一個(gè)種子輪估值10幾億

“你發(fā)現(xiàn)沒(méi)有，現(xiàn)在那些早期項(xiàng)目種子輪的估值和以往比增高了。”這是我一位在早期基金做投后的朋友來(lái)上海出差時(shí)和我說(shuō)的話。在這位朋友的口中，他所在的機(jī)構(gòu)專投A輪以前，打法以“小打小鬧”為主，出手金額一般在100至200萬(wàn)元之間。

最近他在做數(shù)據(jù)的時(shí)候發(fā)現(xiàn)，同樣的金額他們能拿到的股份呈下降趨勢(shì)，也就是“早期項(xiàng)目前一兩輪的估值在變高。”

這在一級(jí)市場(chǎng)里形成了截然相反的局勢(shì)：早期項(xiàng)目的估值在增長(zhǎng)，成熟期項(xiàng)目的估值卻在持續(xù)走低。

從字面意思來(lái)分析的話很簡(jiǎn)單，相比于做接盤俠，現(xiàn)在的投資人更愿意花大錢為早期項(xiàng)目買單。曾有頭部投資機(jī)構(gòu)的投資高管提過(guò)一句話，“想做項(xiàng)目的第一個(gè)投資人”——這在現(xiàn)在已經(jīng)成為很多機(jī)構(gòu)共同追求的目標(biāo)，不然怎么都說(shuō)要“投早”“投小”呢。

當(dāng)大家都在往“種子輪”擁擠，估值增高就更順理成章了。

種子輪估值變高，是有意為之？

“為什么說(shuō)種子輪估值變高了？因?yàn)橹灰徽f(shuō)是A輪，前面都是種子輪啊。”在某國(guó)資擔(dān)任投資經(jīng)理的陳毅（化名）認(rèn)為自己道出了真相，“只要他們說(shuō)種子輪沒(méi)有結(jié)束，公司就一直是種子輪，此次疊加，估值總是會(huì)升的。”

這或許是早期項(xiàng)目在融資市場(chǎng)的其中一面。元禾原點(diǎn)管理合伙人費(fèi)建江也曾對(duì)我表示過(guò)，如今不同的項(xiàng)目對(duì)融資輪次都有自己的定義，“太過(guò)于混亂”，因此他們?cè)趯?duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資時(shí)，只用前一到兩輪來(lái)概述。

陳毅進(jìn)而分析，在投資難的今天，無(wú)論是種子輪還是天使輪，投資人愿意在公司尚未成型的時(shí)候就給出高估值，在一定程度上意味著這些投資人更相信他們能夠通過(guò)隔輪退獲得退出，“PE為什么不愛(ài)投項(xiàng)目了？還不是大家都知道退不出來(lái)。投種子輪，隔輪退的成功率更高。”還有一種可能性是，從頭來(lái)過(guò)，向來(lái)比中途改革更容易些，陳毅表示。

陳毅的話多少人贊同不那么重要，相反我認(rèn)為這更代表了一級(jí)市場(chǎng)投資人們的態(tài)度：大家在悲觀中尋找樂(lè)觀。

話說(shuō)回來(lái)，在種子輪（或天使輪）就拿到高估值的項(xiàng)目案例并不少。去年底大火出圈的AI公司Pika的前兩輪融資中拿到2-3億美金估值，值得注意的是這家公司當(dāng)時(shí)攏共也就4個(gè)員工。參與Pika的投資人曾給出他投資Pika的理由：這幫創(chuàng)業(yè)者執(zhí)行力很高，進(jìn)度飛速，體現(xiàn)到產(chǎn)品上就是Pika的產(chǎn)品在半年內(nèi)用戶超50萬(wàn)。

很多人會(huì)認(rèn)為投資人投種子輪更像是為PPT買單，以Pika為例的話，這個(gè)觀點(diǎn)不攻而破，現(xiàn)在的投資人們?cè)诟冻龈啻鷥r(jià)的前提是他們能從真實(shí)的數(shù)據(jù)上獲得安全感。

陳毅表示，讓種子輪的估值變高是一種投資策略，這是所有早期投資人都喜聞樂(lè)見(jiàn)的事，“我更相信這是有意為之。估值越高，他們退的時(shí)候拿到的越多。”

“投第一輪反而是為了控制估值”

我曾和費(fèi)建江聊過(guò)，他對(duì)早期項(xiàng)目的估值一事有自己的想法。

據(jù)其表示，元禾原點(diǎn)只投項(xiàng)目的第一輪和第二輪，和“想做被投企業(yè)的第一個(gè)投資人”的動(dòng)機(jī)不同，費(fèi)建江把投資嚴(yán)格控制在“前兩輪”的核心訴求是通過(guò)投資輪次的限制來(lái)約束投資項(xiàng)目的估值，或者換種說(shuō)法，來(lái)控制投資項(xiàng)目的估值。

