白酒這門生意，算是越來越見頂了，不僅喝酒的人叫苦，賣酒的也苦，這其中川酒金花之一，舍得酒業(yè)就是一個(gè)典型的例子。

多年之前，舍得酒業(yè)市值逼近千億大關(guān)，而如今，市值已跌至兩百多億。

從業(yè)績來看，舍得酒業(yè)經(jīng)歷了“過山車”，2020到2023年期間，舍得酒業(yè)的營收從27.04億元上升至70.87億元，凈利潤從5.811億元上升至17.69億元，僅僅用了3年?duì)I收翻了2.62倍，凈利則翻了3.04倍。

可白酒帶來的產(chǎn)業(yè)紅利沒有給行業(yè)大多數(shù)玩家留下太多的享受紅利的空間，在整個(gè)白酒行業(yè)步入下行周期的大背景下，舍得酒業(yè)亦開始面臨考驗(yàn)。

最明顯的是，今年上半年，舍得酒業(yè)的營收為27.01億元，這樣的營收已然跌回到2021年的水平（2021年?duì)I收為23.91億元）。

01

業(yè)績雙降，庫存壓力攀升

對(duì)于白酒企業(yè)而言，最希望的“雙降”莫過于降庫存、降負(fù)債，不過在當(dāng)下除了茅臺(tái)這類頭部酒企可以支撐業(yè)績大盤外，大多數(shù)酒業(yè)尤其是中腰部及其以下的酒業(yè)，很難在經(jīng)營業(yè)績上交出一份絕對(duì)完美和亮眼的答卷。

舍得酒業(yè)的“雙降”，一是營收、二是利潤，并且呈現(xiàn)持續(xù)性下行。

具體來看，今年該公司上半年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，舍得酒業(yè)今年上半年?duì)I收為27.01億元，同期下降了17.41%，歸母凈利潤與扣非凈利潤分別為4.43億元和4.39億元，同比降幅均超過24%，業(yè)績下行趨勢(shì)較為明顯。

其實(shí)，這不是舍得酒業(yè)第一次出現(xiàn)業(yè)績相對(duì)承壓的局面，過去幾年，舍得酒業(yè)都面臨此番苦惱的問題，從去年二季度開始到今年一季度為止，舍得酒業(yè)的“雙降”問題幾乎一直存在。其中去年四季度營收和凈利潤僅為8.972億元和-3.231億元，營收和凈利潤增速分別為-51.2%和-168.11%。

按年度看，2024年舍得酒業(yè)營收同比下降24.41%，凈利潤同比降幅更是達(dá)到80.46%，成為公司自2016年以來首次出現(xiàn)業(yè)績負(fù)增長。

雖然業(yè)績?cè)诮?，不過另外一個(gè)現(xiàn)象是，這幾年舍得酒業(yè)的庫存壓力越來越大，一路攀升。兩種不同的情況構(gòu)建了該公司經(jīng)營層級(jí)的兩面相。

截至本報(bào)告期，公司存貨賬面余額為56.05億元，較期初的52.21億元增長7.35%。其中，自制半成品占比高達(dá)46.62億元。

此外，公司存貨周轉(zhuǎn)率從2024年的0.38次進(jìn)一步下降至0.17次，對(duì)應(yīng)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從940天延長至1052天，營運(yùn)效率的變化反映出存貨流動(dòng)性顯著減弱，去庫存壓力不小。

站在行業(yè)視角，合同負(fù)債作為反映市場(chǎng)信心的重要指標(biāo)，舍得酒業(yè)在此方面也有挑戰(zhàn)。

公開資料顯示，舍得酒業(yè)2025年中期報(bào)告中的合同負(fù)債為1.57億元，同比小幅下滑3.01%。值得關(guān)注的是，若將時(shí)間拉長進(jìn)行對(duì)比，該項(xiàng)數(shù)據(jù)在2023年第一季度曾達(dá)到7.97億元的高位，而到2025年同期已降至2.06億元。

這種變化或多或少意味著，渠道層面對(duì)業(yè)務(wù)可能越來越謹(jǐn)慎。

02

行業(yè)普遍承壓，舍得高端酒也不好做

舍得酒業(yè)上述的業(yè)績與庫存問題，與其經(jīng)營策略有關(guān)，不過往深入思考，在洋河、汾酒、珍酒等不少知名酒企都面臨壓力的時(shí)候，更重要的原因，可能出在行業(yè)上。

白酒行業(yè)面臨的核心問題是，價(jià)格持續(xù)承壓，頭部白酒產(chǎn)品價(jià)格大幅下跌，如53度飛天茅臺(tái)2024年618補(bǔ)貼后最低1840元/瓶，較往年跌幅明顯。而千元以上高端酒價(jià)格普遍下探，部分產(chǎn)品價(jià)格倒掛率超20%，且500元以上細(xì)分酒類產(chǎn)品也出現(xiàn)價(jià)格波動(dòng)，行業(yè)定價(jià)邏輯從“市場(chǎng)比較+成本優(yōu)勢(shì)”轉(zhuǎn)為“殺價(jià)、比價(jià)”，內(nèi)卷嚴(yán)重。

在此情況下，行業(yè)分化加劇，尾部企業(yè)生存艱難，由于頭部品牌憑借技術(shù)、渠道和品牌優(yōu)勢(shì)鞏固市場(chǎng)地位，比如，2024年貴州茅臺(tái)、五糧液、山西汾酒營收和歸母凈利潤均實(shí)現(xiàn)增長；而尾部企業(yè)被逐步淘汰，部分酒企營收下滑明顯。

