戰投力挺背后，是對恒大業務基本面與系統性能力的信心

9月24日，一份關于恒大集團重大資產重組的“文件”截圖在網上流傳，這份文件在市場上引起軒然大波。

在剛看到這個文件后，一位朋友問我怎么看，我說：“這種消息我們一定要保持理性，在這個時候首先要祝愿恒大集團能順利渡過危機。作為媒體千萬不要在無法判斷是非真假的情況下便妄加揣測，給其增加不必要的額外壓力，而應讓它在一個較好的輿論環境下去制定應對危機的措施。應對得好，是恒大集團自己的本事和底蘊，應對得不好也是由其自己承擔自己的命運，而不是因為社會輿論的壓力造成擠兌，而加劇危機的蔓延。很多事情，當我們無從知道真相時，就先心懷善意地保持安靜，讓子彈在天上多飛一會，而不要急于下結論。”

果然，在這封截圖文件流傳不久后，恒大集團便發布了這份文件為虛假捏造的公告，并采取了公開經營數據、發布各項利好等一系列舉措進行從容應對，這場風波也逐漸開始平息下來，資本市場也隨之大幅回暖。其中在9月28日，中國恒大（3333.HK）大漲21%，報收16.62港元；恒大汽車（0708.HK）大漲20%，報收20.25港元；恒騰網絡（0136.HK）大漲10%，報收0.28港元。恒大的存續債也表現強勁，“19恒大02”開盤大漲20%觸及臨停，“19恒大01”、“15恒大03”分別上漲9%和5.5%。

而更為鼓舞人心的是，9月29日，恒大地產與1300億戰投中的863億戰投簽訂補充協議，戰投同意轉為普通股權長期持有，且股權比例保持不變。剩余的437億戰投中，恒大已與155億戰投商談完畢，目前正在辦理手續，282億戰投正在商談中。恒大集團董事局主席許家印與蘇寧控股董事長張近東、正威國際董事局主席王文銀、廣田控股董事長葉遠西與嘉寓集團董事長田家玉等全體1300億戰略投資者高管出席簽字儀式，這意味著恒大集團已經安然度過此次輿論風波。

而在股債雙雙大幅反彈以及戰投出面力挺背后，筆者認為，一方面是資本市場對恒大良好業務基本面的看好，另一方面是對其系統性業務能力的高度認可。

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首先，恒大集團發布的公告內容顯示，截至今年9月24日，恒大集團累計銷售5049億，同比增11.4%，回款4521億，同比更是大增51.3%。截至6月30日，現金余額2046億元。

充足的現金回款與現金儲備，讓恒大集團具有較好的資金流動性。并且恒大自9月3日還制定了更積極的銷售及回款計劃，全國樓盤實施大優惠活動，計劃在9月、10月累計實現2000億銷售，1800億新增回款。

另外，自3月31日起，恒大開始實施“高增長、控規模、降負債”的發展戰略，其中“降負債”作為新戰略的核心，更提出了具體的量化指標：有息負債每年下降1500億。戰略實施半年來，降負債成效顯著。截至9月24日，恒大有息負債較3月末已下降約534億元，融資成本下降2.24個百分點，并提前歸還9月25日以后到期借款共435億元。根據恒大披露，公司成立以來共20523筆借款，從未出現過利息晚付、本金逾期歸還的情況，銀行信用良好。同時，目前恒大集團在全國有866個在建項目均正常開工建設，這保證了恒大集團接下來會有源源不斷的收入與回款產生。

良好的業務基本面，讓德銀、摩根大通、里昂、星展、銀河聯昌、華泰、野村、美銀、巴克萊、瑞銀、渣打等至少11家國際頂尖投行發布分析報告，看好恒大挺過這次危機。

其中，美銀評價恒大流動性充足，其強勁的銷售增長能力，已經表明其致力于走去杠桿化的道路；德銀認為恒大擁有龐大的土儲和出色的銷售能力，將保持較高的流動性，并推動總債務的降低；摩根大通則認為市場對謠言反應過度，預計恒大將與戰略投資者達成延期共識，目前估值極具吸引力。

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筆者在長期研究上市公司的過程中有一個重要的體會，就是在評估一家企業的真實價值時，比企業賬面上的財務數據更重要的指標其實是企業的底層能力。因為財務數據更多反應的是企業過去，而能力的成長才代表企業的未來。

所以，我們經常看到，有的企業雖然一時賬面業績看起來不錯，但其實在市場上的競爭力已經大幅衰退，這樣的企業是沒有投資價值的。而有的企業可能短期財務業績并沒有太大爆發，但其卻在過去的發展過程中沉淀出了很強的能力，當一個企業的核心能力遠超當下的財務表現時，才是最有可能成為超級牛股的企業，因為這種能力遲早會在財務數據上體現。

而我們觀察恒大集團這家企業，除了財務數據上的良好基本面，資本市場更看重的是其在過去20多年發展過程中沉淀的多維度的系統性能力。這種能力是恒大集團抵御外部任何風波的最大底氣。

首先，在商業領域，“產品為王”是亙古不變的永恒規律，而恒大集團在產品這個業務根基上具有行業領先的優勢。自2005年開啟全國擴張戰略以來，其便長期堅持精品戰略，并通過嚴格的目標計劃管理，緊密的集團集中管理與標準化管理體系，很好地保障了恒大所有樓盤高品質，并在公眾心目中樹立了良好口碑。

