新冠疫情三年后，進入“乙管乙類”時期，乘坐飛機的手續不再繁雜。民航業經歷三年寒冬后，在2023年開年終于迎來一個令人振奮的開局。

中國民航局公布的數據顯示，1月，民航運輸生產總體呈現快速恢復態勢。其中，民航旅客運輸規模快速回升，完成旅客運輸量3977.5萬人次，同比增長34.8%。從恢復程度看，民航旅客運量恢復至2019年同期74.5%。

保障飛機正常運營的前提，一定是安全。飛機的安全飛行，則離不開日常的悉心維護。對于各大航空公司而言，日常維護維修是一項必須、也是不容忽視的一筆開支。據業內人士表示，一架飛機一年的保養和維護費大概要花500萬-1000萬左右。西安鷹之航航空科技股份有限公司（下稱“鷹之航”）便是一家做飛機維修生意的企業。

跟國航系、南航系、東航系、海航系等航空公司做生意，不僅使鷹之航逐漸壯大，如今還要沖刺深市創業板，進軍資本市場。隨著民航業的回暖，鷹之航能否展翅飛翔，順利實現IPO？

擁有南航、海航等大客戶，

營收陷入停滯

我國民用航空業始于1949年，至今已有70余年的發展歷史。航空運輸市場需求也在持續增加，民航機隊的存量、增量均呈持續提升態勢。 根據《2021年民航行業發展統計公報》統計數據顯示，我國運輸機隊規模從2006年的998架增長至2021年的4054架，復合增長率達到9.8%。

飛機數量持續增長，維修業務需求也水漲船高。鷹之航便主要為波音、空客、中國商飛等公司生產的主要機型數萬種機載設備提供維修服務， 主要包括飛機上的客艙服務控制系統、通訊導航系統、飛行信息記錄系統等及救生設備、機輪附件等。

《招股書》顯示，國內的東航、南航、海航、國航等航空公司均是鷹之航的前五大客戶。2019年-2022年1-6月（下稱“報告期”），前五大客戶的銷售金額分別占各期營業收入的比例合計分別為63.38%、70.27%、71.23%和60.18%。

“大客戶依賴的風險是可能缺乏與客戶之間的定價權，但航空業務受到市場結構的限制，出現大客戶占比較高是難以回避的現實。”香頌資本執行董事沈萌表示。

圖源：《招股書》

除維修業務外，鷹之航還為航空公司、軍工企業提供多款航空機載電機產品。包括航空機載電機、航空通訊設備、航空機載數據采集設備、航空機載空氣濾芯、航空測試設備等產品。客戶包括中航工業、中國電子科技集團等大型軍工集團下設科研院所及地方國營軍工單位。

例如我們熟知的黑匣子，現代商用飛機一般安裝兩個黑匣子，分別是“駕駛艙語音記錄器”和“飛行數據記錄器”，用于航空器事故的調查、維修和飛行試驗。現有的航空機載語音記錄儀記錄時間短，無法覆蓋整個航行過程，保存的語音數據僅能在整個部件拆下后才能下載，而且解碼困難，使得所記錄的語音只能用于事故后的調查，無法用于飛行安全監控，一直以來是航空安全監控的短板。

鷹之航利用多年維修飛機黑匣子的實踐經驗，成功研發并生產航空機載數據采集設備，使得語音數據記錄時間可延長至一年，并在航空器降落后及時向后臺傳輸采集數據，為飛機性能參數以及故障分析診斷提供依據，從而預防故障或事故發生，保障飛行安全。該產品目前已被已被海南航空、東方航空等航空公司飛機列裝。

雖然這兩項業務的市場廣闊，且擁有許多實力強大的大客戶，但在疫情影響下，鷹之航的營收狀況停滯不前，2019年-2022年1-6月（下稱“報告期”），分別實現營收2億元、2億元、2.22億元和0.83億元，凈利潤分別為4251萬元、6985萬元、5852萬元和1999萬元。

圖源：《招股書》

報告期內，鷹之航的綜合毛利率也持續下滑，分別為 59.4%、59.06%、55.16%和 54.52%。

應收帳款居高不下，

“海航系”困局影響幾何？

為保證航空安全，航空器的制造、運營、維修等環節均受到嚴格監管。在我國，公司想要開展航空機載設備維修業務，必須取得民航局下發的《維修許可證》。 截至2020年末，CAAC 批準的國內維修單位數量為498家，其中具備部附件維修能力的維修單位有222家。

因此，想要進入該行業也需要一定門檻，不在行業內有點“人脈”恐怕難以進行。鷹之航的創始人薛進擁有三十余年航空領域工作經驗，薛進本科畢業于沈陽航空航天大學無線電專業，隨后到哈爾濱飛機制造公司任工程師，1998年跳槽至廣州航新電子有限公司（下稱“航新電子”），分管航空機載設備維修生產業務。

圖源：罐頭圖庫

航新電子是國內最大的從事民用航空電子部件維修服務的企業，是中國第三方航空維修企業中第一家同時擁有中國民航總局、美國聯邦航空局和歐洲航空安全局維修許可認證的企業。客戶遍及中國及東南亞、北美30多家航空公司。

