郵儲(chǔ)銀行被低估了嗎？

相比工農(nóng)中建交，同為國(guó)有大型商業(yè)銀行的郵儲(chǔ)銀行有很多獨(dú)特之處。它很年輕，2007年3月才正式成立，至今不過(guò)十余年，而其銀行業(yè)務(wù)可以追溯到百年前；它的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量遠(yuǎn)多于其他大型商業(yè)銀行，自營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量卻又最少；它從中國(guó)郵政獨(dú)立出來(lái)，但無(wú)論業(yè)務(wù)或股權(quán)都依然與郵政高度關(guān)聯(lián)……

大概源于這些看似矛盾的特質(zhì)，郵儲(chǔ)銀行很長(zhǎng)時(shí)間里缺乏關(guān)注度，2019年12月上市A股后甚至出現(xiàn)盤中破發(fā)的情形。直到2020年12月，知名價(jià)值投資人李錄通過(guò)旗下喜馬拉雅資本分兩次增持郵儲(chǔ)銀行H股，使這家可能被低估的銀行倍受關(guān)注。

郵儲(chǔ)銀行被低估了嗎？回答這個(gè)問題，要分析郵儲(chǔ)銀行的基因去理解它的模式與潛力。

1

基因

郵儲(chǔ)銀行的前身可以追溯到1919年，當(dāng)年7月1日，中華民國(guó)交通部郵政局開辦郵政儲(chǔ)金業(yè)務(wù)，后將其獨(dú)立為郵政儲(chǔ)金匯業(yè)局。至1940年，郵政儲(chǔ)金匯業(yè)局已成為國(guó)民黨金融體系的重要組成部分。

1949年國(guó)民黨撤出大陸，中國(guó)人民郵政接管郵政儲(chǔ)金匯業(yè)局。當(dāng)時(shí)郵政開展的儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)主要代辦個(gè)人儲(chǔ)蓄和非經(jīng)營(yíng)性的群眾團(tuán)體的存款，將收儲(chǔ)金融全部轉(zhuǎn)存人民銀行，由銀行付給利息。此后三年，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)思想的指導(dǎo)下，中國(guó)人民銀行逐漸建立起“大一統(tǒng)”的國(guó)家銀行體系，即中國(guó)人民銀行同時(shí)具有中央銀行和商業(yè)銀行的雙重職能，高度壟斷金融業(yè)。這種背景下，1953年9月1日郵政停辦儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)。

國(guó)家銀行體系“大一統(tǒng)”格局延續(xù)了二十余年。隨著1978年改革開放，這種體系已難以適應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，1979年時(shí)任國(guó)務(wù)院副總理鄧小平提出“必須把銀行真正辦成銀行”。此后，國(guó)內(nèi)銀行體系逐漸由“大一統(tǒng)”過(guò)渡為中央銀行與商業(yè)銀行分離的“二元”格局，“工農(nóng)中建”四大國(guó)有專業(yè)銀行相繼恢復(fù)。

郵政儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)的恢復(fù)也被列入日程。1981年郵電部門開始籌備郵政儲(chǔ)蓄，1986年1月8日，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組決定恢復(fù)郵政部門的儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)，同年3月，中國(guó)人民銀行與原郵電部簽訂《關(guān)于開辦郵政儲(chǔ)蓄的協(xié)議》，郵電部成立郵政儲(chǔ)匯局（郵儲(chǔ)銀行前身），負(fù)責(zé)全國(guó)的郵政儲(chǔ)蓄與匯兌業(yè)務(wù)。

剛成立的郵政儲(chǔ)匯局沒有獨(dú)立的存款賬戶，將所有吸收的資金全部繳存中國(guó)人民銀行，收取一定比例手續(xù)費(fèi)。此時(shí)的存款業(yè)務(wù)是郵政代中國(guó)人民銀行辦理，更像是中間業(yè)務(wù)，這種模式持續(xù)了近四年。1990年1月，“繳存款”的代辦轉(zhuǎn)變?yōu)椤稗D(zhuǎn)存款”的自辦模式，即郵政將儲(chǔ)蓄資金由繳存改為全額轉(zhuǎn)存人民銀行。人民銀行不再向郵政支付手續(xù)費(fèi)，而是按雙方協(xié)商利率計(jì)付利息，即郵政獨(dú)立經(jīng)營(yíng)儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)收入也由手續(xù)費(fèi)改為利差。由于人民銀行給予郵政高于市場(chǎng)的利率，郵政儲(chǔ)蓄享受了巨大的政策紅利，隨后十余年間迅速崛起。2004年全國(guó)郵政儲(chǔ)蓄存款余額達(dá)到10082億元，市場(chǎng)占有率為8.86%。