在保障精品的同時，恒大還一直堅持做高性價比的民生地產，其一方面在成本控制上采用統一規劃、統一招標、統一配送的標準化運營模式，打造出了超強的成本控制能力，另一方面憑借樓盤遍布全國的規模優勢，實現了產品的超高性價比。精品和高性價比這兩個核心特征組合起來，很好地保證了恒大樓盤在市場上的熱銷。

其次，在產品力之外，銷售力是企業的另外一個重中之重，而恒大集團一直以高效的銷售執行力在行業著稱。除了成熟的線下銷售能力，恒大還很早就密切關注到互聯網給房地產行業帶來的變革機遇，在三年前，便開始嘗試上線了定位大眾營銷樓盤的電商平臺“恒房通”，致力于動員社會中的每一個人都成為恒大的業務員，通過推薦恒大的房子獲取銷售傭金。而此次新冠疫情給房地產營銷從線下走向線上帶來了一次重要的變革機遇，恒大集團于是果斷決策，推出大力度的線上售房政策，并輔以同行無法比擬的鋪天蓋地的廣告攻勢，一方面保障了特殊時期的銷售收入與回款，另外一方面還形成了行業領先的線上、線下一體化的銷售能力，這讓恒大在任何極端環境下，都具有較競爭對手更強的產品消化能力。

再次，在普遍高杠桿、高負債的房地產行業，風控能力是所有企業都必須構建的核心能力，因為一旦行業不景氣而出現產品消化不力，高負債便會給企業帶來滅頂之災。而恒大從1997年創建以來，很好地經歷了1998年的亞洲金融危機，2008年的全球次債危機與2018年以來的經濟低迷而長盛不衰，正是得益于恒大集團總能提前洞察時代環境變化而提前進行業務應對的風險控制能力。

進入2020年這個新的時點，中國房地產行業依然面臨極為嚴厲的調控，不僅需求端低迷不振，房企的拿地成本也越來越高，風險越來越大。再加上突如其來的疫情沖擊，導致線下銷售停擺與居民的消費力受到巨大影響，這讓中國房地產行業更是雪上加霜。在這樣的宏觀經濟與行業環境下，中國房地產行業未來具有太大的不確定性，對于普遍債務壓力較大的房地產企業來說，在這個艱難時刻“活下來”是第一位的，只有“活下來”才能在市場回暖時，去把握住更大的機遇。

對產業具有深刻理解的恒大宣布從2020年開始轉變發展方式，全面實施“高增長、控規模、降負債”發展戰略，這是在2017年“低負債、低杠桿、低成本、高周轉”的“三低一高”戰略基礎上，進一步降負債，去杠桿，控制風險，以應對行業的不確定性。

恒大之所以在“高增長”的同時，還能做到“控規模”與“降負債”，源于恒大在歷史發展過程中的積累，其擁有2.4億平米土地儲備，因此可以適度減少拿地，只需充分利用現有土地儲備，便能確保公司的持續發展。一方面通過“高增長”實現當前的庫存去化與現金回收，另外一方面通過“控規模”減少支出，這將讓恒大獲得大規模的經營現金流，這些大規模的經營現金流將大部分用于有息負債的償還，最終實現企業整體的“降負債”。

就2020年來看，恒大今年總可售面積達1.32億平方米，可售貨值達1.27萬億，按照64%的去化率保守估算，可實現銷售8110億。即使按7000億計算，較18年、19年4500億也會增加2500億的銷售回款，與此同時，恒大今年減少土地儲備3000萬平方米，就等于減少600億的支出。這樣一增一減，就有可能實現今年有息負債數千億的下降。

最后，隨著中國房地產行業的發展逐漸遇到天花板，新業務探索便成了各家房地產企業的必經之路，而在這方面恒大是走在行業前列的。其中，恒大汽車已經逐漸完成汽車量產上市前的所有準備，不僅在香港股市有著出色表現，還吸引阿里、騰訊等互聯網巨頭投資，擬申請在科創板上市；而恒大物業已經獲得分拆申請批準，也將在短期內提交正式上市。

《礪石商業評論》在研究全球商業史的過程中發現，行業越困難的時候，往往會呈現出越強的馬太效應，就是強者越強。而無論在產品能力、渠道能力、風險控制能力與新業務拓展能力都處于行業領先位置的恒大，也勢必會在這次行業調整中繼續逆勢而上。

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雖然憑借良好的業務基本盤與深厚的業務能力，讓恒大集團安然渡過這次輿論風波危機，但筆者還是想呼吁社會上的公眾與媒體輿論在面對類似這樣的事件時多一些理性。尤其在當下的社交網絡時代，很多子虛烏有的事情傳著傳著便會被大多數人信以為真，這將給當事企業帶來巨大的解釋成本，一旦解釋不清而產生擠兌效應，便會導致企業遭受嚴重損失。

特別是對于當下的房地產行業，正處于行業轉型的關鍵時刻，過去在土地紅利與金融紅利時代，企業采取高杠桿、高周轉、高負債的戰略，是當時時代局勢下的必然選擇。如果不緊跟當時時代環境，企業就會被淘汰出局。而在新的時代，由于行業的變化與政策的調整等因素，房地產行業的土地紅利與金融紅利時代已經過去，高杠桿、高周轉、高負債的戰略不再適用，企業就必須轉向更穩健的經營。這不是恒大集團一家企業要解決的問題，而是全行業所面臨的問題，每一家企業都會如履薄冰。

而在這個行業巨大轉型的過程中，我們建議政府要多給他們一些支持，公眾多給他們一些善意，投資者也多給他們一些耐心，以幫助中國房地產行業實現軟著陸。