昔日千億藥企云南白藥（000538.SZ）董事長之位懸空近一年后，終于落地。

2月23日晚，云南白藥公告稱，張文學被董事會選為新董事長。這也是自2023年3月6日前任董事長王明輝辭職后，云南白藥首次公開有關繼任者的消息。

不過，資本市場對此反應并不強烈。2月26日，云南白藥單日收跌0.5%，目前股價49.46元/股，總市值889億元。

過去的一年對于云南白藥來講，可謂一波三折。“靈魂董事長”王明輝退位后，公司又卷入醫藥反腐風暴；此前曾為公司帶來較高收益的證券投資，也隨著虧損加劇戛然而止。諸多變動發生，卻一直沒有董事長坐鎮，不免給公司未來增添了一些不確定性。

此時張文學空降，確實能給投資者注入一些信心。但這位董事長，是否是當下領導云南白藥的合適人選呢？

昔日“大白馬”、千億藥企云南白藥（000538.SZ）也卷入了醫藥反腐風暴中。

61歲張文學退休再就業，

國資背景出身化工

根據云南白藥的介紹，張文學現年61歲，云南石屏人，正高級經濟師。歷任云南磷化集團有限公司總經理、云天化集團有限責任公司總經理、董事長等職位。

同時，張文學還是國際復材（301526.SZ）的董事長，后者剛剛在創業板上市3個月。

這些履歷，串起來其實是一條線。

云天化集團是云南當地一個以化肥及現代農業為主業，磷化工、產業金融等業務板塊多元發展的國有綜合性產業集團。而云天化（600096.SH）、國際復材均是該集團旗下核心資產，目前總市值分別為331億元、183億元。

磷化集團則是云天化旗下核心資產，注冊資本是云天化主要控股參股公司中最多。2022年，磷化集團實現凈利潤8.33億元，約占云天化總凈利潤的12%。

結合國際復材的《招股書》，張文學38歲時從磷化集團總經理做起，一路升遷，先后成為云天化董事長，云天化集團董事長，職位也從核心子公司一號位變為集團一把手。

在此過程中，張文學積累了不少管理經驗，特別是有關國企改革。云天化曾于2018年成為云南省唯一入選國務院國企改革“雙百行動”的上市企業，彼時公司董事長正是張文學。

有意思的是，2023年9月20日，云南省政府曾發布通知，免去張文學云天化集團董事長職務，原因是退休了。

來源：云南省政府官網

但僅僅5天過后，云南白藥微信公眾號就發布了張文學上任云南白藥黨委委員、書記的消息。如此看來，張文學擔任董事長前，已經先在云南白藥熟悉了半年工作。

值得一提的是，張文學上任的同時，云南白藥還發布了一則變更股份回購用途的公告。公司將對2022年回購的部分股票進行注銷以減少注冊資本。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜表示，回購后注銷實際上縮小了總盤面，等于每股凈資產與凈收益都提升了，會推動股價的上漲。

不過，盡管對公司有所熟悉，上任也伴隨提振股價的動作，但張文學一直以來的履歷畢竟還是集中于化工、化肥企業方面，鮮少有在醫藥、消費品領域的經驗。有雪球投資者就表示，自己不擔心云南白藥的生意模式，但擔心公司管理層。

來源：雪球

對此，香頌資本董事沈萌認為，云南白藥同屬于省國資委，所以此次人事變化是常規性的國資人事調動，對專業性的要求不高，更多是體現出國資委對云南白藥的支持，對云南白藥的發展影響有限。

新帥上任，

正值云南白藥“多事之秋”

在張文學上任前，云南白藥受到了外界的不少質疑，這無疑是新董事長上任需要面對的壓力。

一方面，當前醫改正行至深水區，云南白藥旗下公司也受到波及。2023年9月，云南白藥中藥飲片分公司曾發表致歉聲明，原因是經云南省政府采購和出讓中心查明，該公司原區域經理涉嫌個人行賄行為。

而在2016年、2018年、2020年，云南白藥旗下公司及銷售人員也曾多次牽涉行賄案，行賄對象包括原發改委價格司副巡視員、云南阜外心血管病醫院原副院長、蘭坪縣醫院藥劑科科長等。

來源：裁判文書網

郭新峰認為，行賄事件多次發生或與公司內部治理問題相關，如總公司對子公司、孫公司控制力弱，業務流關聯與融合不強，風險控制缺失等。

事實上，上述一系列案件的受賄對象都集中分布在醫院和社區衛生站；此次白藥飲片公司的區域經理，也是針對某醫院行賄。數據顯示，這些區域其實正是云南白藥銷售渠道的布局重點。

2022年，批發零售為云南白藥帶來的收入占到總收入的64.8%。公司在描述銷售模式時稱，批發業務主要面向醫療機構、商業公司等采購量大、長期穩定的客戶，采用“先貨后款”原則。

