被比亞迪市值反超背后：寧德時(shí)代連續(xù)五個(gè)季度營收下行

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營收首降

被稱為“寧王”的寧德時(shí)代，前不久正式登陸港交所！

5月20日，寧德時(shí)代在港掛牌上市，上市首日高開12.55%，之后便高開高走。截至收盤，寧德時(shí)代港股股價(jià)報(bào)收于306.2港元/股，全天大漲16.43%。

數(shù)據(jù)顯示，此次寧德時(shí)代共募資356.6億港元，扣除投行等中介機(jī)構(gòu)上市費(fèi)用后，凈募資額為353.3億港元，有望成為2025年全球最大IPO，也是四年來港股最大IPO項(xiàng)目。

今年2月11日，寧德時(shí)代正式向港交所遞交上市申請(qǐng)，后于3月25日收到境外發(fā)行上市備案通知書。由此計(jì)算，從遞表到正式上市，寧德時(shí)代前后僅用時(shí)128天。

在寧德時(shí)代“著急”赴港融資的背后，在于公司日漸沉重的業(yè)績壓力、增長焦慮與海外擴(kuò)張需求。此前發(fā)布的年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3620.13億元，同比下降9.7%，這也是自公司上市以來首次出現(xiàn)營收下滑的情形。分季度來看，這已經(jīng)是公司營收自2023年第四季度以來連續(xù)五個(gè)季度出現(xiàn)下滑。

碳酸鋰等原材料價(jià)格的暴跌成為寧德時(shí)代營收規(guī)模持續(xù)縮水的一個(gè)主要原因。從成本構(gòu)成上看，直接材料成本在寧德時(shí)代總成本中的占比接近80%。2024年全年，國內(nèi)碳酸鋰均價(jià)約為9.1萬元/噸，較上一年同期下滑65%，這與一年前的價(jià)格暴漲形成了鮮明對(duì)比。

由于碳酸鋰價(jià)格的持續(xù)下跌，帶動(dòng)了中下游包括鋰電池材料及鋰電池產(chǎn)品價(jià)格下跌。年報(bào)顯示，2024年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能電池平均售價(jià)為0.616元/Wh，較上一年度同期（0.868元/Wh）降幅超過29%；動(dòng)力電池系統(tǒng)平均售價(jià)約0.664元/Wh，較上一年度同期（0.889元/Wh）下降了25.26%。

單從銷量來看，寧德時(shí)代去年的鋰電池業(yè)務(wù)仍是增長態(tài)勢(shì)。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池銷量為381GWh，同比增長18.85%，儲(chǔ)能電池銷量為93GWh，同比增長34.32%，鋰電池總銷量為475GWh，同比增長21.8%。

此外，由于公司擁有著較強(qiáng)的議價(jià)權(quán)，寧德時(shí)代2024年度綜合毛利率達(dá)到24.44%，較上一年同期提升1.5個(gè)百分點(diǎn)，其中動(dòng)力電池和儲(chǔ)能電池毛利率均有所提升。受益于毛利率的提升，2024年度寧德時(shí)代凈利潤同比增長15.01%至507.45億元。由此計(jì)算，寧德時(shí)代在2024年度日均利潤達(dá)到1.38億元。截至2024年年末，“寧王”賬面貨幣資金已經(jīng)超過3000億元。

最新數(shù)據(jù)顯示，2025年第一季度，寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)營收847.05億元，同比小幅增長6.18%，但營收規(guī)模仍低于2023年同期水平（890.38億元），實(shí)現(xiàn)凈利潤139.6億元，同比增長32.85%，整體仍處于增利不增收的態(tài)勢(shì)。

事實(shí)上，年利潤超過500億元的寧德時(shí)代并沒有受到二級(jí)市場(chǎng)投資者的認(rèn)可。進(jìn)入到2025年以來，寧德時(shí)代股價(jià)就持續(xù)低迷。3月17日，也就是寧德時(shí)代發(fā)布年報(bào)后的首個(gè)交易日，寧德時(shí)代股價(jià)下跌2.29%，總市值降至1.13萬億元。同一日，比亞迪股價(jià)上漲1.15%至380.25元，市值達(dá)到1.16萬億元，高出寧德時(shí)代約300億元，這也是比亞迪總市值自2018年6月15日以來首次超過寧德時(shí)代。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，比亞迪實(shí)現(xiàn)營收7771.02億元，同比增長29.02%，實(shí)現(xiàn)凈利潤402.54億元，同比增長34.00%。顯然，相比增利不增收的寧德時(shí)代來看，比亞迪營收、凈利潤增速均保持在30%左右，成長性顯然要更強(qiáng)，這應(yīng)該也是寧德時(shí)代手握3000億元巨款仍然要赴港上市的一個(gè)重要原因。

