對于房地產企業而言，什么是決定其生死存亡的關鍵？

沒錯，就是錢！那么，何種方式獲得呢？

再融資唄。

道理很簡單，然而近日國內大型房地產企業泰禾集團股份有限公司（泰禾集團，000732.SZ）卻面臨再融資難題，且困擾已有一年之久。同樣被困的還有華夏幸福基業股份有限公司（華夏幸福，600340.SH），而華夏幸福的問題，博望財經此前在一文中已經分析過，本次重點看一看泰禾集團的典型問題。

泰禾集團成立于1992年12月，并于2010年成功上市，是一家在地產、金融以及文化領域多元發展的公司，主要從事住宅地產和商業地產的開發，以泰禾“院子”、“大院”系列為核心品牌的高端住宅地產產品，以“泰禾廣場”、“泰禾新天地”、“中央廣場”為核心品牌的商業地產產品，在全國具有一定的品牌影響力，項目主要位于以北京為中心的京津冀、以上海為中心的長三角、以廣深為中心的珠三角以及福建的福州、廈門等主要經濟發達區域，并逐步輻射二線省會及核心城市。

泰禾集團股價也由2020年7月7日最高價7.70元/股波動暴跌下滑至2021年7月30日最低價1.84元/股，此后稍有所好轉，截至8月24日，收盤價2元/股，泰禾集團股價暴跌超70%，市值“蒸發”140.38億元。

數據來源：富途證券。

再融資“雪上加霜”

2021年7月30日晚間，泰禾集團發布公告稱，“受地產整體環境下行的影響，公司現有項目的去化率有所下降，銷售預期存在波動，同時由于公司自身債務規模龐大、債務集中到付等問題使得公司短期流動性出現困難，公司將無法按期完成公司債券“H8泰禾01”本息的兌付。”

資料來源：泰禾集團官網。

同時，上述公告還提及到兩點：

一是，泰禾集團存在大額已到期未歸還借款，截至2021年7月30日，泰禾集團已到期未歸還借款金額為436.93億元，并正在全力推進債務重組事宜，積極解決債務問題，將繼續與聘請的專業機構一起，組織、協調債權人溝通意見和訴求，綜合各方意見形成全面債務重組解決方案，最大程度保障債權人及公司各方利益，提醒廣大投資者注意風險。

二是，2020年7月30日，泰禾集團控股股東泰禾投資集團有限公司（“泰禾投資”）、實際控制人黃其森與海南萬益簽署了《股份轉讓框架協議》，泰禾投資擬將其持有泰禾集團的19.9%股份轉讓給海南萬益。但之后2020年9月29日，泰禾集團收到泰禾投資、黃其森與海南萬益共同函告，因約定條件尚未全部滿足（包括但不限于公司與債權人的債務重組方案仍在繼續協商，部分債權人還需要時間完成內部審批等），海南萬益目前無意單方面終止上述協議。

資料來源：泰禾集團官網。

說白了，泰禾集團沒有錢兌付到期債券，控股股東泰禾投資及實際控制人黃其森擬套現離場。

事實上，泰禾集團最早發布債券未能如期兌付本期的公告是在2020年7月6日，當時的公告上還顯示，截至2020年6月12日，泰禾集團已到期未歸還借款金額為235.58億元，然而僅僅一年就擴大了近一倍。

資料來源：泰禾集團官網。

真可謂“屋漏偏逢連夜雨”，用在泰禾集團身上太合適不過了。

2020年8月，多部門明確了收緊地產企業融資的“三道紅線”，即（1）剔除預收款后的資產負債率大于70%；（2）凈負債率大于100%；（3）現金短債比小于1倍。“三線”均超出閾值為“紅色檔”，有息負債規模以2019年6月末為上限，不得增加。

令人大跌眼鏡的是，財報顯示，2021年3月末泰禾集團已全踩“三道紅線”，被歸為“紅色檔”。具體來看，泰禾集團剔除預收款后的資產負債率為77.56%，凈負債率為464.28%，現金短債比僅0.08倍。

這就意味泰禾集團有息負債規模不得增加。

此外，通過查閱泰禾集團近年來現金流量表，可以明顯看出其籌資活動凈現金流持續為負，再融資能力嚴重受限。

2018~2020年及2021年1~3月，泰禾集團經營活動產生的現金流量凈額分別為139.31億元、236.15億元、-29.49億元和-6.27億元，現金收入比分別為148.57%、186.61%、257.88%和154.76%，主業盈利能力尚可，回款效率較好；同期投資活動產生的現金流量凈額分別為-122.83億元、145.23億元、9.52億元和3.34億元；同期籌資活動產生的現金流量凈額-34.10億元、-383.15億元、-77.20億元和-1.94億元。

