押注k12：新東方在線能后來居上嗎

在線教育“燒錢”已經(jīng)不是新鮮事。

目力所及之處，各家教育機構(gòu)身影無處不在，冠名綜藝、攜手春晚、軟件開屏、公交站牌、電梯廣告……在這背后，是2020年潮水一樣涌入在線教育行業(yè)的大筆資金，行業(yè)總?cè)谫Y額創(chuàng)歷年最高值。

烈火烹油鮮花著錦的行業(yè)喧囂之下，新東方在線（01797.HK）近期公布截至2020年11月30日的半年報數(shù)據(jù)。

財報顯示，營收增速與去年保持持平的情況下，新東方在線凈虧損6.74億元，去年同期虧損僅為7128.2萬元，虧損擴大為670.6%。

為何新東方在線此時出現(xiàn)巨幅虧損，它的錢“燒”在了哪里，又會不會繼續(xù)“燒”下去呢？

擴張背后的新“賬本”

作為曾經(jīng)的港股“在線教育第一股”，新東方是第一批進入在線教育賽道的機構(gòu)，2005年就成立了。不過，與當下被視為頭等“種子”選手的猿輔導，作業(yè)幫等相比，可謂是“起了個大早，趕了個晚集”。

這與其業(yè)務結(jié)構(gòu)有關。其他頭部在線教育公司大多主攻k12領域，新東方在線則是以大學業(yè)務起家，相比市場前景廣闊且增長迅猛的k12領域，大學業(yè)務明顯缺乏強勁的爆發(fā)力。

新東方在線并不是沒有進行過其他業(yè)務方向的探索，2012年，其推出多納英語，進入啟蒙英語領域，2015年，推出過以錄播形式為主的K12在線大班課，2017年，主推本地化在線小班課品牌東方優(yōu)播，不過，從財報數(shù)據(jù)來看，2016-2019年，大學業(yè)務收入仍然占據(jù)其主要營收的70%左右。

不過，資本顯然始終追求更高的增長性。2019年，新東方在線開始發(fā)力在線大班直播課，直指k12領域生源。由于在線大班課和東方優(yōu)播的快速增長，且大學業(yè)務受疫情影響放緩，2021財年中報顯示，新東方在線k12業(yè)務收入占比達到49.8%，已然超過大學業(yè)務成為公司的第一收入來源。

將”戰(zhàn)場”從大學業(yè)務轉(zhuǎn)向k12之后，新東方在線不得不面對一個問題，作為在線教育兵家必爭之地，k12賽道水深魚大，各家“撒”錢速度毫不手軟。

一直以來，燒錢大戰(zhàn)的“高光”和“陰影”大多集中在在線教育頭部幾家機構(gòu)身上，少見新東方在線的身影。不過，從銷售及營銷開支來看，新東方在線這兩年投入決心也并不小。

數(shù)據(jù)來自公司公告

2020財年，新東方在線銷售及營銷開支同比增加近一倍至8.72億元，財報顯示，主要是因為推廣課程設置，特別是線上媒體推廣相關的開支大幅增加。隨之而來的是新東方在線上市后交出的大額虧損“成績單”。

2020財年，新東方在線實現(xiàn)凈虧損7.42億元，同期2019財年這一虧損數(shù)字僅為3977.3萬元。

數(shù)據(jù)來自公司公告

而在最新公布的2021財年中報中，銷售及營銷開支由去年同期2.92億元增加76.7%至5.15億元，財報顯示主要是因為成立多渠道營銷團隊來推廣產(chǎn)品，從而導致員工成本增加所致。

值得注意的是，這一支出（5.15億元）已經(jīng)超過2019財年全年（4.44億元）銷售及營銷開支了，與之同來的是中報凈虧損6.74億元，快趕上2020財年的全年虧損。

與此同時，新東方在線的“主要造血”能力不得不讓人擔憂，中報顯示，公司毛利率由上年同期的45.6%下滑至22.6%，主要原因便來自于k12業(yè)務的成本支出拖累了公司整體的毛利表現(xiàn)。

數(shù)據(jù)來自公司公告

新東方在線中報公布前后，野村、麥格理、大和等多家評級機構(gòu)下調(diào)了新東方在線的目標價。

新東方在線模式能成嗎

從業(yè)務投入來看，k12業(yè)務明顯成為新東方在線未來發(fā)展的戰(zhàn)略重心，也是造成其當前虧損現(xiàn)狀的主要原因。

必須要說明的是，營銷投入只是相比新東方在線自身原本投入增長迅猛，放在同行中比較卻絕對不能算是大額支出了，甚至比不上頭部機構(gòu)一個夏季的營銷費用。

從付費學生人次增長來看，新東方在線2016-2020年付費人次復合增速為44.6%，其中k12付費人次復合增速達到136%，大學業(yè)務僅為15%。財報披露，2021財年新東方在線付費總?cè)舜芜_到214萬人。

據(jù)此推算，新東方在線獲客成本僅為240.65元/人，去年同期為222.9元/人，這個數(shù)字遠遠低于同行至少2000元/人的獲客成本。

目前新東方在線k12領域主要由新東方在線大班課和東方優(yōu)播兩個平臺業(yè)務組成。前者主打用戶規(guī)模，后者則致力于下沉市場的長期發(fā)力。且東方優(yōu)播推廣模式一大看點在于建立線下體驗店，是十足的重資產(chǎn)運營。

財報顯示，截至2020年11月30日，東方優(yōu)播已進入中國26個省的271個城市，即使是疫情期內(nèi)依然保持了擴張態(tài)勢，新進入99個新城市，同時，新東方在線K12大班課已進入100個城市。其中東方優(yōu)播付費學生人次同比增長170.3%，K12大班課付費學生人次同比增加134.4%。

規(guī)模擴張的同時，兩者盈利能力都不太樂觀，東方優(yōu)播毛利率約為4.4%，K12大班課毛利率約為-50%。

截圖來自浙商證券研報內(nèi)容

顯然，k12賽道此時的盈利能力或許并不是新東方在線管理層考慮的第一要素，其后期的增長空間和規(guī)模擴張才是核心要義所在。

讓人難免疑惑的是，作業(yè)幫、猿輔導、好未來等都已經(jīng)遙遙領先，而且各方彈藥充足，市場爭奪戰(zhàn)不知道要打到什么時候，新東方在線此時掉頭轉(zhuǎn)向，能做到后來者居上嗎？

此外，無論是大班課對于師資和技術的投入，還是東方優(yōu)播線下擴張對于現(xiàn)金流的需求，這場戰(zhàn)役顯然都不會在短期內(nèi)結(jié)束，新東方在線做好了長期虧損的準備嗎，如果沒有，它又打算靠什么運營方式來彌補資金缺口呢？

在線教育誕生以來，大家普遍認同的一個故事邏輯便是，與線下機構(gòu)分布不同，行業(yè)會在“燒錢大戰(zhàn)”中大幅度提高集中度，形成某種壟斷優(yōu)勢，同時，國內(nèi)學生參培率并不高，仍然有極高的藍海等著開拓。

基于這種論調(diào)，新東方在線“參戰(zhàn)”不足為奇。

不過，教育產(chǎn)品始終跟其他服務行業(yè)不同，家長對于孩子的投入始終慎之又慎，大規(guī)模擴張之下，新東方在線能否留住這些生源，維系增長態(tài)勢，乃至于在后續(xù)實現(xiàn)盈利，這是對其當下運營模式的一大考驗。