2000年，薛進離開航新電子，創辦了鷹之航。2007年開始與海航控股、首都航空、天津航空等公司開展業務合作，海航系成為鷹之航的重要客戶。2019年-2021年，鷹之航對海航系單位的營業收入分別為6179.12萬元、9828.45萬元、8571.18萬元，占各期營業收入的比例分別為30.56%、47.99%、38.38%。

雖說航空公司都“財大氣粗”，但世事難料。2017年起，海航集團出現流動性危機，2018年開始不斷處置資產，2020年2月，海南省海航集團聯合工作組進駐海航集團，負責全力推進海航集團風險處置工作。2021年1月29日，海航集團正式宣布破產重整。

圖為海航大廈 圖源：罐頭圖庫

受“海航系”破產影響，鷹之航應收帳款居高不下。報告期內，鷹之航的應收賬款賬面價值分別為1.7億元、1.96億元、1.32億元和1.38億元，其中對海航系的應收賬款余額分別為0.76億元、1.25億元、1.43億元和1.24億元。

“海航相關單位自身付款審批周期較長，且報告期內出現短期資金流動性問題，導致2019年末、2020年末公司對海航相關單位應收賬款余額較大，部分應收賬款賬齡稍長。”鷹之航在《招股書》中表示。

“海航系”對鷹之航的影響不止于此，鷹之航2022年3月遞交《招股書》時便遭遇現場檢查，經現場檢查發現六大問題，其中之一為鷹之航對海航系客戶應收賬款壞賬計提不充分。

深交所的現場檢查文件顯示，雖2021年初海航開始破產重整，鷹之航與海航簽署相關協議保障了回款，但2020年末之前能否回款及回款比例存在不確定性。鷹之航對海航系客戶按與其他客戶一致的賬齡法計提，未進行單項計提壞賬準備，不符合有關規定。

不過2022年1-6月，鷹之航對海航系單位銷售額下降為1028.8萬元，占比降為12.33%。

兩次IPO現數據差異，

兩筆股權交易被問詢

實際上，鷹之航的資本市場之路已經走了三年。

2020年9月，鷹之航首次向深交所遞交《招股書》。2021年2月19日，被抽中收到《現場督導通知書》，僅過去四天，2021年2月24日，鷹之航撤回申請材料。

到2022年3月，鷹之航再次重新遞交，依然遭遇了現場檢查。兩次披露也出現了許多差異，例如第一次的《招股書》中，鷹之航2019年的扣非歸母凈利潤為4701.1萬元，這一次卻變成了5537.13萬元。

“上述會計差錯主要系發行人財務人員對部分財務核算事項及 分類的處理存在偏差所致，不屬于濫用會計政策或者會計估計等情形。調整后， 發行人申報財務數據更加準確，報表列報更加合理。”對此鷹之航解釋道。

圖源：罐頭圖庫

此外，鷹之航的兩筆投資也遭到深交所問詢。2021年5月6日，鷹之航以現金1180萬元收購武漢航鑫10%股權、以1100萬元增資以取得東江科技10%股權。對東江科技的入股價格約為9元/股。

然而就在鷹之航入股的前一個月，2021年4月，薛進弟弟薛建東的前妻田新花以約1.51元/股的價格受讓東江科技原股東全祖云、楊全明合計15.45%股份，總計256.02萬元。

且這兩筆投資均未見投資管理部門對投資項目進行預選、策劃、論證籌備，也未經過項目立項、可行性研究、項目設立等階段，不符合《對外投資管理制度》。

深交所要求說明，鷹之航投資武漢航鑫、東江科技交易價格的公允性；增資東江科技的價格與田新花受讓價格存在較大差異的原因及合理性，鷹之航增資行為與田新花受讓老股是否構成一攬子交易等。

實際上，東江科技軍工資質齊全，主要從事電力電子元器件、光電器件、機械電氣設備的制造與銷售。 2020年、2021年、2022年1-6月分別實現營收2177萬元、3462萬元和1695萬元，凈利潤波動較大，分別為96萬元、389萬元和39萬元。

圖源：《招股書》

此外，鷹之航還與東江科技簽訂了《增資協議》，規定鷹之航享有優先認購權、實際控制人轉讓限制、優先購買權、共同出售權、反稀釋權、未來融資和最惠投資者待遇、知情權與檢察權、實控人不競爭承諾等特殊權利。并約定東江科技于2027年12月31日前上市。

“全祖云、楊全明有其個人資金需求，田新花與全祖云、楊全明進行充分協商，按照東江科技最近一年凈資產確定為1.51元/注冊資本，較全祖云、楊全明入股價格1元/注冊資本已實現一定增值。鷹之航的增資包含特殊權利，發行人增資東江科技的價格與田新花受讓東江科技老股價格存在差異，具有合理性。”鷹之航表示。

“該說法顯然無法合理解釋兩筆股權交易之間在價格上的巨大差異。不過正在IPO的企業與投資企業簽訂對賭協議可以有效降低自身的投資風險，但是卻帶來了對外投資股權的不確定性風險。”IPG首席經濟學家柏文喜表示。