談及生豬養殖行業,繞不開“豬周期”和非洲豬瘟兩個影響因素。在“豬周期”中，豬價的“過山車”行情也會傳導至飼料添加劑行業。

作為動物養殖產業鏈上的天寶動物營養科技股份有限公司（簡稱“天寶營養”）享受到了生豬養殖規模急劇擴大的紅利，凈利潤從2020年的2997.49元升至2021年的1.24億元。

天寶營養成立于2010年，主要從事磷酸鈣鹽飼料添加劑產品的研究、生產及銷售，近日擬在深交所主板上市。

雖說確立了“做一流動物營養專家”的發展戰略，實際上，天寶營養的實控人家族其實是從珠寶行業起家，又跨界到磷化工行業。

受養殖業周期性變動影響

業績存下滑風險

天寶營養前稱為祿豐天寶磷化工有限公司（簡稱“天寶磷化”），位于云南省楚雄彝族自治州。

從股權結構來看，周榮超、周榮敏、周呂差三人合計持有公司73.11%的股份，為共同實際控制人。其中，周榮超為周榮敏之胞兄，周呂差為周榮超、周榮敏之姑父，周榮超為董事長，周榮敏、周呂差均為董事。

天寶營養的家族色彩十分濃厚，除了三位實控人，周氏家族的其他成員也擔任重要職務。比如，周榮超及周榮敏的胞兄弟周榮兵任采購渠道部副經理，周榮超長子周振宇任總經理助理、采購中心采購三部經理。

受“豬周期”影響，近年來，天寶營養的經營業績出現了大幅波動。2019年-2022年前6月（下稱“報告期”），營業收入分別為 7.49 億元、 9.47 億元、12.5億元、7.5億元，凈利潤分別為 5780.04 萬元、2565.25 萬元、1.24 億元、9190.45 萬元。可以看出，2020年的凈利潤幾乎腰斬，2021年又漲了3倍。

來源：《招股書》

天寶營養的主要產品為磷酸鈣鹽飼料添加劑產品，主要收入來源為磷酸鈣鹽飼料添加劑，現階段主要產品涵蓋飼料添加劑磷酸氫鈣、磷酸二氫鈣、磷酸氫鈣Ⅲ型、鐵精粉和肥料級磷酸氫鈣，是國內磷化工行業磷酸鈣鹽飼料添加劑主要生產企業。

天寶營養在《招股書》中指出，其產銷量與飼料生產行業產量、養殖行業存欄量、水產養殖行業景氣度等變動趨勢關聯度較高。如“豬周期”、“水產養殖周期”等養殖行業內固有的生產經營特性會影響磷酸鈣鹽飼料添加劑行業。

2020年，受疫情和非洲豬瘟雙重影響，占公司同期主營業務收入比例達 83.36%的磷酸氫鈣（DCP）的毛利率下降5.78個百分點，致使公司主要盈利產品DCP毛利下降，同時期間費用同比增加，因此導致該年度凈利潤較2019年下降較多。到了2021年，在磷酸鈣鹽飼料添加劑產品市場價格回升以及硫酸市場價格大幅上漲的情況下，加之公司合計50萬噸/年硫酸產能成本優勢明顯，使得經營業績同比大幅增加。

天寶營養稱，若養殖行業周期性變動加劇，將進一步影響磷酸鈣鹽飼料添加劑的市場需求及價格，可能對公司的經營業績產生不利影響。

廣科咨詢首席策略師沈萌認為，“豬周期”主要是生豬價格的波動，對于上游企業來說更多是關注生豬養殖規模的變化。如果豬肉價格長期低迷導致養殖規模下滑，就可能導致需求端萎縮，而且如果動物飼料添加劑的應用范圍較窄，受行業波動的影響就很大，但如果適用范圍較大，那么可以通過涉足其他養殖品類來對沖“豬周期”的風險。

給大北農、溫氏股份供貨

供應商疑云重重

中國飼料行業官方統計，全國工業飼料總產量2000年為7429萬噸，2021年為2.93億噸，21年時間就增長了295%。

Wind資訊顯示，2019年-2021年，根據磷酸鈣鹽飼料添加劑行業中DCP產品產量數據，天寶營養相應年度的DCP銷量占行業產量比分別為14.12%、16.46%和16.21%，市場占有率相對較高。

目前，天寶營養已成為海大集團（002311.SZ）、牧原集團、大北農（002385.SZ）、溫氏股份（300498.SZ）、新希望（000876.SZ）、嘉吉集團等知名農牧生產企業的重要供應商，其產品應用的下游終端行業還包括家禽、反芻動物、水產等養殖行業細分領域。