崛起背后的另一個(gè)重要推動(dòng)力量是郵政遍布全國(guó)的密集網(wǎng)點(diǎn)。新中國(guó)成立后幾十年間，擔(dān)負(fù)通信使命的郵政持續(xù)深耕網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，逐步建成溝通城鄉(xiāng)、覆蓋全國(guó)的郵政網(wǎng)絡(luò)。1999年郵政擁有8.4萬(wàn)處郵政局所，形成覆蓋全國(guó)幾乎所有城鄉(xiāng)的密集網(wǎng)絡(luò)，其中3.1萬(wàn)個(gè)網(wǎng)點(diǎn)開辦儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)。這張巨網(wǎng)之上，郵政儲(chǔ)蓄擁有很強(qiáng)的渠道優(yōu)勢(shì)，尤其在鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)點(diǎn)，難有銀行與之競(jìng)爭(zhēng)。

但是隨著存款規(guī)模不斷擴(kuò)大，政策利率扶持、貸款業(yè)務(wù)缺失的模式弊端也被放大。一方面，郵儲(chǔ)大量存款以高于市場(chǎng)的利率轉(zhuǎn)存人民銀行，不僅造成人民銀行承擔(dān)了高成本的負(fù)債壓力，而且加大了人民銀行基礎(chǔ)貨幣的投放難度，可能造成貨幣供應(yīng)被動(dòng)緊縮。另一方面，“只存不貸”造成郵儲(chǔ)所在區(qū)域存款流失，尤其鄉(xiāng)鎮(zhèn)、農(nóng)村資金失血嚴(yán)重，金融生態(tài)遭到破壞，矛盾突顯，這種模式越加難以持續(xù)，改革勢(shì)在必行。

改革從郵政儲(chǔ)蓄市場(chǎng)化開始。2003年時(shí)任中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川提出：研究并制定利率市場(chǎng)化方案，完善郵政儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)存利率機(jī)制，建立農(nóng)村資金回流機(jī)制。當(dāng)年8月，國(guó)家調(diào)整郵政儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)存款政策，實(shí)行郵政儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)存款的新老劃段，規(guī)定郵政儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)可以從事債券投資和協(xié)議存款、自主運(yùn)用新增資金。三年后，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)郵政儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)小額貸款業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理的意見》，結(jié)束“只存不貸”模式，標(biāo)志著郵政儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)資產(chǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)化的形成。

同時(shí)，為配合金融業(yè)務(wù)的市場(chǎng)化改革，郵政儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)逐漸從郵政集團(tuán)的組織體系中獨(dú)立出來(lái)。2004年5月，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《郵政儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，明確要求郵政儲(chǔ)蓄與郵政業(yè)務(wù)應(yīng)實(shí)行“財(cái)務(wù)分開和分賬經(jīng)營(yíng)”。2006年12月，銀監(jiān)會(huì)正式批準(zhǔn)中國(guó)郵政以全資方式出資200億元人民幣組建中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行。2007年3月6日，郵儲(chǔ)銀行正式成立。

雖然成立至今不過(guò)十余年，但延續(xù)百年的郵政基因，是理解郵儲(chǔ)銀行業(yè)務(wù)模式的重要基礎(chǔ)。

2

模式

2007年成立時(shí)，為充分發(fā)揮郵政集團(tuán)和郵儲(chǔ)銀行雙方優(yōu)勢(shì)，郵儲(chǔ)銀行確立了“自營(yíng)+代理”的渠道模式，即郵儲(chǔ)銀行不僅設(shè)立自營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)，還與郵政集團(tuán)訂立委托代理協(xié)議，委托其在經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)代理郵儲(chǔ)銀行提供服務(wù)。

這種模式延續(xù)了當(dāng)年郵政郵蓄業(yè)務(wù)的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，是郵儲(chǔ)銀行與傳統(tǒng)商業(yè)銀行的重要區(qū)別。截止2020年6月，郵儲(chǔ)銀行共有自營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)7882個(gè)，少于工農(nóng)中建交五大行，但算上31750個(gè)代理網(wǎng)點(diǎn)，郵儲(chǔ)銀行營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)達(dá)39632個(gè)，覆蓋中國(guó)99%的縣市，形成銀行業(yè)中營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)最多、覆蓋面最廣的渠道網(wǎng)絡(luò)。這個(gè)網(wǎng)絡(luò)70%分布在縣域地區(qū)，50%以上分布在中西部，使得郵儲(chǔ)銀行能夠滲透到金融基礎(chǔ)相對(duì)薄弱的區(qū)域，避開傳統(tǒng)大行、建立差異化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

