【聚焦IPO】同富股份再戰(zhàn)IPO：近九成收入靠貼牌，毛利率低于同行，應(yīng)收賬款高企

同富股份時隔三年再次沖擊IPO。6月19日，浙江同富特美刻股份有限公司（簡稱：同富股份）遞表北交所，保薦機(jī)構(gòu)為光大證券。

靠“貼牌”為生的同富股份貼牌產(chǎn)品收入在總營收重占比高達(dá)九成，已經(jīng)成為給國際打牌的“嫁衣工廠”，這種寄人籬下的生意模式真的能長久嗎？

為了實(shí)現(xiàn)上市目標(biāo)，同富股份已經(jīng)死磕三年，如今換賽道沖擊北交想要撬開資本大門。答案恐怕只有時間能夠證明。

01

毛利率下滑，貼牌代工的“寄生”困境

天眼查數(shù)據(jù)顯示，同富股份自2017年創(chuàng)立，公司定位跨境B2B電商企業(yè)，將業(yè)務(wù)重心聚焦于不銹鋼保溫器皿，此業(yè)務(wù)占營收比例高達(dá)85.15%，同時還涉足塑料器皿、玻璃器皿及戶外產(chǎn)品等多元化品類，旗下?lián)碛蠺OMIC、水魔王、BottleBottle等自主品牌，更是行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)起草單位之一，與星巴克、沃爾瑪、Takeya等國際知名品牌攜手合作，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球近80個國家。

然而同富股份的業(yè)務(wù)模式卻深陷“寄生”困境。同富股份嚴(yán)重依賴貼牌業(yè)務(wù)，貼牌產(chǎn)品銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入約九成，報(bào)告期內(nèi)公司營收從2022年的19.73億增長至2024年的27.6億，2024年?duì)I收增長率達(dá)30.35%，主要得益于不銹鋼器皿銷售規(guī)模的增長。

主要客戶涵蓋RealValue、Hydrojug等眾多知名品牌商與大型商超。而自有品牌產(chǎn)品銷售收入占比僅一成左右，這種“重貼牌、輕自有”的業(yè)務(wù)模式，雖能在短期內(nèi)借助大品牌的影響力快速打開市場、提升營收規(guī)模。但長遠(yuǎn)來看，卻使公司陷入被動局面，缺乏對產(chǎn)品定價(jià)權(quán)與核心技術(shù)的掌控，難以構(gòu)建自身的核心競爭力。

長期的貼牌代工模式，也深刻影響了同富股份的毛利率表現(xiàn)。2022-2024年，其毛利率分別為25.86%、26.51%、24.74%，持續(xù)低于同行業(yè)可比公司28.84%-30.69%的均值水平。公司將毛利率下滑歸因于不銹鋼器皿毛利率及收入占比的變動，但本質(zhì)原因是缺乏核心技術(shù)支撐。在產(chǎn)品高度同質(zhì)化的市場中，沒有獨(dú)特的技術(shù)優(yōu)勢與產(chǎn)品差異化特性，就難以提升產(chǎn)品附加值，只能在激烈的價(jià)格競爭中艱難求生，毛利率也因此被持續(xù)壓低。

應(yīng)收賬款問題更是同富股份的一大“心病”。2022-2024年，公司應(yīng)收賬款金額從30.86億元增至44.77億元，占營收比例從15.64%攀升至16.22%，顯著高于行業(yè)均值。2024年應(yīng)收賬款增速超過營收增速，這不禁讓人質(zhì)疑公司是否存在通過放寬信用政策來刺激銷售、沖業(yè)績的嫌疑。

與此同時應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)低迷，2024年僅6.62次，遠(yuǎn)低于行業(yè)均值，且連續(xù)三年低于7次，這充分表明公司回款能力薄弱，資金回籠緩慢。大量的應(yīng)收賬款不僅占用了公司寶貴的資金資源，增加了資金成本，還可能面臨壞賬損失的風(fēng)險(xiǎn)。

02

重營銷輕研發(fā)的隱憂

同富股份在經(jīng)營戰(zhàn)略上呈現(xiàn)出顯著的重營銷、輕研發(fā)傾向，這一失衡狀態(tài)對其可持續(xù)發(fā)展構(gòu)成了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

在以跨境B2B與境外線下為主的銷售模式下，公司各期銷售費(fèi)用持續(xù)上揚(yáng)，2022年至2024年從1.61億攀升至2.34億，銷售費(fèi)用率分別達(dá)到8.15%、8.68%、8.48%，長期高于同行業(yè)可比公司3.72%至4.41%的均值，其中僅電商平臺費(fèi)用在銷售費(fèi)用中的占比就從23.85%升至31.26%，對應(yīng)金額從3837.63萬激增至7319.65萬，凸顯出公司在境外市場渠道維護(hù)與推廣上的高額投入，而這種投入與公司高度依賴境外市場的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)形成呼應(yīng)，卻也進(jìn)一步加劇了其在國際市場波動中的經(jīng)營壓力。

然而，與高額營銷投入形成鮮明反差的是研發(fā)投入的嚴(yán)重不足，2024年公司研發(fā)費(fèi)用率僅為1.55%，不僅與自身8.48%的銷售費(fèi)用率差距懸殊，更低于3.51%的行業(yè)均值，與同行業(yè)的哈爾斯和嘉益股份相比差距更為明顯。

