8月27日，“蘇系黑馬房企”江蘇中南建設集團股份有限公司（中南建設，000961.SZ）發(fā)布2021年半年度報告。財報顯示，受益于結算規(guī)模增加，2021年上半年中南建設營業(yè)收入同比增長29.60%至384.82億元，但重要盈利指標均有所下滑，其中利潤總額同比下降16.23%至26.53億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下滑14.72%至17.48億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤同比下滑5.26%至16.56億元。

數(shù)據(jù)來源：中南建設2021年上半年財報。

受半年報業(yè)績影響，8月27日中南建設股價低開低走，盤中觸及跌停，收盤于4.58元，跌幅為9.84%，市值一日“蒸發(fā)”19億元。此外，從整體趨勢來看，中南建設股價也是每況愈下，由2020年11月30日最高價9.45元/股波動暴跌下滑至2021年8月2日最低價4.42元/股，此后上演“過山車”，截至9月10日收盤價4.91元/股，暴跌超50%。

數(shù)據(jù)來源：富途牛牛。

值得注意的是，據(jù)此前4月27日發(fā)布的2020年年報顯示，中南建設實現(xiàn)營業(yè)收入786.01億元，同比微增9.43%，同時重要盈利指標均大幅增長，其中利潤總額同比增長70.86%至105.17億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長70.01%至70.78億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤同比增長60.84%至56.45億元。

數(shù)據(jù)來源：中南建設2020年年度財報。

此時大家是否和筆者一樣心存疑惑，僅僅半年光景，為何中南建設雖營收仍保持增長，但盈利能力卻大幅下滑呢？

要想解開這個疑惑，就必須找到2021年上半年虧損原因。

筆者認為，中南建設上半年營業(yè)成本大幅增加，期間費用上升，非并表項目結算少帶來的投資收益大幅減少是導致其虧損的“罪魁禍首”。

中南建設成立于1988年2月，后于2000年3月成功登陸深圳主板上市，業(yè)務涵蓋房地產(chǎn)開發(fā)、工程總承包、海綿城市建設、地下管廊建造、市政工程、安裝等領域，遍及全國20多個省、100多個地縣級城市，其中中南置地是集團旗下房地產(chǎn)旗艦品牌，建構起“美好就現(xiàn)在”的企業(yè)理念，率先推出健康住宅標準體系，為全國100城、300個項目、80萬業(yè)主提供健康、智慧、人文的新城市美好生活方式。

中南建設位列“2019中國房企綜合實力TOP17”，同時榮獲“2018中國商業(yè)地產(chǎn)TOP10”、“2019中國房企品牌價值TOP18”等殊榮，作為國家特一級資質(zhì)企業(yè)，中國建筑企業(yè)500強第8名，榮獲魯班獎25項、特別魯班獎1項、詹天佑獎15項，以及鋼結構金獎、中國建筑裝飾獎等國家級大獎計50余項，獲得揚子杯、長城杯、白玉蘭杯、泰山杯等省級優(yōu)質(zhì)工程獎100余項，是當之無愧的“蘇系黑馬房企”。

據(jù)企查查官網(wǎng)顯示，中南建設自成立以來僅存有1條IPO融資信息。具體如下：

資料來源：企查查官網(wǎng)。

股東及持股方面，中南建設第一大股東為中南城市建設投資有限公司（“中南城建”，直接持股比例53.8%），中南城建控股股東為中南控股集團有限公司，實際控制人為陳錦石及一致行動人。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

01

“愛恨交織”的控股股東中南城建

8月30日，中南建設發(fā)布關于控股股東增持股份進展公告稱，8月29日收到控股股東中南城建通知，稱其1月13日公布2021年增持中南建設股份計劃以來，已通過公開方式累計增持中南建設股份487.94萬股，占當時總股份的0.13%。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

此外，公告中明確表示，中南城建增持目的是基于對中南建設持續(xù)發(fā)展的信心和對其價值的認可，維護資本市場穩(wěn)定。

事實上，中南建設2021年以來已發(fā)布4則控股股東增持股份進展的公告，足可見控股股東對中南建設的支持力度較大。

但另一方面，8月21日中南建設發(fā)布關于控股股東持股質(zhì)押情況公告稱，中南城建將所持中南建設8400萬股股份質(zhì)押，占其所持股份的4.08%、中南建設總股本的2.2%，最早質(zhì)押到期日為20221年8月，質(zhì)權人分別為國元證券股份有限公司、農(nóng)銀國際投資（蘇州）有限公司和農(nóng)銀國聯(lián)無錫投資管理有限公司，用于補充流動性資金以及補充質(zhì)押。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

截至上述公告披露日，中南城建及其一致行動人陳昱含合計持有中南建設20.74億股股份，持股比例合計54.21%，累計質(zhì)押股份11.94億股，占合計所持股份的57.57%、中南建設總股本的31.21%。其中未來半年內(nèi)到期的質(zhì)押股份數(shù)量為2.41億股，對應融資余額6.15億元；未來一年內(nèi)到期的質(zhì)押股份數(shù)量為3.95億股，對應融資余額11.22億元。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

