萬萬沒想到，牛年火的第一只中概股，居然是百度。

百度股價從去年12月初的140美金，一路上漲至目前的320美金，期間漲幅超過140%。這讓百度市值首次突破1000億美金的同時，在過去3個月里力壓B站，成為漲幅最高的中概股。

百度也因此成為美股投資者最關(guān)注的中國公司，過去幾周雪球上的討論熱度居高不下。就連女股神凱瑟琳·伍德也忍不住出手，從去年12月開始持續(xù)加倉百度，目前ARK持有價值13億美金的百度股票，是除特斯拉外ARK持倉比重最高的股票之一。

解釋百度暴漲的原因并不困難：還不錯的財報表現(xiàn)，造車和自動駕駛的雙重利好，再加上港股二次上市在即……但熟悉百度股票的投資者，還是會覺得這次的暴漲“匪夷所思”。過去3年，即使美股漲的再多，即使百度傳出再多利好，百度市值始終在500億美金徘徊，2020年中旬還有人猜測百度將被B站超越，跌出中國互聯(lián)網(wǎng)公司TOP 10行列。

這才過去3個月，就已經(jīng)有人高喊“沖擊2000億”、“重回BAT”，幾個月內(nèi)從地獄到天堂，不禁讓人好奇，百度到底發(fā)生了什么？

百度一下，為什么火了

最近一段時間，百度確實有很多利好因素。

首先是造車。1月初百度宣布造車，隨后不斷傳出新進展，包括與吉利合作、原摩拜創(chuàng)始人兼CTO夏一平出任CEO等。一部分投資者和研究機構(gòu)認為，百度在自動駕駛積累的技術(shù)實力將與電動車制造“軟硬結(jié)合”，成為市場上頗有競爭力的新玩家。

第二是還不錯的財報表現(xiàn)。2月中旬百度發(fā)布未經(jīng)審計的2020年四季報，顯示四季度營收達到303億元，同比增長5%，其中現(xiàn)金牛廣告業(yè)務(wù)基本走出疫情陰影，連續(xù)兩個季度強勢反彈；包括自動駕駛、AI在內(nèi)的非廣告業(yè)務(wù)收入達到52億元，增長同比超過50%，前景樂觀。

此外還有一些其他零零散散的利好消息：例如赴港二次上市的消息傳了數(shù)月之后，不斷傳出新的進展，只待官宣；天價收購YY后的整合也進入尾聲，獲得廣告以外一個穩(wěn)定流量變現(xiàn)渠道，也成為市場接下來幾個季度可以期待的新故事。 

還有出售愛奇藝一事。雖然受反壟斷新規(guī)的影響，愛奇藝賣給騰訊一事有了更多不確定性，但從行業(yè)里了解到的一些信息來看，雙方談判的進展還算不錯。對于百度來說，把去年虧了70億的愛奇藝丟給騰訊頭疼，收回一大筆現(xiàn)金投入到造車大業(yè)，實在是一筆不錯的交易。 

如果放在其他中概股身上，這么多利好湊到一起，股價暴漲也并不奇怪，但百度不太一樣。百度在2018年市值一度達到990億美元的巔峰，但在陸奇離開后一蹶不振，兩年里納斯達克指數(shù)從7000點翻了一倍，百度的市值卻一直在400億美金-600億美金之間徘徊，今年12月之前一次也沒有回到“All in AI”時代的990億美金高點。

2019年至今百度股價與納斯達克指數(shù)

期間百度也并非沒有傳出過利好：二次上市、出售愛奇藝、疫情期間流量暴漲、收購YY、新基建……但股價卻始終沒有太大起色，只能眼看著市值被京東、拼多多、貝殼、美團、小米這些賺錢能力遠不如自己的企業(yè)一個又一個超過。 

所以很多投資者和我一樣，看到這波利好的第一預(yù)感是百度不會漲。雪球上有一個美股投資者分享了一篇文章，標題叫《一樣的邏輯，一樣的估值，三年前我虧成狗》，文章中作者說自己在2018年買入百度股票，當(dāng)時看好百度的邏輯與當(dāng)下幾乎無二：主業(yè)穩(wěn)定便宜、看好自動駕駛等新AI業(yè)務(wù)，結(jié)果200美金（約660億美金市值）的時候買入，一下就套了3年。 

實際上談到百度最近的利好，仔細一想大多“口惠而實不至”。百度造車還處于PPT階段，進度還不如FF和恒大，就連李彥宏自己都說“爭取3年后推出第一款電動車”，先不論3年后百度能否造的出來，那時的市場格局是否還容得下百度這個新玩家都是一個未知數(shù)。 

財報也是，雖然三季度和四季度基本擺脫了疫情的影響，但營收相比2019年同期只是個位數(shù)的增長，凈利潤也只是回到2018年的水平，略好于糟糕透頂?shù)?019年。核心廣告業(yè)務(wù)陷入天花板、愛奇藝虧損不止這兩個老生常談的問題并沒能得到解決。 

還有那些零散的利好也有很多不確定性因素：出售愛奇藝將面臨反壟斷審查，收購YY后到底是騾子是馬也還沒拉出來遛遛，就連傳了小半年的赴港上市都沒有任何官宣。要知道2年前投行就運作過百度二次上市的事情，當(dāng)時既然沒成，那這次也不能打包票。 