受益于網(wǎng)點(diǎn)的密集覆蓋，郵儲(chǔ)銀行為超過(guò)6億的個(gè)人客戶提供存貸、信用卡等金融服務(wù)。但是相比提供全面金融服務(wù)的自營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)，代理網(wǎng)點(diǎn)的服務(wù)范圍大多局限在儲(chǔ)蓄存款與信用卡還款、代收付等中間業(yè)務(wù)，沒有貸款業(yè)務(wù)。這種業(yè)務(wù)構(gòu)成使郵儲(chǔ)銀行的資產(chǎn)負(fù)債呈現(xiàn)出兩個(gè)重要特征。

一是大量的個(gè)人存款。2020年9月郵儲(chǔ)銀行共有10萬(wàn)億存款，其中個(gè)人存款規(guī)模8.75萬(wàn)億元，占比超過(guò)80%，顯著高于其他大型商業(yè)銀行的個(gè)人存款占比。大多是存款不高、議價(jià)能力相對(duì)較低的個(gè)人用戶，為郵儲(chǔ)銀行提供了較低的負(fù)債成本，2020年上半年郵儲(chǔ)銀行存款付息率僅為1.61%，低于商業(yè)大行平均水平。

二是優(yōu)異的資產(chǎn)質(zhì)量。2020年9月郵儲(chǔ)銀行不良貸款率為0.88%，撥備覆蓋率為403.21%，不良率遠(yuǎn)低于同業(yè)。這種優(yōu)勢(shì)與郵儲(chǔ)銀行貸款業(yè)務(wù)的開展方式息息相關(guān)，相比其他大行，郵儲(chǔ)銀行發(fā)力信貸業(yè)務(wù)較晚，2006年開始試點(diǎn)，2014年才有明顯提升。受限于代理網(wǎng)點(diǎn)的服務(wù)范圍，貸款比例始終不高，到2020年6月，信貸資產(chǎn)僅占總資產(chǎn)的49.98%，低于所有上市銀行，其余資產(chǎn)主要是風(fēng)險(xiǎn)極低的同業(yè)存款與債券投資。

所有貸款中60%以上都是個(gè)人貸款，其中又以住房貸款為主，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率較小。另外，由于起步較晚，郵儲(chǔ)銀行的公司信貸業(yè)務(wù)避開了前期信用風(fēng)險(xiǎn)暴露周期，貸款中如建筑、房地產(chǎn)等行業(yè)比重較低，這使得郵儲(chǔ)銀行對(duì)公不良貸款率大幅低于同行。

以住房為主的個(gè)人貸款、主要覆蓋低風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的對(duì)公貸款、同業(yè)存款與債券投資等構(gòu)成了郵儲(chǔ)銀行顯著優(yōu)于同行的資產(chǎn)質(zhì)量，利息凈收入在營(yíng)收中占比最高。2020年上半年郵儲(chǔ)銀行的利息凈收入為1229.54億元，占營(yíng)業(yè)收入84%。相比之下，中間業(yè)務(wù)產(chǎn)生的手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入較低，僅97.28億元，對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)度明顯低于其他大行。一是因?yàn)猷]儲(chǔ)銀行中間業(yè)務(wù)起步較晚、發(fā)展程度不高；二是因?yàn)猷]儲(chǔ)銀行與代理網(wǎng)點(diǎn)“誰(shuí)辦理誰(shuí)受益”的計(jì)費(fèi)原則，郵儲(chǔ)銀行先在自身財(cái)報(bào)中確認(rèn)收入，再按約定由郵儲(chǔ)銀行支付給郵政集團(tuán)，因此體現(xiàn)在郵儲(chǔ)銀行賬面的手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入很少。