哈爾斯2024年研發(fā)投入1.22億元，嘉益股份同年研發(fā)投入9236.04萬元。反觀同富股份，長期處于如此低水平的研發(fā)投入狀態(tài)，直接導(dǎo)致公司技術(shù)壁壘極為薄弱，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，難以實(shí)現(xiàn)差異化創(chuàng)新，缺乏獨(dú)特賣點(diǎn)吸引消費(fèi)者，在激烈的市場競爭中只能陷入價(jià)格戰(zhàn)的泥沼，同時因長期依賴代工模式，產(chǎn)品附加值提升困難重重，利潤空間不斷被壓縮，在行業(yè)競爭格局中逐漸喪失優(yōu)勢地位。

生產(chǎn)環(huán)節(jié)的短板進(jìn)一步加劇了同富股份的發(fā)展困境，占公司收入八成以上的不銹鋼器皿主要依賴外協(xié)生產(chǎn)模式，即由外協(xié)廠商自行采購生產(chǎn)所需原輔材料，并負(fù)責(zé)完整的生產(chǎn)加工過程。

招股書顯示，公司主要產(chǎn)品不銹鋼器皿外協(xié)生產(chǎn)比例約為65%，自主生產(chǎn)比例僅為35%左右，2024年不銹鋼器皿自主生產(chǎn)模式和外協(xié)生產(chǎn)模式的產(chǎn)量分別為2152.1萬只和4095.98萬只，產(chǎn)量占比分別為34.44%和65.56%，而同行業(yè)可比公司中的哈爾斯自主生產(chǎn)比例達(dá)80%左右，嘉益股份也基本為自主生產(chǎn)。

這種過度依賴外協(xié)生產(chǎn)的模式，使得同富股份對生產(chǎn)環(huán)節(jié)的把控能力極為薄弱，在產(chǎn)品質(zhì)量、生產(chǎn)周期等方面極易受到外協(xié)廠商的制約，猶如將命運(yùn)交到了他人手中，發(fā)展前景充滿了不確定性。

03

上市之路荊棘叢生

同富股份的上市進(jìn)程可謂波折不斷，其中實(shí)控人負(fù)面事件猶如一顆“定時炸彈”，給公司的上市之路蒙上了一層陰影。

據(jù)此前多家媒體報(bào)道，2018年，公司實(shí)控人姚華俊與發(fā)起人之一徐榮培因不正當(dāng)競爭糾紛被起訴，一、二審法院裁定賠償損失并承擔(dān)訴訟費(fèi)用。

從募資用途來看，同富股份此次IPO擬募集資金8.2億元，主要投向“年產(chǎn)3500萬只不銹鋼真空保溫器皿及1500萬只塑料器皿建設(shè)項(xiàng)目”和“研發(fā)檢測中心建設(shè)項(xiàng)目”。

這一舉措旨在擺脫公司長期依賴“外協(xié)生產(chǎn)”的模式，向“自主生產(chǎn)”為主轉(zhuǎn)變。通過擴(kuò)充產(chǎn)能、提高生產(chǎn)線自動化和智能化水平，公司期望能夠綜合提升生產(chǎn)運(yùn)營效率，增強(qiáng)自身的核心競爭力。

然而，與之前上交所的招股書相比，北交所募資砍掉了補(bǔ)流項(xiàng)目和跨境電商營銷及運(yùn)營中心建設(shè)項(xiàng)目，募資額也有所減少。這一調(diào)整或許反映了公司在面對市場環(huán)境和監(jiān)管要求變化時的謹(jǐn)慎態(tài)度，但也讓人不禁對公司的資金安排和未來發(fā)展戰(zhàn)略產(chǎn)生疑問。

此外，同富股份作為保溫器皿行業(yè)頭部企業(yè)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)高度依賴境外市場，2022-2024年外銷收入占比持續(xù)超80%，美洲、歐洲地區(qū)銷售額合計(jì)占比超74%。

這種“把雞蛋放在一個籃子里”的策略，在國際貿(mào)易摩擦升級背景下，公司未來可能面臨關(guān)稅壁壘直接沖擊利潤，匯率波動加劇盈利不確定性，貿(mào)易政策變動引發(fā)需求萎縮，業(yè)務(wù)量下降、毛利率下滑等負(fù)面影響。這種風(fēng)險(xiǎn)不僅關(guān)乎公司的短期業(yè)績，更對公司的長期發(fā)展構(gòu)成了威脅。

同富股份短期靠貼牌擴(kuò)規(guī)模的模式雖然能夠帶來一定的市場份額和收入，但長期來看，卻受制于技術(shù)、品牌與現(xiàn)金流的短板。技術(shù)研發(fā)投入不足導(dǎo)致產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，缺乏核心競爭力；

因此，對于同富股份而言，上市只是起點(diǎn)，而非終點(diǎn)。如何在資本的助力下，實(shí)現(xiàn)從從“貼牌代工”向“自主品牌+核心技術(shù)”轉(zhuǎn)型，才是公司未來發(fā)展的關(guān)鍵所在。