植物醫(yī)生沖IPO：營收增長近乎停滯，關(guān)閉800余家加盟店

近日，深交所正式受理植物醫(yī)生的主板上市申請。

這家成立31年的國貨美妝品牌，攜“4328家門店”沖刺“A股單品牌美妝第一股”，計劃募資9.98億元。

據(jù)悉，植物醫(yī)生于1994年創(chuàng)立，品牌采用線下護(hù)膚店結(jié)合產(chǎn)品銷售的方式，致力于高山植物護(hù)膚產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，IPO前聚焦于“植物醫(yī)生”單一品牌，以“高山植物，純凈美肌”為定位。據(jù)招股書顯示，按2024年終端零售額計算，植物醫(yī)生在中國化妝品市場的占有率為0.8%，在全市場（含外資）排名第21，國內(nèi)企業(yè)排名第10。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，IPO前，董事長、總經(jīng)理解勇直接持有植物醫(yī)生8.33%股份，通過本多投資間接控制70.81%股份對應(yīng)的表決權(quán)，合計控制79.14%股份對應(yīng)的表決權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集中。此外，天津明之弘科技持股10.57%、黃東持股5.54%、中科昆植持股3%、張旭持股1.75%。

若成功上市，植物醫(yī)生將成為國內(nèi)首個以單品牌連鎖模式登陸資本市場的護(hù)膚企業(yè)。

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高山植物定位與單品牌店模式，護(hù)城河與天花板僅一墻之隔

植物醫(yī)生以“高山植物”為核心戰(zhàn)略，通過綁定中科院昆明植物研究所深度挖掘中國成分價值，將石斛蘭、雪蓮等高山植物資源轉(zhuǎn)化為護(hù)膚科技壁壘。其明星技術(shù)“大分子石斛多糖轉(zhuǎn)化”獲得全球市場認(rèn)證，輔以東京、昆明等五大研發(fā)基地布局，初步形成“中國成分”的國際化敘事。在渠道端，植物醫(yī)生開創(chuàng)性采用單品牌連鎖模式，憑借4328家門店打造強(qiáng)體驗護(hù)城河，千萬會員生態(tài)和到店護(hù)理服務(wù)構(gòu)筑了線上渠道難以復(fù)制的用戶粘性。

然而該模式的增長引擎正在失速。2022至2024年植物醫(yī)生營收始終徘徊在21億元，復(fù)合增長率遠(yuǎn)低于行業(yè)均值。核心問題在于單品牌店的規(guī)模不經(jīng)濟(jì)：門店總數(shù)有所回落，凈關(guān)閉門店達(dá)數(shù)百家，反映門店加密導(dǎo)致的區(qū)域飽和與自我蠶食。

更關(guān)鍵的是，過度依賴物理網(wǎng)點擴(kuò)張使品牌陷入“重渠道輕產(chǎn)品”陷阱——當(dāng)門店數(shù)量逼近臨界點，新增客群邊際效益銳減，而研發(fā)投入占比卻連續(xù)三年低于4%（2024年僅3.08%），技術(shù)沉淀落后于營銷擴(kuò)張節(jié)奏。

當(dāng)下植物醫(yī)生的困境，恰是單品牌模式從藍(lán)海走向紅海的縮影。高山植物定位雖避開與國際大牌正面對抗，但狹窄的品類覆蓋（缺乏彩妝、口服美容等增長品類）限制用戶生命周期價值；單品牌店雖強(qiáng)化體驗，卻受制于租金、人效等剛性成本，在消費線上化趨勢下面臨渠道黏性松動風(fēng)險。若無法突破“科研-產(chǎn)品-渠道”的螺旋式升級，現(xiàn)有護(hù)城河終將成為禁錮增長的天花板。

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加盟依賴癥，規(guī)模紅利下的系統(tǒng)性風(fēng)險

植物醫(yī)生加盟驅(qū)動的閃電戰(zhàn)埋下長期隱患。

憑借高達(dá)88.5%的授權(quán)專賣店占比（3830家），植物醫(yī)生在過去十年完成渠道閃電擴(kuò)張，快速搶占三四線下沉市場。該模式曾帶來顯著的資本杠桿效應(yīng)：僅需承擔(dān)較低的直營店成本，即可撬動每年十幾億的終端流水。但招股書顯示，這種“加盟商沖鋒、品牌方坐收”的商業(yè)模式正引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險——2024年加盟店閉店率飆升，遠(yuǎn)超行業(yè)警戒線，關(guān)店802家猶如多米諾骨牌倒下的第一塊。

