4月12日，川系房企四川藍(lán)光發(fā)展股份有限公司（藍(lán)光發(fā)展，600466.SH）發(fā)布2020年年度報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，全年藍(lán)光發(fā)展雖實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入429.57億元，同比小幅增長(zhǎng)9.6%，但重要盈利指標(biāo)均出現(xiàn)下滑，其中實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)僅為36.76億元，同比下降11.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)33.02億元，同比下降4.53%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)29.97億元，同比下降10.7%。

同日，藍(lán)光發(fā)展發(fā)布2021年一季度財(cái)務(wù)報(bào)表，當(dāng)期藍(lán)光發(fā)展實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.54億元，同比增長(zhǎng)29.04%，利潤(rùn)總額7.68億元，同比增長(zhǎng)8.31%，但扣非歸母凈利潤(rùn)卻同比下降7.31%至4.76億元。

通過上述財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，可以清楚地認(rèn)識(shí)到，2020年以來藍(lán)光發(fā)展扣非歸母凈利潤(rùn)持續(xù)下滑，主業(yè)盈利能力承壓。

在藍(lán)光發(fā)展重心“東移”，“大本營(yíng)”成都銷售金額明顯下降，扣非歸母凈利潤(rùn)持續(xù)下滑的背景下，控股股東及其一致行動(dòng)人開始“坐立不安”，頻繁質(zhì)押所持藍(lán)光發(fā)展股權(quán)，此外，在接連賣掉醫(yī)藥和物業(yè)板塊后，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯乏力，疊加已踩“三道紅線”中的一條，再融資能力受限。受上述因素影響，藍(lán)光發(fā)展股價(jià)自2020年下半年以來波動(dòng)式暴跌。

藍(lán)光發(fā)展股價(jià)由2020年7月7日最高價(jià)6.29元/股暴跌下滑至2021年2月10日最低價(jià)3.97元/股，此后稍有所好轉(zhuǎn)，截至4月20日，收盤價(jià)4.05元/股，相比于此前的最高價(jià)，其股價(jià)暴跌近40%，市值“蒸發(fā)”67億元。

數(shù)據(jù)來源：老虎證券

控股股東質(zhì)押“成癮”

4月16日晚間，藍(lán)光發(fā)展發(fā)布公告稱，控股股東藍(lán)光投資控股集團(tuán)有限公司（“藍(lán)光集團(tuán)”）及其一致行動(dòng)人楊鏗合計(jì)持有藍(lán)光發(fā)展股份17.7億股，占藍(lán)光發(fā)展總股本的58.31%，其中累計(jì)被質(zhì)押股份數(shù)量8.85億股，占合計(jì)所持股份的49.99%、藍(lán)光發(fā)展總股本的29.15%。

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

根據(jù)藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)顯示，藍(lán)光集團(tuán)及楊鏗2021年以來6次發(fā)布公告稱其辦理了質(zhì)押式回購(gòu)手續(xù)。

此前4月7日，藍(lán)光發(fā)展發(fā)布關(guān)于控股股東股份質(zhì)押的公告，稱近日楊鏗將藍(lán)光發(fā)展2.38億股股份質(zhì)押，占楊鏗所持股份的68.52%、藍(lán)光發(fā)展總股本的7.85%，用于支持上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。上述公告一出，就有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)控股股東、實(shí)際控制人通過動(dòng)用自身的個(gè)人信用，因上市公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展需求而進(jìn)行抵質(zhì)押股份的，從一定程度上反映出上市公司的資金需求大。

值得注意的是，據(jù)4月15日藍(lán)光發(fā)展公告可知，藍(lán)光集團(tuán)及楊鏗未來半年內(nèi)到期的質(zhì)押股份數(shù)量為6.38億股，占其所持股份比例為36.03%，占藍(lán)光發(fā)展總股本比例為21.01%，對(duì)應(yīng)融資余額約14.48億元；未來一年內(nèi)到期的質(zhì)押股份數(shù)量為11.23億股，占其所持股份比例為63.45%，占藍(lán)光發(fā)展總股本比例為37%，對(duì)應(yīng)融資余額約19.98億元。 

