4月19日，易方達(dá)基金公司公布旗下多只基金產(chǎn)品一季報，“千億基金經(jīng)理”張坤管理的4只公募基金，合計虧損56.6億元。

盡管張坤管理的易方達(dá)藍(lán)籌精選混合、易方達(dá)中小盤混合、易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合和易方達(dá)亞洲精選股票4只基金一季度都以虧損告終，但追捧者依然絡(luò)繹不絕，截至2020年3月31日，張坤管理基金總規(guī)模已經(jīng)增長至1331億元，其中易方達(dá)藍(lán)籌精選的規(guī)模接近890億元，基金份額在Q1凈增長31%。

過去一個季度，張坤略微減少了股票組合中白酒的比例，增加了銀行、醫(yī)療、調(diào)味品等行業(yè)的配置，并繼續(xù)重倉騰訊、美團(tuán)和港交所這三只白馬港股。

在報告中，張坤再次強(qiáng)調(diào)投資企業(yè)的“內(nèi)在價值”。表示判斷周期性的頂部和底部幾乎是不可能的，但只要公司內(nèi)在價值穩(wěn)步提升，股價運(yùn)行中樞提升就是遲早的事情。

一季度，張坤買了哪些股票？

先來梳理一下2021年Q1張坤的持倉都有哪些變化。

首先是規(guī)模890億元的易方達(dá)藍(lán)籌精選。

先看前十位的持倉，與2020年四季度一樣，藍(lán)籌精選的前十名持倉股票中依然有4只白酒股，但是倉位卻有一定減少。一季度五糧液和茅臺的倉位依然維持在10%左右，而瀘州老窖和洋河股份在股票組合中的占比卻從2020年Q4的9.48%和9.25%，降至7.62%和4.68%。

同時張坤大舉買入銀行股。招商銀行（A+H）成為新晉重倉股（占比接近10%上限），平安銀行也擠進(jìn)股票組合前十。根據(jù)季報，扣除港交所，去年四季度金融類股票占比約為1.75%，一季度已經(jīng)增長至12.66%，也就說藍(lán)籌精選在一季度買入了將近100億元銀行股。

三只白馬港股美團(tuán)、騰訊、港交所的倉位沒有太大變化，安防第一股海康微視的持倉比例從去年Q4的5.02%增長至5.72%。此外，去年Q4持倉占比達(dá)到3.54%和3.07%的醫(yī)療股愛爾眼科和海底撈兄弟公司頤海國際，則跌出了易方達(dá)藍(lán)籌精選的持倉前十。

接下來再看316億的易方達(dá)中小盤混合。

今年Q1易方達(dá)中小盤混合大量“賣酒”。去年Q4中小盤混合持倉前四位都是四只白酒股，持股比例均接近10%。今年Q1五糧液、茅臺持倉占比依然維持在9.2%和8.94%，但洋河股份、瀘州老窖的倉位均已跌出組合前十。

同時醫(yī)療健康類倉位進(jìn)一步增加。去年Q4中小盤混合中有美年健康、通策醫(yī)療、天壇生物三只醫(yī)療股，倉位加起來約占基金資產(chǎn)的15.6%；今年Q1增加了一只華蘭生物，醫(yī)療健康類的股票持倉超過25%。

此外，今年Q1中小盤混合還增加了調(diào)味品類股票的持倉。主營食用香精和雞尾酒品牌RIO的百潤股份，以及廚邦系列調(diào)味品的制造商中炬高新，首次進(jìn)入中小盤持倉前十，持倉占比分別為5.8%和5.23%。

最后說一下規(guī)模相對較小的易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合和易方達(dá)亞洲精選。

易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合的倉位與藍(lán)籌精選大同小異，唯一的區(qū)別就是持倉更加集中在四只白酒（五糧液、茅臺、瀘州老酒、洋河股份）、三只港股（騰訊、美團(tuán)、港交所）和海康威視，8只股票的總持倉超過基金資產(chǎn)的70%，相比去年Q4最大的變化就是洋河股份的持倉占比從10%下降至5%。

易方達(dá)亞洲精選主要投資港/美上市的紅籌和中概股，與去年Q4相比，京東、美團(tuán)、騰訊、港交所、好未來的持倉比例基本沒有變化，阿里和新東方的持倉比例則下降了一半。此外與藍(lán)籌精選的方向相同，Q1亞洲精選大量買入招商銀行港股，持倉比例升至10%。

總體來看張坤Q1的主要變化有3個：第一是通過減持洋河和瀘州老窖，降低股票組合中白酒股的倉位；第二是增持銀行股，重倉招商銀行；第三是調(diào)整不能做港股的易方達(dá)中小盤的賽道布局，包括加倉醫(yī)療股，布局調(diào)味品賽道。

