小白鼠生意經：一只1385元、年賣12萬只，要IPO了

在科學界有著這樣一種說法：對人類幫助最大的動物就是小白鼠。

小白鼠，因繁殖速度快、與人類基因相似度極高的特性，被廣泛用于食品、化妝品、藥品、生物制品、工業產品和醫學及生命科學等的安全性、毒性和效力等方面的實驗和檢驗。不論是對科學還是醫學，小白鼠都做出了極其重大的貢獻。

雖然針對“小白鼠實驗”是否合適的爭議在社會上一直不斷，但“小白鼠”成為一門可觀的生意已是不爭的事實。百奧賽圖(北京)醫藥科技股份有限公司（下稱“百奧賽圖”）一年就賣出約12.23萬只小白鼠。憑借這門生意，百奧賽圖不僅成功登陸港股，如今還要回到A股募資，有望成為唯一一家實現“A+H”股上市的“中國模式動物”公司。

營收三年翻番，虧損16億

人和小白鼠的故事，起源頗早。早在16世紀，小鼠就被少數西方科學家用于比較解剖學研究。19世紀，孟德爾曾試圖用小鼠毛色來進行遺傳學研究。但這樣的實驗往往具有隨機性，人們迫切需要可以解決專屬問題的試驗品，即為特定醫學問題量身定制的實驗鼠。

20世紀初期，一位來自哈佛大學的學生克拉倫斯·庫克·利特爾，利用小鼠近親繁殖了近20代，得到了歷史上第一只近交系小鼠—— DBA小鼠(毛色為淡棕色)，這被很多人認為是現代實驗室小鼠的誕生。

圖源：罐頭圖庫

醫學上，小白鼠在許多方面具有重要作用。例如可以被用來建立許多疾病模型，如心血管疾病、腫瘤等。通過對這些疾病模型的建立和研究，科學家們可以更好地了解疾病的發生機制，并尋找治療疾病的方法。

靶向治療是指運用靶向藥物治療某些惡性腫瘤。靶向藥物可以精準地識別腫瘤細胞并通過多種機制對腫瘤細胞進行殺傷，具有療效較好、副作用較小的特點。而人體內的潛在藥物靶點超過1000個，其中絕大部分仍有待進一步開發。

每一個藥物靶點都代表著極高的商業價值。百奧賽圖針對人體內千余種潛在藥物靶點，提出“千鼠萬抗”計劃，該計劃針對1000余個潛在抗體藥物靶點分別進行抗體發現，可大幅促進抗體候選藥物的發現和開發過程。

因為該方式可節省新藥研發企業的時間與金錢成本。百奧賽圖與許多藥企達成合作，如翰森制藥、正大天晴、華潤生物、榮昌生物等。

百奧賽圖的小白鼠銷售價格和數量也迅速上漲，2020年-2022年，各類小鼠的平均銷售價格分別為975.88元/只、969.58元/只和1384.94元/只，銷量合計達6.76萬只、11.09萬只和12.23萬只。這部分的銷售收入分別為0.66億元、1.08億元和 1.69億元。

圖源：《招股書》

除了銷售模型動物外，百奧賽圖的業務還包括臨床前藥理藥效評價、抗體開發業務和基因編輯業務。百奧賽圖的營收實現三年翻番，2020年-2022年分別為2.54億元、3.55億元和5.33億元。

“隨著醫療領域的持續發展，實驗動物培育領域已經產生了一些上市公司，該領域未來也會成為頗具發展前景的醫藥上游產業。”海南博鰲醫療總經理鄧之東表示。

不過百奧賽圖目前未實現盈利，2020年-2022年的凈利潤分別為-4.77億元、-5.46億元和-6.02億元，合計虧損16.25億元。

此外，《招股書》顯示，百奧賽圖的前五大供應商之一邁百瑞也正在IPO征程中，2020年-2022年，百奧賽圖對邁百瑞的采購金額分別為3462.9萬元、2403.7萬元、3996.16萬元。

但根據邁百瑞《招股書》顯示，其對百奧賽圖的銷售金額分別為3562.01萬元、3444.59萬元、3418.08萬元。雙方數據“打架”，差異分別達到99.11萬元、1040.89萬元和-578.08萬元。

已融資37億，赴完港又赴A

雖然百奧賽圖未實現盈利，但依然吸引了眾多資本的青睞。

愛企查顯示，百奧賽圖至今融資9輪，2018年4月，首次迎來大額融資，由招銀國際資本、三益投資、元禾原點、同創偉業等參與投資，融資金額4.1億元。

2020年開始，百奧賽圖的融資金額和速度一路水漲船高。投資方包括清池資本、CPE源峰、奧博資本、招銀國際等。9輪合計約37億元。

圖源：愛企查

百奧賽圖對資本市場的布局也很早。2021年2月4日，百奧賽圖與中金公司簽署科創板上市輔導協議。但到8月，百奧賽圖終止A股上市計劃，并對外宣稱是基于市場原因及自身戰略考量。

終止A股是為了轉赴港股，2021年8月29日，百奧賽圖向港交所遞交《招股書》，擬在港交所主板上市，但首次遞交并未成功，6個月后其申請資料失效。2022年3月，百奧賽圖再度向港交所提交上市申請材料，這次終于成功。