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攻守易勢(shì)

從營收構(gòu)成上看，寧德時(shí)代主營業(yè)務(wù)主要以動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池以及電池材料及回收三部分組成，三大業(yè)務(wù)收入占比分別約為70%、16%和8%。2024年全年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)營收2530.41億元，同比下滑11.29%；儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收572.90億元，同比下滑4.36%；電池材料及回收業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收287億元，同比下滑14.59%，公司三大細(xì)分業(yè)務(wù)均出現(xiàn)同比下滑。

長期以來，寧德時(shí)代在動(dòng)力電池領(lǐng)域均處于全球霸主的地位，眾多車企都在抱怨在為其“打工”。根據(jù)SNE數(shù)據(jù)，在動(dòng)力電池領(lǐng)域，寧德時(shí)代2024年全球市占率為37.9%，連續(xù)8年動(dòng)力電池使用量排名全球第一。然而，接近40%的市場(chǎng)占有率也說明，寧德時(shí)代的天花板壓力已經(jīng)隱約可見。

截至2024年末，寧德時(shí)代覆蓋全球新能源車銷量前十名中的九家客戶，客戶資源優(yōu)勢(shì)讓其擁有著遠(yuǎn)超同行的毛利率水平。然而，這也給了競(jìng)爭對(duì)手通過低價(jià)策略爭奪市場(chǎng)份額的機(jī)會(huì)。

數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，國軒高科、欣旺達(dá)全球動(dòng)力電池裝機(jī)量同比增速分別為73.8%、74.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于寧德時(shí)代同期31.7%的同比增長率。

另一方面，老對(duì)手比亞迪的電池也正從自供全面轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化。2024年，比亞迪與一汽合資的動(dòng)力電池工廠已經(jīng)宣告投產(chǎn)，其弗迪刀片電池更是拿下了小米SU7、小鵬MONA 03、樂道L60等爆款車型的供貨權(quán)。2024年全年，比亞迪動(dòng)力電池裝機(jī)量同比增長37.5%，增長率力壓寧德時(shí)代一頭。

面對(duì)競(jìng)爭對(duì)手的步步緊逼，寧德時(shí)代近年來不斷加大對(duì)儲(chǔ)能電池等新業(yè)務(wù)的布局，以期打開企業(yè)的第二增長曲線。

數(shù)據(jù)顯示，2021年-2023年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營收增速分別為601.01%、230.16%、33.17%，成為推動(dòng)公司營收增長的最大動(dòng)力。2024年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能電池出貨量93GWh，同比增長34.32%。

根據(jù)SNE數(shù)據(jù)，在儲(chǔ)能領(lǐng)域，寧德時(shí)代2024年全球市占率為36.5%，連續(xù)4年儲(chǔ)能電池出貨量排名全球第一。

但由于產(chǎn)品價(jià)格的大幅下降以及美國關(guān)稅的影響，2024年寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營收縮水近20億元，同比下降4.36%，這也是公司儲(chǔ)能營收自2018年以來首次出現(xiàn)負(fù)增長。

此外，對(duì)比往年數(shù)據(jù)來看，寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)近三年的全球市占率也處于下滑趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，寧德時(shí)代全球儲(chǔ)能電池行業(yè)的市占率分別為43.4%、40%、36.5%，逐年下滑的態(tài)勢(shì)非常明顯。

從營收占比來看，2024年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)在寧德時(shí)代總營收中的占比約為16%。進(jìn)入到2025年以來，國內(nèi)碳酸鋰價(jià)格仍處于下行趨勢(shì)，目前已經(jīng)跌至6萬元/噸，較上一年同期下滑近40%。由此可見，寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)短期很難再恢復(fù)到此前的高增長狀態(tài)。

