蔚來、小鵬和理想，規(guī)模上不去都是空想

2020年7月30日，理想汽車在納斯達克上市。按8月12日收盤價，理想、蔚來市值分別為131億美元和158億美元。

8月8日，小鵬汽車正式向美SEC遞交招股文件（F-1表格）。

特朗普揚言要對中概股下死手，阿里、京東、百度、攜程們已經(jīng)或正在打算把香港開辟為第二上市地，以應(yīng)對不測。求生欲超強的理想、小鵬卻“逆流而上”。除了籌集“救命錢”，造車新勢力“三強”扎堆上市也是為了給股東一個交待。

8月11日，蔚來披露的2020年Q2未經(jīng)審計財報顯示毛利潤率首次轉(zhuǎn)正。

王興預(yù)言造車新勢力中只有理想、蔚來、小鵬可以活下去，參加與合資企業(yè)、民企的角逐。如今三家企業(yè)即將齊聚美國資本市場。有媒體迫不及待地討論“誰能正面PK特斯拉”。想多了，還是考慮怎么活下去要緊。

別的不說，只看研發(fā)投入。2019年特斯拉研發(fā)投入折合人民幣93億，比亞迪研發(fā)投入84.2億（主要投向新能源車），華為研發(fā)費用1317億……牛X的技術(shù)不是吹牛吹出來的。

2020年Q1，特斯拉研發(fā)費用折合人民幣22.6億。蔚來、小鵬、理想季度研發(fā)費用依次為5.2億、3.1億和1.9億，合計10.2億，僅為特斯拉的45%，拿什么“正面PK”特斯拉？

“新勢力”研發(fā)投入不足，顯然因為缺錢。但消費者不管你缺不缺錢，人家買的是技術(shù)。大佬站臺、媒體造勢、朋友圈集贊，沒有真金白銀的技術(shù)投入都是一場空。

2020年Q2，蔚來ES8、ES6交付分別為2263輛、8063輛，季度交付首次突破1萬輛。截至2020年6月末，蔚來旗下品牌累計交付逾4.6萬輛（兩款車型銷量各占50%），累計銷量領(lǐng)跑造車新勢力。

ES6除尺寸比ES8略小，在續(xù)航、操控等方面毫不遜色，售價還低十幾萬。當ES8潛在買家被收割殆盡，ES6及時補位，從2019年Q3開始成為主力車型。

2019年Q2，小鵬銷量一度是蔚來的189%，那時理想還沒有開始交付。但G3是SUV、P7是轎車，初創(chuàng)公司一下搞定兩類車型難度大、分散了寶貴的資金和研發(fā)資源。

2020年Q2，小鵬G3、P7交付分別為2903輛、325輛。G3交付數(shù)同比下降56.8%，以致季度交付數(shù)同比下降52%。P7卻沒能像蔚來ES6那樣接替ES8撐起門面。

被寄予厚望的P7，對標的是特斯拉Model 3和比亞迪漢。Model 3補貼后售價27萬，P7入門款23萬元，小鵬在品牌、技術(shù)方方面面與特斯拉的差異巨大，4萬塊錢不足以讓潛在消費者棄特斯拉買小鵬。

P7售價與比亞迪漢相同，但在續(xù)航里程（工信部純電）、車身尺寸方面P7稍遜一籌。更重要的是，比亞迪好歹造了400多萬輛車（燃油車+電動車），在產(chǎn)品設(shè)計、生產(chǎn)工藝、可靠性等方面比初出茅廬的小鵬強了不是一星半點，而且漢的整車質(zhì)保期是六年或15萬公里，P7是五年或12萬公里。售價相同，棄比亞迪買小鵬只能說是“情懷”了。

在Model 3和比亞迪漢兩面夾擊之下，小鵬P7難有作為。

新勢力賺錢是不可能賺錢的，唯有拿交付數(shù)讓投資人意淫，小鵬江河日下的交付數(shù)連旁觀者都感到尷尬。

好在小鵬累計交付數(shù)突破2萬輛，在造車新勢力中位居第三（第二名是累計銷售3萬輛的威馬）。

理想汽車從2019年12月交付973輛，到2020年6月交付1834輛，累計交付10473輛，在新勢力中居第四位。

2020年H1（上半年），蔚來、理想、小鵬分別交付1.03萬輛、9500輛和5499輛。理想交付量相當于蔚來的92%，小鵬分別是蔚來53.2%、理想的57.9%。