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)。

考慮到未來半年內(nèi)藍(lán)光集團(tuán)及楊鏗尚需約15億元的融資款，加大了其流動(dòng)性壓力。

“賣子求生”終歸不可取

3月23日，藍(lán)光發(fā)展發(fā)布關(guān)于擬轉(zhuǎn)讓下屬控股子公司股份進(jìn)展的公告，全資子公司四川藍(lán)光和駿實(shí)業(yè)有限公司將持有的四川藍(lán)光嘉寶服務(wù)集團(tuán)股份有限公司1.16億股股份轉(zhuǎn)讓給碧桂園服務(wù)控股有限公司下屬全資子公司碧桂園物業(yè)香港控股有限公司。

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

這場(chǎng)“大魚吃大魚”的交易可謂是史詩(shī)級(jí)的，但業(yè)界普遍質(zhì)疑藍(lán)光發(fā)展上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓是出于“自救”的考慮。

該答案也是很肯定的。藍(lán)光發(fā)展此前曾在公告中就表示，“本次交易有利于增加公司現(xiàn)金流，促進(jìn)公司核心業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)和拓展。”

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

值得注意的是，這已不是藍(lán)光發(fā)展第一次出售資產(chǎn)。

2020年7月29日，藍(lán)光發(fā)展發(fā)布關(guān)于轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)的公告，稱藍(lán)光發(fā)展及成都藍(lán)迪共享企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）擬以9億元的出售價(jià)格將合計(jì)持有的成都迪康藥業(yè)股份有限公司（“迪康藥業(yè)”）100%的股份轉(zhuǎn)讓給漢商集團(tuán)股份有限公司和漢商大健康產(chǎn)業(yè)有限公司。

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

上述公告中還提及，藍(lán)光發(fā)展對(duì)于出售迪康藥業(yè)原因，表示為“本次交易有利于公司集中資源專注于核心業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)和拓展，實(shí)現(xiàn)公司高度聚焦住宅地產(chǎn)開發(fā)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。”。

數(shù)據(jù)來源：藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

雖藍(lán)光發(fā)展公告中明確表示出售迪康藥業(yè)是為了聚焦住宅地產(chǎn)開發(fā)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，但這個(gè)答案貌似得不到大家的認(rèn)可。業(yè)界普遍認(rèn)為上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓是“過河拆橋”。此前2008年，藍(lán)光集團(tuán)以3.3億元的總價(jià)，取代因債務(wù)問題而轉(zhuǎn)讓控制權(quán)的迪康集團(tuán)，成為迪康藥業(yè)的大股東。藍(lán)光發(fā)展經(jīng)歷7年的擴(kuò)張，最終登陸A股上市，進(jìn)而布局全國(guó)躋身千億。而在藍(lán)光發(fā)展上市的過程中，迪康藥業(yè)僅為一顆“墊腳石”。

2017~2020年，藍(lán)光發(fā)展?fàn)I業(yè)總收入分別為245.53億元、308.21億元、391.94億元和429.57億元，同比分別增長(zhǎng)15.12%、25.53%、27.17%和9.60%，2020年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)出現(xiàn)大幅下滑，同比下降了17.57個(gè)百分點(diǎn)；同期利潤(rùn)總額分別為17.73億元、33.77億元、55.90億元和49.47億元，增速分別為20.79%、90.49%、65.53%和-11.51%。受出售醫(yī)藥和物業(yè)板塊的影響，2020年利潤(rùn)總額增速首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

值得注意的是，藍(lán)光發(fā)展一直將全國(guó)布局作為要義，重心也在逐漸東移，“大本營(yíng)”成都地區(qū)的銷售金額下降明顯。2019年9月，藍(lán)光發(fā)展在上海新設(shè)總部，正式形成“上海+成都”雙總部。