也就是說(shuō)，費(fèi)建江不希望種子輪估值虛高。不過(guò)其也表示，隨著市場(chǎng)的更迭，項(xiàng)目成長(zhǎng)的門檻越來(lái)越高，“以前他們跑4*100米就足夠，現(xiàn)在則需要跑4*200米，他們的單筆投資金額在提高，這才有利于讓企業(yè)能夠穿越當(dāng)前的資本周期。”放在出資人身上，他們也不得不提高投資金額，估值變高也就成了必然的趨勢(shì)。

種子輪估值變高是一種現(xiàn)象，也逐漸成為一種現(xiàn)實(shí)，這里面不光是投資人和創(chuàng)業(yè)者主管導(dǎo)致的，上海本土基金投資人劉仁（化名）對(duì)我表示，還有好幾層“客觀原因”。

首當(dāng)其沖的是，投早投小的市場(chǎng)共識(shí)在攢聚越來(lái)越多的錢涌入早期市場(chǎng)，錢變多了，估值不得不上漲。其次，市場(chǎng)上產(chǎn)業(yè)資本正在一步步取代純財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)的話語(yǔ)權(quán)，“好項(xiàng)目永遠(yuǎn)只有那么多”，如果純財(cái)務(wù)投資人想要投進(jìn)去，提高估值是最有力的方法。

劉仁表達(dá)了他對(duì)種子輪估值升高的擔(dān)憂，“從歷史的齒輪來(lái)看，喧囂往往會(huì)帶來(lái)更大的混亂，”劉仁認(rèn)為種子輪估值升高并不是利大于弊的現(xiàn)象，它代表了不理智和失秩。

如果簡(jiǎn)單把一級(jí)市場(chǎng)的投資分為VC階段和PE階段，從數(shù)據(jù)上看前者無(wú)疑完勝。根據(jù)CVSource投中數(shù)據(jù)，2023年VC的交易數(shù)量達(dá)6465起，市場(chǎng)占比76%；交易規(guī)模931.25億美元，市場(chǎng)占比56%；投資均值為14.4百萬(wàn)美元，同比上升37%。市場(chǎng)上的資金以不可阻擋的趨勢(shì)偏向早中期市場(chǎng)。

市場(chǎng)的錢都拿來(lái)投早期了，真的好嗎？這是他最后問(wèn)我的問(wèn)題。

“種子輪成為投資人的新杠桿”

在這方面，海內(nèi)外都是同一種現(xiàn)象。根據(jù)對(duì)Crunchbase數(shù)據(jù)的分析，在過(guò)去十年中，美國(guó)種子輪的中值和平均大小都有所攀升。Crunchbase的數(shù)據(jù)顯示，2023年，中位數(shù)和平均漲幅距離2022年的峰值不遠(yuǎn)，遠(yuǎn)高于疫情前的水平。

僅從VC/PE的角度來(lái)看，面對(duì)不那么樂(lè)觀的投資環(huán)境，通過(guò)提高種子輪估值是他們目前尋找到的主要杠桿之一， 總部位于紐約的種子投資者Forum Ventures的投資人如此表示。

不過(guò)更多的海外投資人卻認(rèn)為這只會(huì)帶來(lái)“錯(cuò)誤的代價(jià)”，位于灣區(qū)的種子投資者Freestyle Capital的普通合伙人Jenny Lefcourt表示，哪怕下一輪比賽，即使是在種子階段，“當(dāng)我們的被投企業(yè)完成下一輪交易時(shí)，表面看上去這是一個(gè)好生意的跡象，但價(jià)格依然是不對(duì)的，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，這不會(huì)帶來(lái)好的結(jié)果。”

Jenny Lefcourt的觀點(diǎn)顯然與劉仁殊途同歸，他們談的都是曾經(jīng)被數(shù)次驗(yàn)證過(guò)的結(jié)果；而更糟糕的是，哪怕是一家好的公司在它承受非對(duì)等的估值時(shí)，它是不是真的能成為優(yōu)秀的企業(yè)，在這一點(diǎn)上，劉仁和陳毅給出了否定的答案。

Forum Ventures的投資人Cardamone還提到一種現(xiàn)象，他曾碰到過(guò)一家公司“正在進(jìn)行3輪種子輪”，這讓A輪融資變得越來(lái)越困難，“而這只是開(kāi)始。”

到文章的最后，我想我們還應(yīng)該搞清楚一個(gè)問(wèn)題。大家投早期的目的究竟是什么？是為了更好更快的退出，還是為了其他的什么？