2022年9月，百奧賽圖成功登陸港交所，上市首日僅微漲4.23%，實現募資約5億港股，不過此次上市仍以機構買單為主，百奧賽圖的基石投資者包括維科（香港）經貿有限公司、榮昌生物、三金國際、QuantumPharm、北京興星股權投資合伙企業（有限合伙），合計認購金額占此次募資總額的71.14%。

上市后，也讓百奧賽圖的創始人沈月雷一夜之間成功躋身到“億萬富翁”的行列，《招股書》顯示，沈月雷1969年出生于湖北，與妻子倪健合計控制公司27.57%表決權，為公司共同控股股東、實際控制人。按最新市值計算，夫妻倆身價約為21億港元。

但這都是“紙面富貴”，夫妻倆曾多次從百奧賽圖拆借資金，2018年4月、2019年4月、2019年5月，兩人控制的持股平臺百奧常青從百奧賽圖拆借125萬元、122萬元、170萬元；2020年7月，倪健向百奧賽圖拆借1500萬元。目前，已償還相應本金及利息。此外，沈月雷還存在一筆7000萬元的大額負債，將于2023年10月28日到期，預計到期日本息合計8817.98萬元。

圖源：《招股書》

上市至今，百奧賽圖的股價一路下跌，截止7月21日，報收20.7港元/股，相比25.22港元/股的發行價已下降17.9%，總市值82.68億港元。

圖源：百度股市通

眼見港股流動性趨緩，百奧賽圖又在2023年6月再度向A股科創板發起沖刺。此次白塞奧圖IPO計劃募資18.93億元，接近四分之一用于補流，其余項目包括藥物早期研發服務平臺建設項目、抗體藥物研發及評價項目、臨床前及臨床研發項目。

圖源：《招股書》

中國“模式動物”三國殺？

做小白鼠生意的不止百奧賽圖，藥康生物（688046.SH）、南模生物（688265.SH）和百奧賽圖被稱為我國模式動物的三巨頭，均頗受資本市場關注。

之所以被稱為“三巨頭”，據國聯證券研報顯示，在模式小鼠市場中，藥康生物、南模生物、百奧賽圖分別以6.65%、5.43%、3.47%的市占率排名二、三、四。第一名則是全球知名模式動物企業 Charles River 在中國的子公司維通利華，市占率約為7.7%。

藥康生物成立于2017年，主要從事實驗動物小鼠模型的研發、生產、銷售及相關技術服務，包括高瓴創投、云鋒基金、摩根士丹利、紅杉中國、鼎暉投資等均參與投資，并于2022年4月登陸科創板。截止7月21日，報收18.5元/股，總市值75.85億元。

南模生物成立于2000年，主要為客戶提供定制化模型、標準化模型等基因修飾動物模型，以及模型繁育、藥效評價及表型分析、飼養服務等相關技術服務。投資方包括IDG資本、海通開元、海潤并購基金、康君資本、科創投集團等，于2021年12月成功闖關科創板。截止7月21日，報收37.51元/股，總市值29.24億元。

首先，從營收規模來看，百奧賽圖和藥康生物不相上下，2020年-2022年百奧賽圖分別為2.54億元、3.55億元和5.33億元；藥康生物為2.62億元、3.94億元和5.17億元；南模生物較為落后，為1.96億元、2.75億元和3.03億元。

其次，從“賺錢能力”來看，同樣是藥康生物和百奧賽圖略為領先。2020年至2022年，藥康生物的綜合毛利率在71%-74之間，百奧賽圖在65%到73%。南模生物則在60%左右，2022年綜合毛利率降為41.72%。

最后，研發水平一定程度上代表著未來的發展潛力。百奧賽圖遠超行業，2020年-2022年其研發費用率分別為108.98%、157.52%及130.96%。而藥康生物分別為18.41%、14.02%和16.05%，南模生物為17.54%、17.42%和21.7%，行業平均水平也在18%到22%之間。

圖源：《招股書》

表現在產品銷售價格上，2018年-2021年，藥康生物的小鼠平均每只銷售單價在180元到225元之間，銷量合計從17萬只升至約56萬只。相比之下，百奧賽圖的小鼠銷售單價遠高于藥康生物，但銷量不及藥康生物。

此外，據智慧芽數據顯示，南模生物及其關聯公司、藥康生物及其關聯公司和百奧賽圖及其關聯公司，分別擁有48件、138件和415件專利申請，其中PCT申請分別為2件、8件和88件。可以看到，百奧賽圖在專利的數量和質量上均有一定優勢。總體專利價值分別為164萬美元、286萬美元和1256萬美元。

圖：三家企業專利申請量與PCT專利申請量對比（來源：智慧芽）

三巨頭們各有優劣，但都選擇在近年登陸資本市場，這源于人們對生命的探索越來越看重，中國模式動物市場雖然起步晚、規模較小，但近年來發展迅速。隨著我國對創新藥研發政策導向進一步加強，臨床前研發周期短、需求大，未來對模式動物的需求也將進一步提升。

東吳證券認為，模式動物是生命科學研究與新藥研發的剛需產品，隨著生命科學研發投入持續增長，且在新藥研發中模式動物能將臨床試驗風險有效前置，靶向與免疫治療迅速發展勢必帶來更多需求。此外，國內模式動物企業品系數量已經領先全球，國產替代與產品出海具備更樂觀的前景。