企查查顯示，云南白藥集團股份有限公司共有1564個客戶，其中衛生服務站有883個，醫院有369個，合計占到總客戶數量的80%以上。

云南白藥甚至每年都需要給醫院交一筆“綜合管理費”，該費用2021年時一度達到1.47億元，2023年上半年也有4267.35萬元。

云南白藥的銷售費用也是出了名的高。2018年至2023年三季度，公司合計銷售費用達232.89億元，其中2023年前三季度達33.54億元，同比增長8.58%；具體來看，僅2023年上半年公司的市場維護及推廣費就達到10億元。對比之下，2018年至2023年三季度公司研發費用僅有13.52億元。

來源：云南白藥公告

在當前的大環境下，這其實也是醫藥生物上市企業的普遍特點。而大部分醫藥企業如此重視銷售，可能與行業產品同質化帶來的激烈競爭有關。僅僅是注射類的頭孢產品，在國家藥監局就能檢索到超300條批準文號。

雖然銷售費用與醫療腐敗并不能劃等號，但過往的案例也說明，兩者之間確實具有一定相關性。回扣、套發票、學術推廣費等賬目，都隱藏在銷售費用中。

另一方面，即便在銷售渠道上“卷生卷死”，云南白藥近幾年還是出現了業績增長乏力的情況。

2022年，公司營收幾乎零增長，凈利潤雖然同比微增，但絕對值尚不如2016年的水平；2023年前三季度，公司業績有所起色，營收同比增長10.3%，凈利潤同比增長92.62%，為41.23億元，但實際情況可能并不像數據展示的那樣亮眼。

來源：罐頭圖庫

一個事實是，2022年上半年，云南白藥受累于萬隆控股（0030.HK），資產減值損失高達5.93億元；同時由于持有的證券、基金走勢較弱，公允價值變動帶來的虧損也高達4.17億元。兩項數據合計就造成了超10億元的虧損，而到了2023年上半年，這部分虧損則轉化為了至少3000萬元的正收益。需要注意的是，兩個報告期凈利潤的差值總共不到15億元。

另外的一項數據是，在2023年以前云南白藥半年報中凈利潤最高的時期是2020年，達到24.53億元，而那時上海醫藥（601607.SH）的數據還沒并表。2023年上半年，云南白藥權益法下確認的對上海醫藥的投資收益為4.39億元。

此外，福建前首富、資本大佬陳發樹的入主，曾讓云南白藥一度將“炒股”作為增收手段之一，2020年-2021年累計動用“炒股”資金超240億元。其中2020年，公司通過“炒股”賺了22.4億元，一度讓凈利潤達到了歷史最高的55.11億元。

但2021年，云南白藥就在股市里虧了19.29億元，一度導致凈利潤腰斬；邁入2022年后，情況也并未有明顯改善，最終公司宣布“戒股”，將逐步減倉，不再增持。

香頌資本董事沈萌認為，云南白藥的大額資本支出較少、此前的部分新產品嘗試也沒有很好的市場反應，又不愿意分紅返還給投資者，所以只有進行投資，但這種行為既不能突出上市公司主業優勢，也不一定會給投資者帶來收益。

更何況，證監會最近的再融資新規中，也提到要“嚴限多元化投資”。雖然云南白藥的投資嚴格意義上來講是被列為金融資產而非跨業經營的業務資產，因而不屬于多元化投資，但沈萌表示，限制上市公司“不務正業”搞投資，可能確實是監管層希望的發展方向。

董明繼續擔任總經理，

能力挽狂瀾嗎？

如此一來，云南白藥就更需要回歸實業經營，找到有效增收的辦法。

這讓外界將目光落在了在王明輝辭職后，代為履職董事長的首席執行官董明身上。即便是現在，張文學已經上任董事長，董明依然是云南白藥的總經理。

從背景上來看，董明曾是華為技術有限公司中國區副總裁、華為公司黨委委員。其到來后，為云南白藥注入了不少互聯網、科技基因。目前，原華為技術有限公司中國區CFO馬加、原京東集團副總裁、京東零售時尚居家事業群總裁趙英明也加入了云南白藥，分別擔任首席財務官、首席商務官。

來源：罐頭圖庫

與之相對的是，王錦、尹品耀、余娟等云南白藥老臣已經相繼辭職。

這讓云南白藥在數字化方面有了不少新進展。新的管理層，正將重點放在培育口腔智護、精準醫美和智云健康這些新業務單元上。2023年8月，云南白藥智慧科技業務單元（BU）已經啟動運作，還聘任李少春成為該業務單元總經理。

李少春歷任IBM大中華區醫療和生命科學行業總經理，前IBM大中華區沃森健康（Watson Health）總經理，也是科技圈精英。

云南白藥是百年傳統藥企，配方享有國家最高保密級別，藥膏、氣霧劑都是10億級大單品，牙膏市占率也長期穩居細分賽道第一。公司基本盤是有的，接下來就看以董明為首的新鮮血液，能為云南白藥帶來怎樣的活力？以及張文學在公司轉型的過程中，能起到怎樣的作用？