映雪資本一產(chǎn)品踩雷10只債券，天災還是人禍？

“每一筆投資，都在感受時代的脈搏。”知名私募機構(gòu)——上海映雪投資管理中心（有限合伙）（以下簡稱“映雪資本”）在一份致投資者信中如是寫道。

如今，映雪資本正在體驗債券爆雷的脈搏。

近日，有投資者告訴記者，民生銀行代銷、映雪資本操盤的一只R3級（基金產(chǎn)品按照風險等級一般分為R1~5五個等級，R3為平衡型產(chǎn)品，即中等風險。）基金出現(xiàn)了兌付問題，該產(chǎn)品成立初期一共募集40多億元資金，先后踩雷10只違約債券——19新華聯(lián)控MTN001、15西王01、16西王01、16西王02、18西王CP001（債券信用評級為D）、19西王SCP001、19西王SCP002、19西王SCP003、17泰禾MTN001、18泰禾01，此外持倉的19西集01、16新華債雖暫未發(fā)生實質(zhì)性違約，但票面凈價一路下滑。值得注意的是，上述12只債券目前有9只信用評級均為C類及以下、3只無評級。

映雪資本這款連踩12只問題債券的產(chǎn)品，究竟是天災還是人禍？

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爆款變“爆雷”款

“爆款基金，沒想到真的‘爆’了，爆雷了！”郭女士表示，自己在投資理財方面比較保守且謹慎，此前多以銀行理財為主，選擇理財產(chǎn)品時并不追求高收益，只有一個訴求——安全，風險低。

郭女士是上述銀行私人銀行部客戶，其介紹稱，2019年，上述銀行一客戶經(jīng)理告訴郭女士，其持有的一只R2級風險基金有安全隱患，建議其賣出并購入銀行代銷的另一只基金——“外貿(mào)信托-瑞智精選映雪債券專項集合資金信托計劃”（分A、B、C等多期，以下簡稱“映雪債券專項信托計劃”，或基金）。客戶經(jīng)理稱，該基金更安全，可以按月贖回，且非常火爆。

在客戶經(jīng)理的多次推薦下，郭女士于2019年3月31日買入200萬“映雪債券專項信托計劃”，后因客戶經(jīng)理再三推薦，分兩次追加到600萬。

“我對代銷產(chǎn)品總不太放心。2019年9月，向熟識的另一位銀行從業(yè)人員咨詢‘映雪債券專項信托計劃’在業(yè)內(nèi)的情況和口碑，對方告訴我這款產(chǎn)品風險較高，7、8月份就聽說出現(xiàn)些問題。”郭女士當即決定贖回，但因為已過了9月份的贖回時間便在次月（10月）申請贖回，結(jié)果并未贖回成功。

隨后，銀行披露，上述基金認購的西王集團債券出現(xiàn)違約情況，暫停10月份贖回通道。2020年初，投資者又被告知上述產(chǎn)品踩雷新華聯(lián)債，基金再次出現(xiàn)無法正常贖回的情況；7月，踩雷泰禾債，郭女士的賬面浮虧越來越多。

郭女士告訴記者，“2019年知道私募基金第一次踩雷后原本是要承擔損失盡快贖回的，但銀行方面相關(guān)工作人員告訴自己，現(xiàn)在贖回會產(chǎn)生實際虧損，銀行與映雪資本、外貿(mào)信托做了溝通，映雪說會盡快把基金凈值做上去。”

另外來自福建的鄭姓投資者表示，自己得知基金踩雷西王債要贖回時收到了類似的答復，“映雪投資會盡快把凈值做上去，建議不要贖回本金；還稱‘映雪說出了問題會自己買下來（相關(guān)底層債券）’。”

然而，這套“時間換空間”的打法并沒能取得預期效果。

今年4月，映雪債券專項信托計劃已進入清算階段，提前結(jié)束運作。這也意味著，郭女士等投資者無法主動申請贖回，只能等待產(chǎn)品清算結(jié)果。

通常來說，私募基金清盤可能是出于以下原因——產(chǎn)品存續(xù)期滿、業(yè)務結(jié)構(gòu)調(diào)整、觸及清盤線、業(yè)績不佳主動清盤。市面上曾有人質(zhì)疑映雪債券專項信托計劃清盤是由于產(chǎn)品虧損到清盤線，但映雪資本方面回應稱，是“本著穩(wěn)定產(chǎn)品凈值從而最大程度上保障基金投資者利益的原則而主動提出的”。

經(jīng)過半年的清算，截至目前，郭女士的600萬投資款拿回300多萬，仍有200多萬（36%左右）款項懸而未決。而這200多萬本金遲遲無法到賬主要是因為西王債、新華聯(lián)債、泰禾債（即上述提到的12只問題債券）。

剩余資產(chǎn)處置進度如何？究竟能不能完成資產(chǎn)處置歸還投資者本金？多久能完成清算？投資者多次就相關(guān)問題向銀行、信托、私募三方尋求答案，但“要看市場配合度”等此類并不明確的答復并未讓投資者滿意。