單就銷量而論，小鵬已經(jīng)掉隊、翻盤機率很小。

（1）單車成本、售價

三家當中，小鵬成本、售價均為最低。2019年Q4單車成本19.4萬（全部為G3車型），2020年Q1降至17.2萬（全部為G3車型），Q2微微反彈到17.7萬（90%為G3車型、10%為P7車型），可以推知P7成本為21.7萬/輛。

最近三個季度，小鵬單車售價“先抑后揚”，2019年Q4為17.9萬、2020年Q1跌到16.4萬，2020年Q2回升到16.8萬。可以推算出P7單車售價為20.1萬元。

粗略推算，每輛G3毛虧損8000元，虧損率4.9%；每輛P7毛虧損1.6萬，虧損率8%。

在三家當中，只有理想能夠賺到毛利潤。2020年Q1，單車成本、單車售價分別為26.6萬和29萬，每賣一輛賺2.46萬、毛利潤率8.5%。

“虧損能力”最強的是蔚來，2020年Q1單車成本、單車售價分別為35.1萬和32.7萬，每輛虧2.43萬，虧損率7.4%。由于ES8在Q1交付量中占比僅為5%，可近似地認為，蔚來每賣一輛ES6虧損2.4萬。

最新披露的2020Q2財報顯示，單車成本、單車售價分別為30.5萬和33.7萬。單車平均售價上升1萬元是因為售價更高的ES8出貨2263輛，在交付數(shù)中的占比從Q1的5%增至Q2的22%。而單車成本劇降4.7萬，降幅達13.3%，季報沒有說明原因。

2014年~2019年間，特斯拉毛利潤率在16.6%至27.6%之間。2020年Q1，特斯拉交付10.3萬輛，毛利潤率24.4%，理想交付不到2900輛，幾乎比特斯拉少10萬輛，居然有8.5%的毛利潤率，難以置信。

（2）理想費用率降得詭異

蔚來費用一向高得離譜。2019年Q1、Q2總費用率分別為147%、180%，Q3開始過緊日子，總費用率降至119%。2019年Q4，市場/行政費用、研發(fā)費用分別為15.5億、10.3億，總費用率90.3%。該季度交付8224輛，每輛車毛虧損2萬元！

受疫情影響，2020年Q1交付數(shù)只有3838輛，環(huán)比降幅達53.3%，但總費用率還是被控制在100%以內(nèi)。Q2交付數(shù)大增至1萬輛以上，總費用率降到40%以下。主要原因是市場/行政費用從10億元一線降到5億多。

理想費用率戲劇性降低有些不合邏輯，畢竟2019年12月才開始交付，統(tǒng)共只交付973輛。該季度市場/行政費用、研發(fā)費用分別為3.5億、2.45億，總費用率高達209%。

2020年Q1交付2896輛，環(huán)比增長198%，總費用率降至38%。

汽車工業(yè)最重規(guī)模經(jīng)濟，年產(chǎn)超過20萬輛才能漸入佳境，理想月銷量不到1000輛，毛利潤率超過8%、總費用率只有36%。魯迅點評《三國演義》說：“劉備之長厚近似偽，狀諸葛亮多智而近妖。”理想對成本、費用的控制能力“近妖”，希望能保持下去。

小鵬費用率雖呈明顯下降，但2020年Q2總費用率仍高達135%。銷量慘淡、毛利潤率為負（2020年Q2為負5.6%）、費用率超過130%。#從財務(wù)角度看無可救藥#

（3）蔚來“虧損能力”驚人

2019年Q4，蔚來經(jīng)營虧損達28.3億，虧損率達99%，每交付一輛虧損34.4萬。

受疫情影響，2020年Q1蔚來交付數(shù)大幅下降，單車經(jīng)營虧損達到創(chuàng)紀錄的40.9萬。每輛車出廠價不到33萬、虧損近41萬。

2020年Q2毛利潤率回正，費用率大幅下降，經(jīng)營虧損率驟然降至31%，每賣一輛車毛虧損11.4萬，還要攤9.1萬市場/行政費用（2019年Q4要18.8萬元）。除此之外，蔚來還承諾終身免費維修、終身免費換電，車主最擔心的是企業(yè)做不下去。