所以，在整個(gè)業(yè)內(nèi)日子都不會(huì)好過的情況下，舍得酒業(yè)的規(guī)模、渠道面相對(duì)頭部品牌又受限，自然也就容易受傷，由此帶來業(yè)績上的不佳。

即使在過去舍得酒業(yè)表現(xiàn)尚可的高端酒領(lǐng)域，今年上半年的情況也開始發(fā)生了變化。

今年上半年，舍得酒業(yè)的中高檔酒實(shí)現(xiàn)營收19.73億元，同比減少24.15%，營收占比為73.05%。而在去年上半年，其中高檔酒實(shí)現(xiàn)營收26.01億元，營收占比為79.54%，對(duì)比來看，今年上半年中高檔酒的營收和營收占比都有明顯下降。

當(dāng)下的白酒行業(yè)梯隊(duì)結(jié)構(gòu)十分明顯，不同企業(yè)所處的位置皆有不同。例如，茅臺(tái)、五糧液等頭部品牌基本壟斷了全國高端白酒市場(chǎng)，雖然高端酒意味著高端品牌地位和價(jià)值，并能貢獻(xiàn)可觀的商業(yè)利潤，卻不是每個(gè)酒企都有機(jī)會(huì)分上一杯羹的。

由此，舍得酒業(yè)的基本盤，或許還在普通酒品上。

03

壓力環(huán)伺，未來挑戰(zhàn)不小

按照上述的經(jīng)營情況和行業(yè)問題，舍得酒業(yè)在未來可能仍面臨著非常多的壓力。

首要的壓力來自渠道側(cè)。

上半年舍得酒業(yè)經(jīng)銷商數(shù)量減少78家至2585家，其中四川省內(nèi)經(jīng)銷商減少43家，省外減少35家，批發(fā)代理收入20.82億元，同比下降23.72%。

由于白酒行業(yè)普遍實(shí)行先付款再發(fā)貨的合作模式，這一操作會(huì)使白酒企業(yè)形成預(yù)收款項(xiàng)，在財(cái)務(wù)報(bào)表中體現(xiàn)為合同負(fù)債。只有當(dāng)企業(yè)完成產(chǎn)品交付后，這筆款項(xiàng)才能轉(zhuǎn)化為正式收入，所以合同負(fù)債相當(dāng)于白酒企業(yè)儲(chǔ)備未來收入的“資金池”。

也就是說，通過分析合同負(fù)債的變化情況，我們能夠預(yù)判酒企后續(xù)的經(jīng)營趨勢(shì)。從當(dāng)前數(shù)據(jù)來看，舍得酒業(yè)的合同負(fù)債依舊處于同比下滑狀態(tài)，其未來業(yè)績?cè)鲩L的壓力不容小覷。

面對(duì)經(jīng)銷商渠道，有一點(diǎn)值得注意，舍得酒業(yè)在直接觸達(dá)消費(fèi)者的電商渠道投入了不少心思。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，舍得酒業(yè)在今年上半年加大了對(duì)電商平臺(tái)、直播帶貨等新興渠道的投入力度。其中，電商渠道實(shí)現(xiàn)銷售額3.36億元，較上年同期增長31.38%；不僅互聯(lián)網(wǎng)渠道的產(chǎn)品銷量與動(dòng)銷效率實(shí)現(xiàn)雙重提升，該渠道專屬產(chǎn)品的占比也大幅增加；此外，其團(tuán)購直銷業(yè)務(wù)的銷售額已超過去年全年水平。

在互聯(lián)網(wǎng)電商時(shí)代，選擇發(fā)力新的銷售通路無可厚非，不過基于行業(yè)發(fā)展規(guī)律，經(jīng)銷商仍是白酒企業(yè)發(fā)展的核心支撐。其邏輯在于，白酒消費(fèi)的關(guān)鍵場(chǎng)景仍集中在線下，特別是婚宴、商務(wù)宴請(qǐng)、團(tuán)購等傳統(tǒng)消費(fèi)場(chǎng)景。

換句話，舍得酒業(yè)還需要在構(gòu)建多元化銷售與增長通路的同時(shí)，解決經(jīng)銷商積極性不足、庫存積壓嚴(yán)重的問題，從而實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)可持續(xù)地健康發(fā)展。

第二大挑戰(zhàn)是，新品是否可以持續(xù)賣爆。

目前，舍得酒業(yè)的酒度暢飲型老酒“舍得自在”的確在引爆市場(chǎng)，尤其是上線36小時(shí)訂單破1.2萬單，24小時(shí)內(nèi)2萬人加購，還創(chuàng)下36小時(shí)售出1.2萬單的成績。

不過這個(gè)賽道有2大挑戰(zhàn)。

一是細(xì)分低度酒的對(duì)手林立，突出重圍也不輕松。例如，在濃香型白酒領(lǐng)域，洋河早在6月份就在京東平臺(tái)推出了42度光瓶酒產(chǎn)品，此前也是火了一番。

二是低度酒是否可以轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，以及能否真正為企業(yè)帶來新的增長亮點(diǎn)，這一切都還需要時(shí)間檢驗(yàn)。倘若低度酒能在整個(gè)酒類市場(chǎng)展現(xiàn)充分的爆發(fā)潛力，則意味著舍得酒業(yè)會(huì)有更大的商業(yè)化機(jī)會(huì)。

總結(jié)下來，舍得酒業(yè)雖然在二季度表現(xiàn)尚佳，卻在半年乃至更長周期內(nèi)承壓，在行業(yè)持續(xù)處于深度調(diào)整的周期內(nèi)，舍得酒業(yè)的可持續(xù)增長需要付出更多的努力。