財(cái)報(bào)顯示，2020年藍(lán)光發(fā)展在成都地區(qū)的銷售金額同比下滑18.67%至153.92億元，區(qū)域貢獻(xiàn)下降至集團(tuán)第3位。此外，藍(lán)光發(fā)展華東地區(qū)的貢獻(xiàn)值大幅提升14.36%至298.43億元，進(jìn)入較早的滇渝地區(qū)的銷售金額同比增長(zhǎng)23.29%至137.26億元。

藍(lán)光發(fā)展在接連賣掉醫(yī)藥和物業(yè)板塊后，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯乏力。“賣子求生”的背后是藍(lán)光發(fā)展的流動(dòng)性壓力，但并不能從根本上解決其流動(dòng)性壓力問題，猶如飲鴆止渴。

仍踩中一條“紅線”

所謂三道紅線，即剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%；凈負(fù)債率大于100%；現(xiàn)金短債比小于1.0倍。

令人大跌眼鏡的是，財(cái)報(bào)顯示，2020年6月末藍(lán)光發(fā)展“三道紅線”全不達(dá)標(biāo)。具體來看，藍(lán)光發(fā)展剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為71.34%，凈負(fù)債率為105.63%，現(xiàn)金短債比僅0.79倍。

但截至2020年12月末，藍(lán)光發(fā)展剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為73.03%，凈負(fù)債率88.57%，現(xiàn)金短債比為1.06，雖然相比于2020年6月末稍有好轉(zhuǎn)，但仍踩中一條“紅線”，這句意味藍(lán)光發(fā)展有息負(fù)債規(guī)模年增速不能超過10%。

通過查閱藍(lán)光發(fā)展近年來現(xiàn)金流量表，可以明顯看出其現(xiàn)金流對(duì)籌資活動(dòng)依賴較大。

2017~2020年，藍(lán)光發(fā)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為75.54億元、4.62億元、38.33億元和-61.27億元；同期投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-95.30億元、-100.11億元、-96.52億元和-47.90億元；同期籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~43.90億元、213.66億元、69.66億元和155.35億元。

2017~2020年末，藍(lán)光發(fā)展有息債務(wù)分別為352.09億元、577.01億元、645.25億元和861.66億元，債務(wù)規(guī)模持續(xù)大幅增長(zhǎng)。截至2021年3月末，藍(lán)光發(fā)展有息債務(wù)882.8億元，其中短期債務(wù)417.4億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額263.37億元；同期末，藍(lán)光發(fā)展本部有息債務(wù)138.71億元，其中短期債務(wù)49.08億元，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額僅0.17億元，對(duì)短期債務(wù)的覆蓋能力極為匱乏。

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2020年以來，藍(lán)光發(fā)展新發(fā)7只債券，發(fā)行額合計(jì)62.5億元，目前共存續(xù)17只債券，余額合計(jì)124.41億元，其中10只余額合計(jì)69.41億元的債券將于1年內(nèi)到期/面臨回售行權(quán)，藍(lán)光發(fā)展面臨較大的集中兌付壓力。

此外，2020年2月以來藍(lán)光發(fā)展新發(fā)4筆美元債，發(fā)行利率分別高達(dá)11%、10.5%、10.5%和10.4%，融資成本較高，市場(chǎng)認(rèn)可度較差。

綜合來看，藍(lán)光發(fā)展“大本營(yíng)”成都銷售金額明顯下降，扣非歸母凈利潤(rùn)持續(xù)下滑，疊加控股股東及其一致行動(dòng)人頻繁質(zhì)押股權(quán)，此外，在接連賣掉醫(yī)藥和物業(yè)板塊后，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯乏力，并且已踩“三道紅線”中的一條，再融資能力受限。毋庸置疑的是，上述因素短期內(nèi)不可消除，藍(lán)光發(fā)展未來業(yè)務(wù)的發(fā)展必將受此制約。

一度被冠以“黑馬“之名的川系房企藍(lán)光發(fā)展，從根本上解決流動(dòng)性壓力是其必經(jīng)之路。