小鵬的虧損能力也不弱。2020年Q2交付3228輛，經(jīng)營虧損8.1億，攤到每臺車是25.2萬，遠高于出廠價。

理想再次讓人感到詭異，2020年Q1經(jīng)營虧損率驟降至27%，比小鵬低100多個百分點。但愿經(jīng)得起渾水們“雞蛋里挑骨頭”。

（1）凈流動資產(chǎn)

流動資產(chǎn)減去流動負債即為凈流動資本。意即現(xiàn)金及一年內(nèi)可以變現(xiàn)的資產(chǎn)（應(yīng)收賬款、短期投資等）減去一年內(nèi)必須支付款項（應(yīng)付賬款、短期借貸等）后的余額。如果凈流動資產(chǎn)為負，說明存在資金缺口。通俗地說就是：一年內(nèi)將發(fā)生資金鏈斷裂，除非籌到足夠資金。

2019年3月末，蔚來尚有37.7億凈流動資產(chǎn)；6月末為負2.5億，9月末、12月末分別為負19.5億和負45.7億；2020年3月末擴大到負57.5億。

理想、小鵬賬面現(xiàn)金及等價物均是十億出頭的水平。小鵬凈流動資產(chǎn)從2019年末的16.6億跌到2020年6月末的5.3億，理想凈流動資產(chǎn)則從2019年末的3.9億勁增2020年6月末的18.7億。IPO募集資金的到位，會使兩家資金狀況有所改善。

2020年6月末，蔚來凈流動資產(chǎn)一舉達到20億。截至6月末，賬面現(xiàn)金達105億，較3月末增加85.2億，其中包括2020年6月20日發(fā)行8280萬新股募集的4.93億美元。

（2）蔚來資金警報沒有解除

2020年4月20日，與安徽合肥城建投資公司牽頭的投資財團（簡稱“戰(zhàn)略投資方”）簽署合資協(xié)議。

根據(jù)協(xié)議，戰(zhàn)略投資方向合資公司——蔚來安徽（NIO Anhui）注入70億現(xiàn)金，上市公司（NIO Inc.）注入核心資產(chǎn)（研發(fā)、供應(yīng)鏈、銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)）及42.6億現(xiàn)金。戰(zhàn)略投資方、上市公司持有蔚來安徽的股權(quán)分別為24.1%、75.9%。

根據(jù)協(xié)議，112.6億注資分五次完成，其中2020年6月30號前的兩次合共注入75.6億，戰(zhàn)略投資方、上市公司分別注入50億、25.6億（Q2財報披露，蔚來已履行注資承諾）。隨后每季度將進行一次注資，截至2021年3月末，戰(zhàn)略投資方、上市公司還須分別注入20億、17億。

安徽國有資本注資70億的對象是蔚來在合肥的子公司，地方政府“守土有責”，對資金的管控不會有絲毫懈怠。

至于六家金融機構(gòu)的百億授信額度，也不是讓合資公司替母公司填補資金缺口的。地方政府引進項目后，會出面協(xié)議本地金融機構(gòu)給予授信額度。金融機構(gòu)“不見兔子不撒鷹”。通常要等項目建設(shè)大半，甚至完全建成、只差些許流動資金啟動生產(chǎn)，金融機構(gòu)才會放款。若非如此，金融機構(gòu)風(fēng)險太大。#出現(xiàn)壞賬，相關(guān)人員是要終身追責的#

蔚來安徽的設(shè)立不僅不能緩解資金壓力，反而加重上市公司負擔。6月末凈流動資產(chǎn)只有20億，還要再向合肥子公司的注資17億。

從2019年數(shù)據(jù)看，蔚來經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流出87.2億，相當于每賣一輛車現(xiàn)金凈流出42.4萬！假如2020年下半年交付2萬輛，每輛現(xiàn)金凈流出20萬，到2020年末凈流動資產(chǎn)又將達到負40億這個水平。

所以，蔚來資金警報遠未解除，融資不能停。