監(jiān)管五項(xiàng)要求出臺(tái)：螞蟻科技被打回“金融原形”，IPO估值或掉個(gè)0

曾幾何時(shí)，螞蟻集團(tuán)IPO時(shí)能事先拿到原始股的人，都成了世人羨慕的幸運(yùn)兒。

彼時(shí)，螞蟻金服改名螞蟻集團(tuán)，被包裝成科技公司 ，帶著互聯(lián)網(wǎng)巨頭的光環(huán)，估值高達(dá)20000億元。打新中簽的股民，想到螞蟻上市暴漲的情形，夜里都會(huì)笑醒。不料，馬老師外灘金融上的一通發(fā)泄，讓這一切都化為泡影。

數(shù)據(jù)來(lái)源：富途證券

事后來(lái)看，無(wú)論馬老師發(fā)不發(fā)那通牢騷，螞蟻都會(huì)被監(jiān)管，但那是上市之后的事了。馬老師的那通牢騷，也讓監(jiān)管部門意識(shí)到螞蟻集團(tuán)蘊(yùn)含的金融風(fēng)險(xiǎn)可能比預(yù)期的要大得多，于是果斷決定，在螞蟻上市僅剩臨門一腳時(shí)，決然叫停。這在全球范圍內(nèi)固然會(huì)造成一些不良影響，但相比螞蟻上市后再處理的棘手，以及對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的沖擊，這些負(fù)面影響幾乎可以忽略不計(jì)。

如今，螞蟻集團(tuán)已被監(jiān)管部門第三次聯(lián)合約談。之后，央行副行長(zhǎng)以答記者問(wèn)形式，公布了對(duì)螞蟻集團(tuán)的五條整改要求。阿里巴巴也被處以182億的天價(jià)罰單。有關(guān)螞蟻的風(fēng)波基本告一段落，后續(xù)的就是看落實(shí)整改方案的速度與效率了，在監(jiān)管緊盯下估計(jì)慢不了。

眼下，螞蟻高層可以暫時(shí)歇口氣了，馬老師也再度露面，參加了俄總統(tǒng)普京參會(huì)的俄地質(zhì)學(xué)會(huì)監(jiān)督委員會(huì)的視頻會(huì)議。雖然滿場(chǎng)沒(méi)有發(fā)言，看上去略顯滄桑，沒(méi)有往日神采飛揚(yáng)，但頂級(jí)大腕的范兒還在。

與馬老師相比，那些IPO前搶著入股螞蟻的投資者，現(xiàn)在可沒(méi)有他那么從容淡定。按照監(jiān)管的五項(xiàng)要求，螞蟻集團(tuán)好不容易包裝上的科技外衣被扒掉，直接回到了金融服務(wù)的原形。從螞蟻科技回到螞蟻金服，別看只差了兩個(gè)字，但在資本市場(chǎng)上的估值那差別就大了去啦。

有大V稱，螞蟻成金控，IPO估值或掉個(gè)0。機(jī)構(gòu)們比大V謹(jǐn)慎，但也普遍認(rèn)為，螞蟻重啟IPO的話，估值至少要打折，究竟是7折還是5折，要看整改的最終結(jié)果。對(duì)于馬老師來(lái)說(shuō)，螞蟻集團(tuán)估值打折，只不過(guò)是賬面上多幾個(gè)少幾個(gè)0的事兒，屬于錦上添花，多幾朵少幾朵無(wú)所謂。但那些趕上螞蟻上市前最后一波入股的投資人，拿到的股份已然不便宜。先不說(shuō)賠多少，起碼大賺的希望不大。

那么，螞蟻集團(tuán)重整前后 ，估值究竟差多少呢？這里面有很多種說(shuō)道，最簡(jiǎn)單易懂的算法，就是與現(xiàn)有上市公司類比。

根據(jù)招股書(shū)，螞蟻集團(tuán)的主要收入來(lái)自四個(gè)板塊，分別是數(shù)字支付與商家服務(wù)、微貸科技平臺(tái)、理財(cái)科技平臺(tái)和保險(xiǎn)科技平臺(tái)。