盡管此前植物醫(yī)生也對外解釋稱，“2024年關(guān)閉802家門店是為了‘維護(hù)品牌形象’，淘汰單店業(yè)績不佳的經(jīng)銷商”，但風(fēng)險已沿三條路徑蔓延：其一是合規(guī)黑洞，加盟商為沖銷量屢碰紅線，如湖北赤壁店銷售含禁用成分產(chǎn)品、四川渠縣店虛假宣傳“國禮”屬性，品牌公信力被區(qū)域性事件持續(xù)消耗；其二是庫存風(fēng)險，據(jù)《中國商報》報道，植物醫(yī)生的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2022年的98天增至2024年的147天，高于行業(yè)均值的62天，現(xiàn)金流壓力倍增；其三是價格體系崩塌，為緩解庫存壓力，線上面膜產(chǎn)品降價引流，拖累2024年綜合毛利率同比下滑，線下加盟商利潤空間被進(jìn)一步擠壓。

規(guī)模神話破滅倒逼渠道重構(gòu)。加盟模式本質(zhì)是品牌方與渠道商的利益博弈。當(dāng)市場增量見頂，加盟商為自保掀起的關(guān)店潮，反過來加劇品牌營收萎縮。植物醫(yī)生試圖以募資提升直營店占比，但直營店的坪效僅為加盟店的不到五成，轉(zhuǎn)型需承受短期業(yè)績陣痛。在資本倒逼下，品牌必須重構(gòu)渠道控制力，否則規(guī)模神話終將淪為泡沫。

03

三重困局相互掣肘，資本恐難破局

植物醫(yī)生IPO募資成轉(zhuǎn)型勝負(fù)手，但深層矛盾難解。

植物醫(yī)生此次募資9.98億元中，53%投向營銷及品牌建設(shè)，26%用于研發(fā)中心建設(shè)，顯露了以資本破局的戰(zhàn)略意圖。但在高齡化董事會、技術(shù)空心化、代際隔閡等深層矛盾制約下，資本能否轉(zhuǎn)化為增長動能仍存疑。三重困局相互掣肘：

首先是技術(shù)自主性困境：植物醫(yī)生共有59項發(fā)明專利，51項境內(nèi)發(fā)明專利中還有13項為受讓取得，占比超25%，目前形成的“石斛活性精萃關(guān)鍵技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用”（以石斛寡糖為核心成分）、“石斛抗衰組合物配方2.0”、“促進(jìn)角質(zhì)更新的化妝品組合制備技術(shù)”、“單雙向閥真空包裝技術(shù)”4項核心技術(shù)均實現(xiàn)批量生產(chǎn)，涉及18項發(fā)明專利，但其中只有涉及實用新型專利的真空包裝技術(shù)為自主研發(fā)，其余3項核心技術(shù)均為合作研發(fā)，同時2024年研發(fā)人員縮減22%，大專以下學(xué)歷占比升至31.54%，與貝泰妮40%的碩士占比差距懸殊。

其次是渠道轉(zhuǎn)型悖論：直營替代加盟計劃面臨坪效倒掛，若要補(bǔ)足2024年加盟店的流失量，需新增直營店并承擔(dān)雙倍管理成本。

最后是年輕化鴻溝：60后董事會主導(dǎo)的產(chǎn)品開發(fā)與Z世代需求脫節(jié)，2024年精華品類收入逆勢下滑，而主打抗衰的石斛蘭系列吸引的35歲以上客群占比近七成，用戶結(jié)構(gòu)老齡化加劇。

資本不是解藥而是催化劑。植物醫(yī)生的困局本質(zhì)是傳統(tǒng)國貨路徑依賴的集中爆發(fā)。資本注入可短期內(nèi)緩解渠道轉(zhuǎn)型陣痛，但若不能同步推動治理結(jié)構(gòu)年輕化、構(gòu)建自主技術(shù)閉環(huán)、重構(gòu)用戶增長模型，募資反而會放大現(xiàn)有模式缺陷。

招股書披露的三年戰(zhàn)略將直營店擴(kuò)張與研發(fā)投入捆綁驗證了認(rèn)知轉(zhuǎn)變，但在美妝行業(yè)“產(chǎn)品力>渠道力”的新周期里，唯有將資本催化為組織基因的重構(gòu)動力，才可能突圍成功。具體結(jié)果如何還需市場給出答案，我們拭目以待。