雖公告中明確提及，質(zhì)押還款資金來源于中南城建自有資金，且其資金償付能力強，不存在流動性風險。

但事實真是如此嗎？

要知道，2021年以來中南建設發(fā)布關于控股股東持股質(zhì)押情況公告已超20則，其中2則包括4月24日及3月9日的質(zhì)押展期公告，足可見控股股東中南城建流動性壓力頗大。

資料來源：Wind金融終端。

02

“紅色檔”降為“橙色檔”，但再融資壓力依舊很大

據(jù)Wind顯示，2018~2020年末及2021年6月末，中南建設資產(chǎn)負債率分別為91.69%、90.77%、86.54%和85.99%，雖然資產(chǎn)負債率持續(xù)下滑，但仍處于高位，剔除預收款后的資產(chǎn)負債率分別為84.40%、83.96%、79.76%和78.60%；合并口徑有息債務分別為685.36億元、830.84億元、1027.14億元和1008億元，雖2021年6月末較2020年末有息債務有所下滑，但規(guī)模仍超千億；同期短期債務分別為283.37億元、366.16億元、460.92億元和448.51億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額分別為133.11億元、161.68億元、244.15億元和215.50億元，與短期債務的比例分別為46.97%、44.16%、52.97%和48.05%，足可見中南建設現(xiàn)金類資產(chǎn)對短期債務的覆蓋能力嚴重不足，短期償債壓力較大。

2021年6月末，中南建設本部資產(chǎn)負債率為92.72%，剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為92.72%，有息債務132.01億元，其中短期債務45.28億元，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額僅9.39億元，與短期債務的比例僅為20.75%，對短期債務的覆蓋能力極為匱乏。

面對如此龐大的債務壓力，中南建設唯有通過不斷融資才能實現(xiàn)債務的滾續(xù)，“借新債還舊債”成為主要生存之路。但遺憾的是，貌似這條路被阻斷了。

2020年8月，多部門明確了收緊地產(chǎn)企業(yè)融資的“三道紅線”，即（1）剔除預收款后的資產(chǎn)負債率大于70%；（2）凈負債率大于100%；（3）現(xiàn)金短債比小于1倍。“三線”均超出閾值為“紅色檔”，有息負債規(guī)模以2019年6月末為上限，不得增加；“兩線”超出閾值為“橙色檔”，有息負債規(guī)模以2019年6月末為基數(shù)，增速不得超過5%。

據(jù)Wind顯示，2020年末中南建設已踩“三道紅線”中兩條，被劃入“橙色檔”。具體來看，中南建設2020年末剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為79.76%，凈負債率為97%，現(xiàn)金短債比0.72倍，對比2019年末剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為83.96%，凈負債率為168%，現(xiàn)金短債比0.46倍，足可見中南建設已由“紅色檔”降為“橙色檔”，有息負債規(guī)模以2020年末為基數(shù)，增速不得超過5%。

當然，此時會有不少讀者倍感欣慰，認為中南建設由“紅色檔”降為“橙色檔”，債務壓力有所放緩，再通過其他方式（比如抵質(zhì)押）進行融資，以此緩解再融資壓力。在此，筆者很遺憾的告訴大家，中南建設核心資產(chǎn)受限占比較高，抵質(zhì)押空間有限。

據(jù)2021年半年報顯示，截至2021年6月末，中南建設受限資產(chǎn)賬面價值合計54.23億元，占同期末凈資產(chǎn)的47.18%，主要包括由貨幣資金、存貨、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、應收款項和其他非流動資產(chǎn)等。

毫無疑問的是，雖然中南建設由“紅色檔”降為“橙色檔”，有息債務增速可在5%以內(nèi)，但考慮到其短期債務壓力較大，只有通過不斷融資才能實現(xiàn)債務的滾續(xù)，而此時再融資能力受限，或?qū)ζ湮磥矸康禺a(chǎn)業(yè)務的發(fā)展造成較大的不利影響。

值得注意的是，與2021年半年報發(fā)布的同一日，中南建設還發(fā)布了關于為沈陽金科駿達房地產(chǎn)開發(fā)有限公司等在內(nèi)的4家合營、聯(lián)營公司提供擔保的公告，擔保額度合計12.31億元。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

同時，公告還提及，截至上述公告日，中南建設及控股子公司對外擔保余額725.88億元，占中南建設最近一期經(jīng)審計歸屬上市公司股東的股東權益的252.91%。

值得一提的是，這并非中南建設首次為聯(lián)營、合營公司提供擔保，2021年以來已發(fā)布逾40份擔保公告，足可見其擔保規(guī)模很大。

資料來源：中南建設官網(wǎng)。

綜合來看，雖然控股股東中南城建對中南建設支持意愿和力度較大，但因中南城建流動性壓力而頻繁質(zhì)押所持中南建設股份；同時中南建設2021年上半年利潤指標惡化，盈利能力持續(xù)承壓；雖已由“紅色檔”降為“橙色檔”，但核心資產(chǎn)受限比例較高，短期償債壓力較大，再融資能力仍受限；此外對外擔保規(guī)模很大，面臨較大的或有風險。毋庸置疑的是，上述因素短期內(nèi)不可消除，中南建設未來業(yè)務的發(fā)展必將受此制約。

中南建設能否在卓越服務的額外賦能下煥然新生？尚需市場給出答案，我們拭目以待。