“當潮水退去的時候，才知道是誰在裸泳”

在行情好的時候，各行業有的“茅”都涌現出來了，“醬油茅”“醫藥茅”“免稅茅”，他們有一顆相當茅臺的心，但都沒有成為茅臺的命。

幾年過去了，茅臺還是那個茅臺，但是各行各業的“茅”卻都現了原型。這當中就有曾經冠以“醫美茅”的愛美客。

8月21日，愛美客發布了上半年的財務報告。報告顯示，愛美客在上半年實現營業收入16.57億元，較去年同期增長了13.53%；凈利潤達到11.21億元，同比增長16.35%。

財報乍一看還不錯，但卻和市場預期相去甚遠。財務報告一經發布，其股價便急劇下跌，連續幾個交易日內跌幅接近20%，創下近四年來的最低點。

那究竟是哪些方面不及預期呢？問題主要出現在第二季度，第二季度愛美客營收增長明顯放緩，營收僅為8.49億元，比去年同期增長了2.35%；凈利潤為5.93億元，同比增長8.03%，增長已經降到了個位數，而今年一季度愛美客尚能保持28.24%的營收增長和27.38%的利潤增長。

盡管愛美客的業績表面上尚可，但其股價持續走低就在情理之中了。若將時間線拉長至三年前，愛美客的股價曾達到每股近600元的高點，而今三年間股價累計跌幅超過75%，市值蒸發近1400億元，目前市值僅剩400多億元。

那么，“醫美茅”愛美客被打回“原型”背后原因究竟是什么呢？

01

一招鮮，能吃遍天嗎？

愛美客之所以被冠以“醫美茅”的別稱，主要在于其是第一個在玻尿酸中拼出來的。

2009年，該公司推出了其首款產品“逸美”，此舉打破了醫療美容行業對進口透明質酸的依賴，然而，該產品并未能立即為愛美客公司贏得顯著的市場聲譽。

轉折點出現在2016年，當時國內首款無痛型注射填充產品愛芙萊、愛美飛正式推出。緊接著在次年，愛美客公司的嗨體產品獲得了國家藥品監督管理局（NMPA）的批準，并于2017年正式上市，成為國內首款專門用于應用于頸部修復的注射材料。

作為國內唯一獲批的頸紋修復產品，嗨體自2017年上市以來迅速在市場上取得了成功，，由于注射類玻尿酸醫美產品的研發、臨床試驗以及注冊申報周期通常需要2至5年，因此市場上合規的產品數量相對較少。

因為獨特的稀缺性，銷量在2018年和2019年連續兩年翻倍增長，從2017年的11.97萬支增長至2019年的68.8萬支，銷售收入也從0.34億元增長至2.43億元。

2019年，該公司的綜合毛利率達到了92.63%，這一數字甚至超過了貴州茅臺的91.30%。同事，值得注意的是，在這個全新的市場里，愛美客兌現業績的殺手锏在于B2B的渠道優勢。

愛美客賣嗨體的邏輯則是實現與非公立醫療機構的“共贏”。愛美客把銷售費用花在了刀刃上，其產品的銷售渠道以對接非公立醫療機構為主，而列在銷售費用中的資金，更像是為了綁定這些醫療美容機構付出的“提供服務”的成本。

2020年，醫美產業因其巨大的商業潛力而受到市場的熱烈追捧。同年9月，被愛美客成功在深圳證券交易所掛牌上市。通過其招股說明書。一款成本僅32元的玻尿酸產品，出廠價竟高達2500元，而最終在市場上的售價更是飆升至10800元，這一數據充分展現了醫美產業的“暴利”特征。

愛美客的上市引發了資本市場的狂熱，加之其高速的增長勢頭和巨大的市場擴展潛力，使得愛美客的發行價從118.27元一路飆升至1331.02元（除權價格），市值也大有沖擊2000億的勢頭。尤其是愛美客當時的銷售毛利率已經達到了驚人的92.63%，極高的毛利率和產品的獨特性，構筑起了愛美客的競爭壁壘。同時超高的業績增長速度似乎驗證了醫美行業的快速增長。

據財報顯示，從2016年至2023年，愛美客的營業收入從1.41億元增長至28.69億元，七年時間增長超過19倍；凈利潤則從5338萬元增長至18.58億元，增幅達到33.8倍。能獲得如此耀眼的財務表現，主要得益于在醫美產品中的先發優勢。

直到如今，嗨體，這小小的一瓶注射用水組成的復合溶液，仍然是唯一經國家藥監局批準的針對頸部皺紋改善的三類醫療器械產品。而三類醫療器械的2年以上注冊周期+2至4年臨床周期，足夠長的獨占期內，愛美客量價兩全地吃透了頸部除皺市場紅利。

即使第二季度營收增速下滑，其毛利率仍高達94.91%，凈利率也高達67.68%。具體來看，溶液類注射產品的毛利率為93.98%，而凝膠類注射產品的毛利率更是高達97.98%。由此可見，較低的生產成本和較高的單價，使得愛美客的美麗產業依舊保持著高額的利潤空間。

但是很顯然，第二季度讓我們知道，愛美客做不到“一招鮮，吃遍天”。

02

“她經濟”的故事不好講了？

探究愛美客增長放緩之原因，可歸結為幾個關鍵因素。

首先，“她經濟”的故事有點講不動了，市場天花板已經臨近。

據中商產業研究院發布的《2024-2030年中國醫療美容行業深度分析及發展趨勢研究預測報告》顯示，2023年中國醫療美容市場規模達到2666億元，預計2024年將增至2880億元。盡管市場持續增長，但增長速度已顯現出減緩跡象。