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連踩12只問題債券的“爆款”

公開資料顯示，映雪債券專項信托計劃成立于2019年2月，產(chǎn)品風險評級為R3級，通過中國對外經(jīng)濟貿(mào)易信托有限公司（以下簡稱“外貿(mào)信托”）作為基金管理人、映雪資本作為投資顧問的“外貿(mào)信托-映雪專項1期私募證券投資基金”（以下簡稱“標的私募基金”）投資于二級市場債券，映雪資本董事長鄭宇親自操刀。

資深信托行業(yè)從業(yè)人員萬國朝告訴記者，一般信托公司沒有專業(yè)團隊做債券和股票，通常是銀行募集資金，信托公司提供通道，私募實際操盤、決策投向。這種屬于陽光私募基金，在業(yè)內(nèi)較為常見。

郭女士稱，據(jù)她了解上述私募基金的規(guī)模為40多億。“映雪債券專項信托計劃”的投資門檻比較高，券業(yè)觀察從多位購買了同款產(chǎn)品的投資者處獲悉，有投資者在2019年初購買時是百萬起投；到年中后期，起投金額一度提高至千萬級。

從募集規(guī)模和投資門檻的不斷提高，不難看出該產(chǎn)品的熱銷。

券業(yè)觀察拿到的一份基金認購風險申明書顯示，產(chǎn)品主要投資于信用債市場，亮點之一是“風格穩(wěn)健，風控優(yōu)良”，并指出產(chǎn)品“持倉集中度較低，映雪資本旗下同策略債券型產(chǎn)品從未發(fā)生清盤事件”。

（截圖來源：投資者提供的基金認購風險申明書）

映雪資本曾于今年4月發(fā)給投資者一份《致投資者的一封信》，信中顯示，除了踩雷的西王債和新華聯(lián)債，上述產(chǎn)品持有31只債券（其中，發(fā)債主體為房地產(chǎn)行業(yè)的占到60%）。而另有文件披露的12只問題債券中，有2只新華聯(lián)債、2只泰禾債、8只西王債。若按此推測，該產(chǎn)品截至清算時的底層資產(chǎn)約有41只債券，問題債券數(shù)量約占到30%，西王債數(shù)量占19.5%。

（券業(yè)觀察自制，數(shù)據(jù)來源：企業(yè)預警通APP）

這樣的數(shù)據(jù)似乎與基金介紹中“持倉集中度較低”有些出入。

《致投資者的一封信》還披露，31只債券中，AAA級債券僅2只，AA+債券12只，AA級債券15只，2只債券未披露評級。另外12只問題債券目前有9只評級在C類及以下、3只未查到評級。債券評級高于AA+的債券數(shù)量并不算多，如此配置是否符合R3級風險基金？

上述資深信托從業(yè)人員告訴記者，產(chǎn)品評為R3級沒有太大問題。一般債券型基金還是比較穩(wěn)定的，回撤不會太大，通常如果做到足夠分散的話，即使踩中一兩個雷，應該也問題不大。但如果踩雷債券比例很高就不好說了，之前有產(chǎn)品因此一個月凈值跌20%。

一位來自某知名上市銀行投資顧問告訴券業(yè)觀察，R3級凈值化理財產(chǎn)品以往來說虧損的可能性確實很小，本金一般不會出問題。但今年資本市場黑天鵝事件比較多，很多同類型產(chǎn)品出現(xiàn)不同程度的虧損。

產(chǎn)品二次清算分配報告顯示，截至2020年4月底（產(chǎn)品進入清算期當月），產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模仍高達24億元。

映雪資本為何頻頻踩雷？

首先，確實有宏觀環(huán)境因素。受疫情影響，今年以來債券市場行情整體偏弱，多只銀行理財產(chǎn)品凈值出現(xiàn)浮虧（尤其是前半年），這其中又以債券型基金為主。

今年6月份，中國證券網(wǎng)曾做過一個統(tǒng)計，按照證監(jiān)會分類的3305只債券基金中，近1個月回報為正向收益或零的僅有360只，接近九成的債券基金近1個月出現(xiàn)虧損。

但具體到“外貿(mào)信托-瑞智精選映雪債券專項集合資金信托計劃”這款產(chǎn)品，也不乏人禍。

記者查閱公開資料發(fā)現(xiàn)，上述產(chǎn)品成立于2019年2月，而無論是2019年10月踩雷的西王債，還是2020年踩到的新華聯(lián)和泰禾債，其相關(guān)發(fā)債主體早在產(chǎn)品成立之前就被曝出些許資金或經(jīng)營問題。

比如西王集團，2017年3月，山東齊星集團70億債務危機爆發(fā)，西王集團作為其最大擔保方陷入“互保風波”。隨后，西王集團公司評級遭下調(diào)，再融資也受到影響，多只債券取消發(fā)行，甚至有傳言稱西王集團遭到部分機構(gòu)“拉黑”。

