)勢(shì)找準(zhǔn)市場(chǎng)切入點(diǎn)。

對(duì)于奶粉制品企業(yè)而言，一個(gè)時(shí)代的產(chǎn)業(yè)紅利日漸被消失殆盡，接下來(lái)飛鶴要面對(duì)的，恐怕將是轉(zhuǎn)型二字。