獨(dú)特的“自營(yíng)+代理”模式同樣體現(xiàn)在郵儲(chǔ)銀行的費(fèi)用結(jié)構(gòu)中，相比其他銀行，郵儲(chǔ)銀行的業(yè)務(wù)及管理費(fèi)中多出一項(xiàng)“儲(chǔ)蓄代理費(fèi)”，這是郵儲(chǔ)銀行向代理網(wǎng)點(diǎn)支付的儲(chǔ)蓄代理費(fèi)用，計(jì)費(fèi)原則遵循“固定費(fèi)率、分檔計(jì)費(fèi)”，即針對(duì)不同期限的存款采取不同的費(fèi)率。由于這項(xiàng)費(fèi)用的產(chǎn)生，郵儲(chǔ)的成本收入比顯著高于其他大行，2020年上半年達(dá)到56.29%。

無(wú)論是廣泛分布縣域地區(qū)的個(gè)人用戶、大量的個(gè)人存款，或是顯著區(qū)別于同行的收入費(fèi)用結(jié)構(gòu)，都可以從郵儲(chǔ)銀行的郵政基因以及由此形成的“自營(yíng)+代理”模式中找到源頭。因此構(gòu)成的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，為郵儲(chǔ)銀行的未來(lái)發(fā)展帶來(lái)很大的想象空間。

3

潛力

2013年到2020年，全國(guó)居民人均可支配收入由18310元增長(zhǎng)到32189元，年復(fù)合增長(zhǎng)率8.39%。居民收入增長(zhǎng)帶來(lái)消費(fèi)升級(jí)，對(duì)銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，用戶對(duì)貸款、信用卡、理財(cái)?shù)确?wù)提出了更加多樣化的需求，零售金融業(yè)務(wù)開始扮演越來(lái)越重要的角色。隨著居民收入的進(jìn)一步提升，零售金融業(yè)務(wù)潛力巨大。另外，相比曾經(jīng)占主導(dǎo)地位的對(duì)公金融，零售業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分散、具有天然的穩(wěn)定性，優(yōu)勢(shì)明顯。大力發(fā)展零售業(yè)務(wù)成為越來(lái)越多銀行在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下戰(zhàn)略選擇的共識(shí)，以招商銀行、平安銀行為代表的銀行紛紛構(gòu)建大零售戰(zhàn)略，如今兩家銀行零售業(yè)務(wù)營(yíng)收占比均已超過(guò)50%。

另一個(gè)趨勢(shì)是縣域經(jīng)濟(jì)的崛起。據(jù)工信部賽迪顧問縣域經(jīng)濟(jì)研究中心2020年發(fā)布的《中國(guó)縣域經(jīng)濟(jì)百?gòu)?qiáng)研究》，百?gòu)?qiáng)縣以占全國(guó)不到2%的土地、7%的人口，創(chuàng)造了全國(guó)約10%的GDP。這種崛起帶來(lái)“五環(huán)外”消費(fèi)者愈加強(qiáng)勁的消費(fèi)活力，以農(nóng)村為例，全國(guó)農(nóng)村網(wǎng)絡(luò)零售額由2014年1800億元增長(zhǎng)到2019年1.7萬(wàn)億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)56.69%。這一趨勢(shì)成就了拼多多、蜜雪冰城等企業(yè)的快速發(fā)展。

對(duì)于擁有覆蓋全國(guó)99%縣市網(wǎng)點(diǎn)、超過(guò)6億個(gè)人用戶的郵儲(chǔ)銀行，金融業(yè)務(wù)零售化、縣域經(jīng)濟(jì)崛起都提供了絕佳的發(fā)展機(jī)遇。郵儲(chǔ)銀行管理層順勢(shì)而為，提出“做差異化的零售銀行”戰(zhàn)略，這種企圖進(jìn)一步體現(xiàn)在郵儲(chǔ)銀行的愿景中“建設(shè)客戶信賴、特色鮮明、穩(wěn)健安全、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、價(jià)值卓越的一流大型零售銀行”。與定位珠三角、長(zhǎng)三角等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)區(qū)域的招商銀行不同，郵儲(chǔ)銀行基于網(wǎng)點(diǎn)廣泛覆蓋縣域地區(qū)的差異化優(yōu)勢(shì)，將業(yè)務(wù)定位于更為廣泛的城鄉(xiāng)、農(nóng)村。圍繞這種定位提出個(gè)人金融業(yè)務(wù)的智能化、集約化轉(zhuǎn)型，由此可能帶來(lái)一系列的業(yè)務(wù)演變。

挖掘存量用戶將進(jìn)一步推升個(gè)人貸款業(yè)務(wù)比重。由于貸款業(yè)務(wù)起步較晚、代理網(wǎng)點(diǎn)長(zhǎng)期未開展貸款業(yè)務(wù)，郵儲(chǔ)銀行的貸款占比較其他大行存在明顯差距。依托廣泛的代理網(wǎng)點(diǎn)覆蓋與存量用戶基礎(chǔ)，個(gè)人貸款業(yè)務(wù)存在較大想象空間。