張坤在季報中說了啥

按照慣例，張坤在報告中分析了過去一個季度對于基金投資和運(yùn)作的邏輯。

張坤認(rèn)為，一季度股票市場分化較為明顯，鋼鐵、公用事業(yè)、銀行、休閑服務(wù)等行業(yè)表現(xiàn)較好，而國防軍工、非銀金融、通信等行業(yè)表現(xiàn)相對落后。

在投資策略上，張坤再一次強(qiáng)調(diào)自己認(rèn)為判斷股價周期性波動進(jìn)行投資的方式并不可取，其核心策略依然堅持研究企業(yè)長期創(chuàng)造自有現(xiàn)金流能力，判斷企業(yè)的內(nèi)在價值，通過長期持有優(yōu)質(zhì)企業(yè)而獲得長期回報。

去年四季度業(yè)績高歌猛進(jìn)時，張坤也在季報中講過相似的內(nèi)容。但在那時張坤阻止不了基民們追漲的熱情，當(dāng)下也很難平息他們虧錢的怒火。

原文如下（易方達(dá)藍(lán)籌精選）：

2021 年一季度，A 股市場震蕩下跌，滬深 300 指數(shù)下跌 3.13%，上證指數(shù)下跌 0.90%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌 7.00%；港股市場震蕩上漲，恒生指數(shù)上漲 4.21%，恒生中國企業(yè)指數(shù)上漲 2.18%。

年初雖有偶發(fā)的新型冠狀病毒肺炎案例，但國內(nèi)的生產(chǎn)和生活基本恢復(fù)正常。全球來看，隨著疫苗的接種，各國的疫情整體沒有再次加劇，企業(yè)的經(jīng)營活動也開始緩慢恢復(fù)。各國政府積極應(yīng)對，保持了較寬松的貨幣政策和積極的財政政策。股票市場方面，一季度分化較為明顯，鋼鐵、公用事業(yè)、銀行、休閑服務(wù)等行業(yè)表現(xiàn)較好，而國防軍工、非銀金融、通信等行業(yè)表現(xiàn)相對落后。

本基金在一季度股票倉位基本保持穩(wěn)定，并對結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整。行業(yè)方面，降低了食品飲料等行業(yè)的配置，增加了銀行等行業(yè)的配置。個股方面，我們依然長期持有商業(yè)模式出色、行業(yè)格局清晰、競爭力強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)公司。

我們著眼于企業(yè)內(nèi)在價值和長期表現(xiàn)優(yōu)中選優(yōu)，力求組合中企業(yè)內(nèi)在價值的總和長期看近似于一條逐步增長的曲線。那樣的話，相當(dāng)于企業(yè)的價值每天都以很小的幅度提升。但實(shí)際上，股價的波動幅度遠(yuǎn)超于此。原因在于，第一，不同投資者會對企業(yè)價值積累的速度甚至方向產(chǎn)生分歧，比如企業(yè)遇到經(jīng)營困難時，有投資人認(rèn)為是短期困難能夠克服，而有投資者認(rèn)為是長期衰落的開始；第二，不同投資者的機(jī)會成本不同，因此對未來收益率的要求不同，當(dāng)預(yù)期 20%收益率的投資者認(rèn)為股價太高收益率不夠時，預(yù)期 10%收益率的投資者或許認(rèn)為股價仍然是有吸引力的；第三，情緒會放大影響。而市場的魅力在于，一旦價格遠(yuǎn)離了企業(yè)的內(nèi)在價值，遲早會激發(fā)出負(fù)反饋機(jī)制，產(chǎn)生對沖的買賣力量，把價格重新拉回企業(yè)的內(nèi)在價值線，甚至經(jīng)常會階段性拉過頭，股價就在周而復(fù)始中波動運(yùn)行。

判斷周期性的頂部和底部幾乎是不可能的，而相對可行的是，不斷審視我們組合中的公司長期創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力有沒有受損，如果沒有，只要內(nèi)在價值能夠穩(wěn)步提升，股價運(yùn)行中樞提升就是遲早的事情。如果不了解這條內(nèi)在價值提升曲線的形狀和斜率，就很容易用股價曲線來替代內(nèi)在價值曲線作為指示指標(biāo)。而股價的波動是劇烈的，有時一天都能達(dá)到 20%，如果心中沒有企業(yè)內(nèi)在價值的“錨”，投資就很容易陷入追漲殺跌中。

長期來看，我們認(rèn)為股票市場類似幅度的波動在未來仍會不斷出現(xiàn)，而且事先難以預(yù)測。但只要企業(yè)的內(nèi)在價值提升，這樣的波動就終歸是波動，不會造成本金的永久性損失。而作為管理人，我們唯有通過每天不斷的研究和積累，不斷提高判斷企業(yè)長期創(chuàng)造自由現(xiàn)金流能力的準(zhǔn)確率。