不過，蹊蹺的是，報告期內，幾大供應商、應收賬款客戶成立后不久便與天寶營養合作，但不久后又被注銷。

2021年前五大供應商中有一家名為“安寧新啟礦產品經營部及其關聯方”，包括安寧新啟礦產品經營部（簡稱“安寧新啟”）、安寧嘉朗礦產品經營部（簡稱“安寧嘉朗”）等10家企業，天寶營養僅披露了該主體下的兩家公司。2021年天寶營養向該主體采購金額為4103.7萬元，占采購總額比例為4.12%，采購內容為磷礦。

來源：《招股書》

安寧新啟成立于2021年11月10日，安寧嘉朗成立于2021年8月31日，兩家公司成立僅幾個月，天寶營養便與其發生了數千萬元的采購交易。但2022年后，“安寧新啟礦產品經營部及其關聯方”就從其前五大供應商名單中消失。另據愛企查顯示，安寧新啟的工商登記狀態目前為注銷，也沒有社保繳納記錄。

來源：愛企查

應付賬款前五名名單中，安寧萬尚礦產品經營部成立于2022年3月9日，2022年上半年，天寶營養就對該公司產生502.99萬元的應付其材料款，該公司于2023年1月21日也被注銷。另外，其他應付賬款客戶也有同樣情形，如安寧實洲礦產品經營部、安寧潤協礦產品經營部、安寧偉謙礦產品經營部等均是成立后不久便與天寶營養合作，但目前均已被注銷。此外，在預付款項前五名企業中也有類似情況。

IPO企業與供應商、客戶往來的合規性一直是監管關注的重點之一，最終指向的都是公司經營是否穩定、是否具有可持續性。沈萌表示，通常企業選擇供應商和客戶都會考慮穩定性，如果頻繁出現注銷，說明這些直接供應商和客戶可能與企業之間的往來有難以名狀的原因，至少是業務基礎不夠穩定。

珠寶商周氏家族跨界

磷化工要做出一個IPO

飼料添加劑并非周氏家族的第一桶金。天寶營養的三位實控人不僅有著親屬關系，而且還都是珠寶行業起家。

從20世紀90年代起，云南就大力發展珠寶玉石產業，形成了原料、加工、批發、零售的產業鏈。“前瞻產業研究院”調研顯示，2015年，云南有中國最大珠寶賣場，大小商家超過6萬戶。云南珠寶業在國內外珠寶界有著特殊的地位和發展潛力。

周呂差、周榮超、周榮敏三人有著靈敏的商業嗅覺，在上世紀90年代左右就開始從事珠寶行業，至今三人名下共計仍有幾十家珠寶店。如周榮超持股的珠寶類企業有四川眾成蜀寶珠寶有限公司、成都帝華珠寶有限公司等。

《招股書》中關于控股股東及實際控制人控制的其他企業情況說明中，列舉了周榮敏擁有大足區燃耀珠寶店（持股65%）等22家珠寶店的名單。

2010年，周氏家族創辦了天寶磷化，即天寶營養的前身，開始涉足磷化工行業。磷化工是指以磷礦石為原料，通過物理化學方法將礦石中的磷元素加工成為產品的制造工業，主要產品為黃磷、磷肥和磷酸鹽，它們廣泛應用于食品、電子、醫療、農藥、化肥和建材等行業。

不過，轉型之后的日子并非一帆風順。

天寶磷化成立不久后，就因犯非法占用農用地罪，被判處罰金六十萬元，相關責任人也被判刑。在啟動IPO之前，天寶磷化更名為“天寶營養”。

祿豐市人民政府官網顯示，據不完全統計，2019年～2021年，天寶營養發生的工傷事故超十起。

不過，天寶營養在《招股書》中稱，公司未發生重大安全生產事故，也未因安全生產違法行為而受到重大行政處罰。同時表示，公司主營業務產品生產過程中所需的硫酸、磷酸等原材料屬于危險化學品，存在易燃、易爆、腐蝕、有毒、有害等特性。

沈萌表示，重大安全生產事故有明確定義，所以可能出現工傷但未達到重大安全生產事故的等級，具體要看工傷事故的情況。

另外，天寶營養的研發能力也有待考驗。報告期各期，其研發費用分別為574.45萬元、1132.84萬元、983.15萬元、416.97萬元，研發費用率整體偏低。在公司1004名員工中，按受教育程度分類，本科及以上員工人數共35人，所占比例為3.49%，高中及以下員工人數共867人，所占比例為86.35%。

近年來，隨著飼料生產技術不斷提升，行業準入門檻降低，飼料企業數量大幅飆升。天寶營養的主營產品磷酸鈣鹽飼料添加劑的營收比例均超80%，其余為副產品（鐵精粉、白肥），每年占比不到20%。類比傲農生物、大北農、金新農等頭部企業，為規避行業周期性影響，其業務呈現多元化發展，在飼料業務之外還包括了生豬養殖、動保產品銷售等其他業務。