除了愛美客，多家醫美企業也已公布2024年上半年業績。從財報來看，醫美行業增速集體放緩。

今年上半年，昊海生科醫療美容與創面護理產品的營收為6.34億元，同比增長25.72%。看起來好像不錯，但去年同期，該類產品營收增速為47.49%，增幅幾乎腰斬。

華東醫藥的醫美板塊營收13.48億元，同比增長10%，然而去年上半年，其醫美板塊營收12.24億元，同比增幅為36.4%。可以看出，醫美板塊整天增速明顯放緩。

第二，愛美客的產品雖然冠以“醫美茅”的名號，但實際上和茅臺酒的那種稀缺性不可同日而語。一旦其核心產品市場出現缺失或達到增長上限，將對愛美客的成長性構成重大利空。

當前國內注射用醫美產品的供給市場已經逐步成熟，產品設計和備案流程也已經成熟。據藥智網數據，截至2023年末，中國共有59款經審批且在有效期內的玻尿酸注射產品，均為三類醫療器械，其中26款為國產，33款為進口。

同時，重組蛋白的興起對嗨體的應用市場構成了挑戰。2023年8月，錦波生物的注射用重組膠原蛋白獲得批準，其作用部位也為額部。

愛美客還面臨激烈的同行競爭壓力，眾多企業均希望在這一高毛利領域分一杯羹。特別是愛美客目前主打的兩款產品，正面臨前所未有的競爭挑戰。

7月30日，華熙生物的“潤致·格格”獲得國家藥監局批準上市，成為我國第二款復合溶液械三類證產品。該產品主要用于糾正頸部皺紋，標志著頸部專研復合產品的新一代產品問世，預示著嗨體獨占市場的時代已經結束。因此，隨著行業競爭者數量的增加，預計未來該愛美客的高毛利率也將難以持續。

最后，隨著供給市場的成熟，競爭者對渠道端的爭奪加劇，尤其是互聯網+醫美減輕了消費者的決策成本，通過爭奪醫療機構和醫生資源來吸引消費者的競爭邏輯正在減弱。

消費者逐漸學會廣泛收集信息，無論是通過社交網絡的經驗交流，還是通過醫美交流平臺的科普，都增加了消費者價格談判的優勢，未來在消費者那里高毛利還能存在多久也要打上個問號。

這一系列問題導致了愛美客的增長放緩。今年上半年，以嗨體為核心的溶液類注射產品營收增速已降至11.65%，而去年同期為35.9%；以濡白天使為核心的凝膠類注射產品營收增速為14.57%，去年同期則為139%。

愛美客的未來，已經容不得半點差錯。

03

未來路在何方？

現在對愛美客來說，面臨的問題的確不少，但是并不代表這些問題就難以解決。

首先就是擴充產品品線，減少對單一醫美產品的依賴。愛美客公司當下平均每2.17年推出一款新產品，其已獲得注冊證的九項醫療器械產品構成了以透明質酸為基礎的系列皮膚填充劑、以聚左旋乳酸為基礎的皮膚填充劑以及面部埋植線產品矩陣。

正在研發的其他產品包括重組膠原蛋白、多肽、肉毒毒素（引進）以及慢性體重管理產品。在重組膠原蛋白領域，已有巨子生物、錦波生物等先行者，華熙生物等巨頭也已加入競爭；

在體重管理方面，截至2023年底，愛美客的在研產品利拉魯肽注射液已順利完成一期臨床試驗，其適應癥與已上市的司美格魯肽高度重疊，市場前景由開拓市場轉變為與司美格魯肽等產品爭奪市場份額。

因此，市場競爭的焦點回歸至誰能更快地“跑馬圈地”，在這方面，愛美客顯然具有優勢。

在產品市場推廣方面，與傳統醫療行業相比，醫美行業具有更強的消費屬性。在醫美服務中，消費者的就診需求通常源自個人美學需求，并受營銷活動的引導，具有較高的自主性和選擇性。因此，營銷渠道的建設對于醫美公司至關重要。

而營銷渠道的建設需要大量資金投入。據公告顯示，今年上半年公司的銷售費用為1.41億元，占公司營業收入近10%。愛美客希望通過“直銷為主，經銷為輔”的銷售模式，建立起了一個高效穩定的B端渠道網絡。

簡而言之，在未來的市場競爭中，對愛美客而言，關鍵在于兩條線：一是如何持續推出創新產品，二是如何與更多下游廠家建立穩固的合作關系。而這一切，均需巨大的人力和物力投入。說得更直白一點，現在講“新故事”投入的資源已經是之前能相提并論的了。

所以，單從當前公司的產品線來看，想要短時間內業績再超大幅度上漲，只有一種可能，那就是在打造出一款類似“嗨體”的爆款，這個難度無疑非常大。

愛美客其他成熟產品，全都有不少競爭對手，不存在一家吃獨食，所以業績可以隨著市場越來越健康發展而提高，但是很難再跳躍式增長。

但對愛美客來說，這或許是一件好事，在和女性外表息息相關的產品上，或許“走得慢”比“走的快”更重要！