營收、凈利雙增長，股價(jià)卻下跌，“不差錢”的金山辦公難講“新故事”？

近日，金山辦公正式公布了2023年半年報(bào)數(shù)據(jù)。2023年上半年，金山辦公營業(yè)收入21.72億元，同比增長21.25%。凈利潤5.99億元，同比增長15.32%。

但投資者們卻紛紛用腳投票。從財(cái)報(bào)發(fā)布的次日起，金山辦公股價(jià)連跌三天，累計(jì)下跌6.54%，總市值蒸發(fā)約115億元。

來源：百度股市通

金山辦公究竟怎么了？

01

合同負(fù)債首現(xiàn)縮水背后

說到金山辦公可能大家并不熟悉，但提起WPS就一下很有親和力了。金山辦公的產(chǎn)品分類主要包括WPS Office、金山文檔、金山辦公數(shù)字平臺。分板塊看，公司主營收入來自于國內(nèi)個(gè)人辦公服務(wù)訂閱、國內(nèi)機(jī)構(gòu)訂閱及服務(wù)、國內(nèi)機(jī)構(gòu)授權(quán)和互聯(lián)網(wǎng)廣告及其他業(yè)務(wù)。

雖然營收、凈利潤都錄得雙位數(shù)增長，但雙增的歲月靜好背后，卻有著看不見的發(fā)展煩惱。

2023中報(bào)的雙增，一定程度上得益于訂閱服務(wù)的增長。2023年上半年，訂閱業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)總收入16.70億元，同比增長35%，收入占比77%，同比提升8個(gè)百分點(diǎn)。

只是另一方面，國內(nèi)機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)推進(jìn)卻陷入了頹態(tài)。

2023年上半年，國內(nèi)機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)營收3.61億元，同比減少13.96%。再往前看，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022年，國內(nèi)機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)同比減少13.18%；在2022年中期時(shí)，同比下滑10.96%。

機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)的“三連降”，顯然并非經(jīng)營層面的好信號。

再比如合同負(fù)債的縮水，也值得關(guān)注。

我們都知道，合同負(fù)債是軟件公司未來的收入確認(rèn)“蓄水池”，池子里的“水位”漲跌，將會很大程度上決定未來的營收及利潤漲跌。

而2023年上半年末，金山辦公的合同負(fù)債余額為17.03億元，較年初的17.31億元有所下降。拉長時(shí)間維度看，金山辦公2020-2023年各中期、年度合同負(fù)債分別為5.03億元、8.33億元、10.51億元、14.21億元、15.85億元、17.31億元、17.03億元。

以經(jīng)審計(jì)的中報(bào)與年報(bào)作為時(shí)間節(jié)點(diǎn)，這次下滑在公司有數(shù)據(jù)可追溯的歷史上屬于首次。

與之對應(yīng)的是，金山辦公付費(fèi)人數(shù)的增速下滑。2021年中期-2023年中期，累計(jì)付費(fèi)個(gè)人用戶增速分別為30.16%、30.53%、16.36%。

02

銷售費(fèi)用大漲，百億理財(cái)多不多？

用戶體驗(yàn)角度，一直以來WPS都因廣告過多備受詬病。公開資料顯示，公司的廣告業(yè)務(wù)主要面向免費(fèi)用戶，以啟動封面、彈窗、開屏頁等方式呈現(xiàn)廣告并獲得收益。

2022年，金山辦公CEO章慶元曾在微博上表示，“計(jì)劃明年（指2023年）徹底關(guān)閉廣告業(yè)務(wù)。”。彼時(shí)，“WPS將徹底關(guān)閉廣告”的詞條甚至還登上了微博熱搜第一位。

而到了2023年不難發(fā)現(xiàn)，2023H1廣告的收入不減反增。財(cái)報(bào)顯示，互聯(lián)網(wǎng)廣告及其他業(yè)務(wù)于報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入1.41億元，同比增長4.94%。

究竟應(yīng)該如何權(quán)衡盈利與體驗(yàn)?zāi)兀拷鹕睫k公給出的答案并不明確。

經(jīng)營層面，另一個(gè)值得關(guān)注的經(jīng)營指標(biāo)，是銷售費(fèi)用。

相比于2022年H1銷售費(fèi)用的同比下降，2023年H1又呈現(xiàn)出了很大的上升趨勢。營銷驅(qū)動趨勢的轉(zhuǎn)向，也為公司的后續(xù)發(fā)展蒙上了一層不確定性。

畢竟，金山辦公從不缺錢。截至2023年6月末，其總資產(chǎn)127.99億元中，貨幣資金、理財(cái)產(chǎn)品和定期存款合計(jì)數(shù)就達(dá)到103.16億元，占總資產(chǎn)的81%。