消費(fèi)場(chǎng)景的持續(xù)滲透將釋放消費(fèi)金融業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛能。相比現(xiàn)有的個(gè)人用戶規(guī)模，郵儲(chǔ)銀行的信用卡、電子支付等消費(fèi)金融服務(wù)有很大成長(zhǎng)空間。以信用卡為例，2020年6月，郵儲(chǔ)銀行的借記卡結(jié)存卡量10.19億張，信用卡結(jié)存卡量?jī)H3341.65萬(wàn)張，占比不到4%，潛力巨大。隨著郵儲(chǔ)銀行滲透更多的消費(fèi)渠道和場(chǎng)景，龐大存量用戶釋放的潛能不可估量。

不斷增加的居民理財(cái)需求將推動(dòng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)。據(jù)銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布的《中國(guó)銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年度報(bào)告（2020）》，2020年底我國(guó)銀行理財(cái)市場(chǎng)持有理財(cái)產(chǎn)品的投資者數(shù)量達(dá)4162.48萬(wàn)，較上年增長(zhǎng)86.85%，銀行理財(cái)用戶與資金規(guī)模快速擴(kuò)大，由此可能為郵儲(chǔ)銀行帶來(lái)理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)模快速增長(zhǎng)。

對(duì)金融科技的持續(xù)投入將提升郵儲(chǔ)銀行的整體經(jīng)營(yíng)效率。面對(duì)科技為金融行業(yè)帶來(lái)的改變，郵儲(chǔ)銀行積極應(yīng)對(duì)，一方面將業(yè)務(wù)線上化、數(shù)據(jù)化，如通過(guò)手機(jī)銀行戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)線上線下一體化的渠道建設(shè)；另一方面利用數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)場(chǎng)景化獲客、客戶關(guān)系管理、智能化風(fēng)控等業(yè)務(wù)與管理環(huán)節(jié)。隨著應(yīng)用逐漸深化，科技有望對(duì)郵儲(chǔ)銀行低于同業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率帶來(lái)顯著提升。

這些趨勢(shì)將很大程度提升郵儲(chǔ)銀行的利息凈收入、增加信用卡等中間業(yè)務(wù)收入占比、降低成本費(fèi)用比，最終呈現(xiàn)為更具投資價(jià)值的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。回顧近幾年，郵儲(chǔ)銀行已經(jīng)在有計(jì)劃的補(bǔ)齊短板：2015年11月中郵消費(fèi)金融成立，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)布局展開；2019年5月郵儲(chǔ)銀行獲批在6個(gè)省的代理網(wǎng)點(diǎn)試點(diǎn)輔助小額貸款業(yè)務(wù)，代理網(wǎng)點(diǎn)的個(gè)人貸款業(yè)務(wù)有望廣泛鋪開；2019年12月中郵理財(cái)獲批開業(yè)，財(cái)富管理業(yè)務(wù)的拓展空間進(jìn)一步被打開……未來(lái)更多行動(dòng)值得期待。

4

結(jié)語(yǔ)

從最初依附郵政的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)，到如今獨(dú)立的大型商業(yè)銀行，郵儲(chǔ)銀行的郵政基因從未變過(guò)。這種基因使得郵儲(chǔ)銀行形成“自營(yíng)+代理”的獨(dú)特模式，憑借覆蓋范圍最廣的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)、龐大的縣域個(gè)人用戶規(guī)模，“年紀(jì)輕輕”的郵儲(chǔ)銀行得以在強(qiáng)手林立的銀行業(yè)建立起差異化優(yōu)勢(shì)。

郵儲(chǔ)銀行的潛力正是建立在這種優(yōu)勢(shì)之上，得益于龐大的縣域用戶規(guī)模，它可以避開經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域的激烈競(jìng)爭(zhēng)，定位“差異化的零售銀行”。為此實(shí)施的一系列業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，在縣域經(jīng)濟(jì)崛起的趨勢(shì)下呈現(xiàn)出巨大的發(fā)展?jié)摿Α?

郵儲(chǔ)銀行被低估了嗎？取決于它的既有優(yōu)勢(shì)能維持多久、傳承郵政基因的“差異化零售銀行”戰(zhàn)略能走多遠(yuǎn)。