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發(fā)力海外

除了儲(chǔ)能業(yè)務(wù)之外，海外市場(chǎng)也是寧德時(shí)代發(fā)力的一個(gè)重點(diǎn)方向。數(shù)據(jù)顯示，2020年-2023年，寧德時(shí)代境外收入由79.08億元大幅飆升至1309.92億元，海外市場(chǎng)營收占比由15.71%快速提升至32.67%。此外，由于海外客戶資源更加優(yōu)質(zhì)以及本地化生產(chǎn)降低了成本，寧德時(shí)代海外市場(chǎng)毛利率要明顯優(yōu)于國內(nèi)市場(chǎng)，成為推動(dòng)公司利潤端增長的重要力量。

畢馬威數(shù)據(jù)顯示，歐洲新能源汽車市場(chǎng)已成為目前國際上第二大市場(chǎng)，本土電池產(chǎn)能缺口達(dá)60%。截至目前，寧德時(shí)代已在歐洲建成德國圖林根州工廠，并在匈牙利德布勒森啟動(dòng)總投資73.4億美元的超級(jí)工廠項(xiàng)目。此外，寧德時(shí)代宣布計(jì)劃與瑪莎拉蒂母公司Stellantis在西班牙成立合資工廠，總投資規(guī)模約300億元。

截至2024年底，寧德時(shí)代在全球擁有13個(gè)電池生產(chǎn)基地，覆蓋66個(gè)國家和地區(qū)。SNE Research數(shù)據(jù)顯示，2024年寧德時(shí)代海外市場(chǎng)市占率約為27%，首次超越LG新能源在海外市場(chǎng)拿下第一名。

本次赴港上市，寧德時(shí)代募集資金總額約356.57億港元，所得款凈額約353.31億港元。根據(jù)公司規(guī)劃，寧德時(shí)代所募集資金中90%的資金將投向匈牙利工廠一期、二期建設(shè)，這個(gè)項(xiàng)目規(guī)劃年產(chǎn)能100GWh，預(yù)計(jì)2026年實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品供貨，屆時(shí)將成為歐洲最大的電動(dòng)汽車電池工廠。

不過，隨著國內(nèi)二、三線電池企業(yè)也在不斷出海，寧德時(shí)代在海外市場(chǎng)所面臨的競(jìng)爭壓力也在日趨激烈。SNE Research數(shù)據(jù)顯示，2024年寧德時(shí)代動(dòng)力電池在海外市場(chǎng)的裝車量為97.4GWh，同比增幅為10.9%，而比亞迪和中創(chuàng)新航的海外市場(chǎng)裝機(jī)量同比增速分別達(dá)到117%和294%。

除了來自國內(nèi)外同行的競(jìng)爭壓力之外，寧德時(shí)代在境外市場(chǎng)還面臨到地緣因素的挑戰(zhàn)，其與福特在美國合作建設(shè)的工廠已經(jīng)因環(huán)保、地緣政治等因素影響而多次出現(xiàn)停建。隨著特朗普的上臺(tái)，寧德時(shí)代的儲(chǔ)能電池愈發(fā)受到關(guān)稅的嚴(yán)重沖擊。

事實(shí)上，由于產(chǎn)品價(jià)格的持續(xù)走低以及美國關(guān)稅因素對(duì)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的沖擊，寧德時(shí)代海外收入在2024年遭遇到了罕見的下滑。數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，寧德時(shí)代境外收入從2023年的1309.92億元降至1103.35億元，寧德時(shí)代境外收入占比也由上一年的32.67%回落至30.48%。

應(yīng)該看到的是，縱然海外市場(chǎng)有著更大的前景，寧德時(shí)代的破局之路注定不會(huì)一番風(fēng)順。

事實(shí)上，從二級(jí)市場(chǎng)來看，寧德時(shí)代在A股并未受到資金的過度關(guān)注，5月20日早盤一度放量下跌，這與高開高走的港股表現(xiàn)完全不同。

截至最近一個(gè)交易日收盤，寧德時(shí)代A股股價(jià)報(bào)收于255.9元，較H股出現(xiàn)了近7%的折價(jià)，這一現(xiàn)象在A+H股中較為罕見。考慮到港股投資者對(duì)制造業(yè)和科技企業(yè)的估值普遍低于A股，寧德時(shí)代在港股市場(chǎng)短期恐怕仍有較大的下行風(fēng)險(xiǎn)。