“錢多”的好處，不僅在于有了更多資本。錢生錢的能力，也增厚了公司的盈利。

2022年金山辦公有2.91億元收益產(chǎn)生于理財(cái)產(chǎn)品和銀行存款，占當(dāng)期凈利潤的25.7%，2023年上半年為1.56億元，占凈利潤比重為26%。

換言之，金山辦公最新一期業(yè)績也有近四分之一的份額來自于理財(cái)。這也讓人為其真實(shí)的盈利能力打上一個(gè)問號。

基于上述種種，在金山辦公業(yè)績發(fā)布之后，摩根大通證券僅給出了“中性”的評級，另有華創(chuàng)證券、廣發(fā)證券、安信證券、華泰證券等4家機(jī)構(gòu)下調(diào)了股價(jià)最高目標(biāo)值，下滑幅度在1%-15%之間。

03

AI能撐起估值嗎？

錢多也有錢多的苦惱。對于一家上市公司尤其是軟件類企業(yè)，資金利用是否充足也成為評判其未來發(fā)展價(jià)值的關(guān)鍵。

換句話說，金山辦公也太渴望找到一個(gè)新的現(xiàn)金牛了。畢竟拉長時(shí)間維度，無論營收規(guī)模還是盈利能力，金山辦公都沒有爆發(fā)出TMT類企業(yè)的超群成長力。

而2023，金山辦公終于迎來了一個(gè)好故事。

企查查APP顯示，9月1日，金山辦公申請多枚“CHATIOFD”“CHATIOFFICE”“CHATAI365”等商標(biāo)，國際分類涉及科學(xué)儀器、設(shè)計(jì)研究，當(dāng)前商標(biāo)狀態(tài)均為申請中。

事實(shí)上，金山辦公已發(fā)布基于大語言模型的智能辦公助手WPS AI。

再往前看，金山辦公2019年登陸科創(chuàng)板前的招股書中曾披露，20.5億元擬募集資金中，有6.4億元用于人工智能、人機(jī)協(xié)同AI自然語言等與人工智能相關(guān)領(lǐng)域。2016年以來金山辦公累計(jì)投入研發(fā)費(fèi)用53.48億元，占同期總收入的34.27%。

如今趕上風(fēng)口，的確應(yīng)該高興才是。但細(xì)究關(guān)鍵，金山辦公卻給人一種難堪大任之感。

我們知道AI燒錢厲害已經(jīng)是不爭事實(shí)。想要創(chuàng)造新業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，也離不開資金加持。但違和的是，賬面上不差錢的金山辦公卻在研發(fā)投入上扣扣嗖嗖。

2019年中期至2023年中期，公司研發(fā)費(fèi)用分別為2.794億元、3.065億元、4.388億元、6.436億元、7.171億元。

雖然逐年遞增，但相比于AI競對們的投入可謂“小巫見大巫”。相比于微軟2023財(cái)年近2000億元的研發(fā)費(fèi)用，以及其向Open AI陸續(xù)投資的上百億美元，顯然不是一個(gè)量級。

況且，國內(nèi)的競爭市場格局也陡然生變。用金山辦公CEO章慶元的話說，“微軟早已不是阻礙金山辦公持續(xù)發(fā)展的最大因子”。

字節(jié)系飛書、阿里系釘釘、騰訊系企業(yè)微信，每一個(gè)都推出了AI助手，且在辦公場景或是對公場景的業(yè)態(tài)中，這三家功能生態(tài)的強(qiáng)悍程度顯然更甚。

不僅如此，AI故事從“畫餅”到實(shí)現(xiàn)，再到商業(yè)變現(xiàn)發(fā)生飛輪效應(yīng)，這中間都是需要商業(yè)過程的。

下一個(gè)現(xiàn)金牛的誕生，仍待時(shí)間。

另一方面，借助AI風(fēng)口，今年以來，金山辦公的股價(jià)上漲了46%左右。

但是，當(dāng)下的股價(jià)到底穩(wěn)不穩(wěn)呢？

要知道，大股東們也在忍不住紛紛跑路了。2023年4月金山辦公公告顯示，控股股東等擬合計(jì)減持不超過4.73%公司股份，按照彼時(shí)股價(jià)計(jì)算，擬減持的市值接近100億元。

其中，控股股東WPS香港擬通過大宗交易、詢價(jià)轉(zhuǎn)讓的方式減持不超過1%公司股份；奇文五維擬減持不超過1.1645%股份；奇文N維（除奇文五維外）擬減持不超過2.5696%股份。上述股東通過大宗交易的方式，減持計(jì)劃主要集中在2023年5月8日至11月4日。

而仔細(xì)看，截至9月1日收盤，金山辦公市盈率為149.26倍，處于高估區(qū)間。要知道，微軟最新的市盈率也在34倍左右。