通過上述數據可以明確感知，泰禾集團雖主業盈利能力尚可，回款效率較好，但因深陷債券違約風波而致使其籌資能力逐年下滑，尚存巨大的資金缺口。

債券違約，疊加政策不利，泰禾集團再融資嚴重受限，停滯不前，對后續業務的開展造成不利影響，反映在財務上，呈現出營收、利潤持續雙降的局面。

營收、利潤持續雙降的同時，短期償債壓力快速提升

據財報顯示，2019年至2020年，泰禾集團分別實現營業收入236.21億元和36.15億元，分別同比下降23.77%和84.70%，同時重要盈利指標均出現大幅下滑，甚至由盈利轉為巨額虧損，其中實現利潤總額分別為0.51億元和-50.93億元，同比分別下降99%和10176.8%；凈利潤分別為7.28億元和-51.07億元，分別同比下降81.39%和801.51%。

此外，據2021年一季報顯示，泰禾集團實現營業收入3.97億元，同比下滑17.25%，但利潤總額為-4.29億元，虧損幅度有所收窄。

2021年7月15日晚間，泰禾集團發布2021年半年度業績預告，預計當期歸屬于上市公司股東的凈虧損為8.5億元~11.5億元，較上年同期凈虧損15.82億元有所收窄，但仍處于虧損狀態。對此，泰禾集團解釋稱，“公司虧損與上年同期相比有所下降，主要原因是公司對各類費用和固定成本進行嚴格管控，在節約開支方面有所成效。”

在營收、利潤持續雙降的同時，泰禾集團雖債務規模逐年下降，但短期償債壓力增速明顯。

2018~2020年末及2021年3月末，泰禾集團有息債務分別為1376.29億元、974.46億元、950億元和937.03億元，債務規模持續下降，同期短期債務分別為574.28億元、559.31億元、322.76億元和316.51億元，而現金及現金等價物余額僅分別為115.58億元、113.78億元、16.54和11.67。2021年3月末，泰禾集團本部有息債務179.65億元，其中短期債務154.91億元，債務結構短期化特征明顯，而現金及現金等價物余額僅0.16億元，對短期債務的覆蓋能力極為匱乏。

信用質量存很大瑕疵

根據中國執行信息公開網顯示，泰禾集團2021年以來新增7條失信被執行人信息，且截至目前，泰禾集團共存在9條失信被執行人信息，失信行為包括“違反財產報告制度”“有履行能力而拒不履行生效法律文書確定義務”。

資料來源：中國執行信息公開網。

此外，泰禾集團還存在12條被執行人信息，被執行金額合計41.14億元，案由主要涉及服務合同糾紛、票據追索權糾紛、票據糾紛、合同糾紛、借款合同糾紛案件執行等。

數據來源：中國執行信息公開網。

同時，據企查查官網顯示，泰禾集團因公證債權文書等涉訴。

泰禾集團自2020年以來新增逾600封裁判文書，案由多涉及公證債權文書、民事案件執行、房屋買賣合同糾紛案件執行等，其中泰禾集團作為被告/被申請人的案件超9成，涉訴金額高達4.32億元，占比98.62%。

數據來源：企查查。

泰禾集團多次被列為失信被執行人以及新增數百起訴訟糾紛，足可見其信用質量存在很大瑕疵，面臨極大的或有風險，進一步加大資金流動性壓力。

與此同時，控股股東泰禾投資同樣也面臨很大的流動性危機。

2021年8月6日晚間，泰禾集團發布公告稱，泰禾投資及其一致行動人黃敏此次合計減持3038.95萬股是因法院強制執行造成的被動減持，截至本公告披露日，泰禾投資及黃敏已合計被動減持5672.26萬股，占泰禾集團總股本的2.28%。

資料來源：泰禾集團官網。

上述被司法強制執行減持后，截至本公告披露日，泰禾投資及黃敏合計持有泰禾集團股份數為15.04億股，占泰禾集團總股本的60.41%

資料來源：泰禾集團官網。

要知道，這并非泰禾投資首次被司法強制執行減持，2020年10月以來，泰禾集團已發布5次被司法強制執行減持公告，足可見其資金流動性壓力頗大。

基于此，這也就不難解釋為何在泰禾集團2029以來營收、利潤雙降的背景下，控股股東泰禾投資非但沒有伸出“援助”之手，反而加大對其“剝削”而獲取自身流動性，足可見泰禾集團想通過借助控股股東來擺脫目前的困境是行不通的。

綜合來看，泰禾集團2019年以來營收、利潤持續雙降，直至出現巨額虧損，且虧損預計持續到2021年上半年；控股股東及其一致行動人因流動性壓力被動減持股份，此外，泰禾集團多只存續債券無法按期兌付本息的同時，“三道紅線”全踩，被歸為“紅色檔”，再融資面臨很大的難題；疊加泰禾集團多次被列為失信被執行人以及新增數百起訴訟糾紛，足可見其信用質量存在很大瑕疵，面臨極大的或有風險，進一步加大資金流動性壓力。毋庸置疑的是，上述因素短期內不可消除，泰禾集團未來業務的發展必將受此制約。

房地產的黃金時代已經過去，轉型或為泰禾集團“不得不”走的路。