（截圖來源：《新京報》2018年3月報道）

（截圖來源：網(wǎng)易財經(jīng)2018年11月報道）

泰禾集團則是在2013年到2017年期間，高杠桿擴張，激進拿地。2018年便因擴張失速陷入流動性問題，多次轉(zhuǎn)讓項目試圖回籠資金緩解資金壓力。

新華聯(lián)2019年底、2020年初接連遭受人事變動（董事長被帶走調(diào)查）、資金問題兩輪“暴擊”，疫情再次加速流動性問題的爆發(fā)。不過，早年也不乏媒體對新華聯(lián)的資金問題做出提醒。如《時代周報》2018年7月在一篇報道中指出，新華聯(lián)出售手中兩只銀行股，還高比例質(zhì)押旗下多家公司股權(quán)進行融資。

如此背景下，映雪資本仍選擇購買西王債、新華聯(lián)債、泰禾債。

此外，據(jù)天眼查顯示，映雪資本及其董事長鄭宇和西王集團、新華聯(lián)控股有些許關(guān)聯(lián)。

映雪資本參股的濱州正誠永盛股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“濱州正誠”）持有西王集團0.35%股權(quán)。天眼查顯示，濱州正誠成立于2020年6月，于7月份以債權(quán)方式入股西王集團，0.35%股權(quán)對應的出資額為805萬元。

（截圖來源：天眼查）

鄭宇和新華聯(lián)控股均間接持有正在沖刺科創(chuàng)板的山東英科環(huán)保再生資源股份有限公司股份。

（截圖來源：天眼查）

映雪的“中年危機”？

公開信息顯示，映雪資本成立于2012年4月，定位于為金融機構(gòu)、國有企業(yè)、大中型民營企業(yè)和高凈值人群提供全方位財富管理和現(xiàn)金管理服務的專業(yè)資產(chǎn)管理機構(gòu)。

作為映雪資本的靈魂人物，映雪資本創(chuàng)始人兼董事長鄭宇的核心投資理念是逆向投資。“股票漲幅大是最大的利空，跌幅大是最大的利好。”這句頗為玄奧的投資格言，就出自鄭宇之口。

鄭宇擁有近二十年的投資經(jīng)驗，曾任國盛證券自營部門負責人，在股票、債券、私募股權(quán)投資等領(lǐng)域均有豐富經(jīng)驗，精通各種交易策略，其投資業(yè)績一度非常亮眼。

2016年，映雪資本鄭宇管理的“映雪百丈冰1號”曾力壓王亞偉的“外貿(mào)信托-昀灃”位居當年單品第一，風頭無兩。2016年、2017年，鄭宇分別被評為三年期股票策略金牛私募投資經(jīng)理、中國基金業(yè)英華獎三年期最佳私募投資經(jīng)理。

自從2004年趙丹陽與深國投合作成立第一只陽光私募基金后，潮起潮落，曾先后有數(shù)十家私募突破百億規(guī)模，各領(lǐng)風騷。但大多數(shù)都成為時代洪流下的一粒沙，截至2019年底，仍保持在百億規(guī)模的私募僅剩31家。

不過，行業(yè)里有這么一句話“規(guī)模往往是業(yè)績的殺手”。

目前映雪資本仍位列百億規(guī)模榜，但未滿10歲的映雪資本已經(jīng)出現(xiàn)“中年危機”。

鄭宇在一次媒體采訪中坦言，“不認為自己是穩(wěn)健型投資者，自己的投資風格較為進取。當風險和收益同時存在時，更傾向于冒風險，博取相對較高的收益。”而其不穩(wěn)健和進取的投資風格，在其管理的多只產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)上也有所體現(xiàn)。

據(jù)中國經(jīng)濟網(wǎng)報道，映雪資本旗下成立于2018年以前且近期凈值有更新的29只產(chǎn)品中，有25只產(chǎn)品在2018年出現(xiàn)了不同程度的虧損。其中，跌幅超過10%的產(chǎn)品有19只，跌幅超過30%的產(chǎn)品有3只，“映雪松柏5號”跌幅甚至超過40%。截至2018年底，52.8%的基金清盤率更是位居私募基金行業(yè)前列。

“映雪松柏5號”成立于2016年2月，2018年跌幅一度高達43.55%，在6664只同類基金中，排在第6349名。

（截圖來源：choice金融終端）

“映雪松柏”系列的“映雪松柏2號”業(yè)績同樣不太如意。2015年11月成立當月，凈值便一度跌破1。經(jīng)過一段時間調(diào)整，凈值有所抬升，但不久后再次回落，截至2018年6月19日，其凈值下跌33.1%，此后未再披露凈值變化。

（截圖來源：choice金融終端）

2013年5月成立、鄭宇作為投資經(jīng)理的“映雪霜雪2期”，其凈值則是如同過山車般刺激。成立次月，其虧損幅度就逼近20%；而到了2015年6月，其凈值增長率接近200%，遠高于同期的滬深300和上證指數(shù)的增長率；而截至今年10月底，其凈值增長率回落至7.48%。

（截圖來源：choice金融終端）

“映雪霜雪11號”自2017年2月成立以來，長期處于虧損狀態(tài)，凈值高于1的時間寥寥。