之前，有媒體曾就螞蟻集團(tuán)這4塊業(yè)務(wù)做了個(gè)類比。

作為科技股的時(shí)候，螞蟻集團(tuán)4塊業(yè)務(wù)被類比的對(duì)象是拉卡拉、360金融、東方財(cái)富和眾安保險(xiǎn)。按照各業(yè)務(wù)營(yíng)收比例，加權(quán)計(jì)算給予的合理PE估值，螞蟻集團(tuán)的基于過(guò)去十二個(gè)月凈利潤(rùn)市盈率為40.85倍，相應(yīng)的合理市值則為1.52萬(wàn)億元。

作為金融股的時(shí)候，螞蟻集團(tuán)4塊業(yè)務(wù)被類比的對(duì)象是對(duì)應(yīng)中國(guó)人壽、中國(guó)銀行、東方財(cái)富和中國(guó)人保。最后，按照2019年凈資產(chǎn)24%增速和3.65倍市凈率計(jì)算，得到的螞蟻集團(tuán)上市后對(duì)應(yīng)2020年的市值應(yīng)為8315億元。

這樣看來(lái)，僅僅是將公司屬性從科技股還原成金融股，螞蟻集團(tuán)的估值差不多就要打?qū)φ?。如果再考慮監(jiān)管最新的五條要求，螞蟻的估值肯定還要往下降。

在螞蟻的四塊業(yè)務(wù)中，微貸科技平臺(tái)說(shuō)白了就是螞蟻的借唄、花唄類業(yè)務(wù)，這一塊是螞蟻營(yíng)收的主力。根據(jù)說(shuō)明書(shū)，這塊業(yè)務(wù)收入達(dá)285.86億元，對(duì)公司總收入貢獻(xiàn)比例高達(dá)39.41%。這些業(yè)務(wù)是通過(guò)兩家小貸公司螞蟻商誠(chéng)小貸和螞蟻小微小貸完成，而這兩個(gè)公司的注冊(cè)資本分別為40億元和120億元。相當(dāng)于螞蟻用比較低的資本金撬動(dòng)了萬(wàn)億的貸款規(guī)模，即1.73萬(wàn)億的消費(fèi)信貸余額。這正是螞蟻集團(tuán)這次最被詬病的問(wèn)題。

按照最新的整改方案，支付寶將不得再為花唄、借唄導(dǎo)流，這些業(yè)務(wù)更要被裝進(jìn)消費(fèi)金融公司，這就極大地壓縮了這塊業(yè)務(wù)的盈利想象空間。此外，螞蟻以往借助小貸公司的牌照，利用ABS循環(huán)放大杠桿的玩法，也被叫停。公司不僅要大幅度補(bǔ)充資本金，據(jù)說(shuō)至少要補(bǔ)充1000億，轉(zhuǎn)型為金控公司后，這塊業(yè)務(wù)也將受到全面監(jiān)控。

雖然螞蟻集團(tuán)依然會(huì)有很多金融牌照，甚至還可能新增消費(fèi)金融與個(gè)人征信兩塊新牌照，但金融業(yè)務(wù)多是按照PB法也就是市凈率估值的，再想像以前那樣按照科技股PE法也就是市盈率去估值的可能性幾乎沒(méi)有?？纯碅股市場(chǎng)銀行股與科技股的股價(jià)差異，你就會(huì)明白那些趕上螞蟻IPO前末班車入股的人，心中現(xiàn)在該有多疼。

總之，監(jiān)管風(fēng)波基本落聽(tīng)后，不管是阿里還是螞蟻，不確定性風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)大幅降低，但螞蟻集團(tuán)的估值可能也真的要折上折了。

獨(dú)立投資諮詢顧問(wèn)公司Bay Street Capital Holdings創(chuàng)辦人暨機(jī)構(gòu)服務(wù)總監(jiān)William Huston表示，螞蟻?zhàn)鳛殂y行或金融企業(yè)進(jìn)行IPO，與作為金融科技公司，是完全不同的投資主題。2020年Huston已將自家公司投資組合中的阿里巴巴占比從8%降至不到1%。

中投公司前董事總經(jīng)理Winston Ma則表示：“簡(jiǎn)而言之，互聯(lián)網(wǎng)金融，以及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中各式各樣的巨頭，那個(gè)‘在荒野中幾何增長(zhǎng)’的時(shí)代，結(jié)束了?！?