這么一看，百度這波暴漲就更加沒有道理。  

百度暴漲背后的邏輯

為了弄清楚百度這波暴漲到底和3年前有什么不同，我請教了幾位美股的分析師和投資者，他們給出了幾個不太一樣的視角。

首先要說一下百度估值的邏輯，用一個比較粗的線條可以把百度的資產(chǎn)分成三個大塊，第一是百度核心的廣告業(yè)務(wù)，百度通過基于搜索和信息流的產(chǎn)品矩陣獲取流量，向廣告主販賣銷售線索，這塊業(yè)務(wù)是百度最重要的現(xiàn)金牛，不算愛奇藝的情況下，百度2020年的廣告收入為663億元（約102億美元），占到百度核心營收的80%以上。 

百度一年的運營利潤約31億美金，考慮到新業(yè)務(wù)大部分還處于投入階段，大部分利潤實際都來自相對成熟的廣告業(yè)務(wù)。這里估計廣告業(yè)務(wù)的每年的利潤約為30億美金，那么按照10倍PE計算，百度廣告業(yè)務(wù)的估值約300億美金。 

再加上百度賬面持有的將近200億美金的凈現(xiàn)金（速動資產(chǎn)-速動負債）、超過50%的愛奇藝股權(quán)和10%的攜程股權(quán)，這些資產(chǎn)的估值已經(jīng)超過600億美金。 

這其實意味著過去兩年百度市值在400-600億美金徘徊的時候，百度的創(chuàng)新業(yè)務(wù)（AI、自動駕駛）基本一文不值。事實上，雪球資深美股研究達人陳達就認為，相比過去幾年，以自動駕駛為核心的百度創(chuàng)新業(yè)務(wù)價值重估，正是百度此次股價暴漲的最重要原因。 

“股價這個事情非常微妙，市場要相信你做的事情有貨幣化的可能性，要不然你吹得再牛，市場也不買單。比如波士頓動力的機器人技術(shù)很牛，但市場不相信有貨幣化的潛力，最后只能被軟銀10億美金賤賣。” 

百度的AI和自動駕駛之前也有同樣的困境，連續(xù)三年全球?qū)＠谝唬袌霾⒉皇遣幌嘈虐俣鹊募夹g(shù)，而是不看好貨幣化前景。但隨著電動車行業(yè)這波爆發(fā)，市場開始認識到自動駕駛服務(wù)未來的市場價值。 

投中網(wǎng)此前曾經(jīng)報道，包括中歐商學(xué)院劉勁教授和高精地圖公司寬凳科技創(chuàng)始人劉駿都曾表示，自動駕駛服務(wù)有望成為新能源汽車普及后非常有潛力的ToC消費場景。 

對于投資人來說，ToC意味著自動駕駛技術(shù)未來的出路不再是賣給車廠或者按車收取少量的授權(quán)費，而是一個面向數(shù)億消費者的千億甚至萬億級軟件服務(wù)市場，這也使得自動駕駛技術(shù)的估值水漲船高，投行給Waymo的估值從2019年的200億美金飆升至1700億美金，國內(nèi)小馬智行的估值也從2020年初的30億美金漲至年底的100億美金。

“自動駕駛和AI技術(shù)炒得再火熱，如果不能有一個貨幣化的前景，很難讓市場相信。現(xiàn)在百度自動駕駛的商業(yè)模式閉環(huán)了，雖然能不能走通只有天知道，但至少邏輯能自洽了，投資人就愿意去相信。” 

陳達表示，隨著自動駕駛行業(yè)貨幣化前景逐漸清晰，百度自動駕駛和云業(yè)務(wù)的估值也水漲船高。百度Q4財報發(fā)布后，共有20家投行給云業(yè)務(wù)單獨估值，平均估值達235億美金；21家投行給Apollo單獨估值，平均估值達244億美金。 

這多出來的500億美金估值，加上ARK建倉帶來的示范效應(yīng)，以及百度核心業(yè)務(wù)復(fù)蘇給投資者注入的信心，百度的市值從此前的600多億美金漲到現(xiàn)在的1100億美金，也就是一次再正常不過的回調(diào)。 

除此之外，另一名投資人認為，與3年前相比，百度股價更加“便宜”也是重要的原因。2019年至今，納指漲了1倍，熱門中概股中京東漲了3倍，拼多多漲了7倍，B站漲了8倍，蔚來更是從最低點漲了40倍，資產(chǎn)價格普遍暴漲的背景下，股價幾乎沒變的百度就成了中概股中為數(shù)不多的價值洼地。 

如今市值回到1100億美金，留給投資者最后的問題是：百度能否借著這股勢頭，沖擊1500億美金、2000億美金，甚至像去年的B站、拼多多、特斯拉那樣，一年漲3、4倍？

對此，重倉百度的陳達表現(xiàn)出了比較樂觀的情緒：“百度的核心業(yè)務(wù)決定了他有比較高的下限。現(xiàn)在市場情緒起來以后，之前核心業(yè)務(wù)給6、7倍，現(xiàn)在就能給20倍。如果美聯(lián)儲依然維持去年一樣寬松的貨幣政策，百度二次上市之后，我認為2000億美金沒有問題。”