“分拆狂魔”微創醫療，再次站上了風口浪尖。

在發布2023年報后，微創醫療的債務問題被擺上臺面：2024年，其須償還兩筆債務，一筆是價值2.95億美元短期銀行借貸；另一筆則是要在6月前贖回4.48億美元的可轉債，兩筆債務總計7.43億美元，約人民幣53.72億元。

截至2023年末，微創醫療賬上的現金及現金等價物僅為10.19億美元，償債壓力巨大。

在微創醫療債務危機的關鍵時刻，有投資人伸出了援手。

4月5日，微創醫療宣布：包括高瓴投資在內的部分投資機構同意向其提供1.50億美元、5.75%年利率的可換股定期貸款融資，同時A公司（HFTY I Holdings Pte. Ltd.）額外為微創醫療提供不超過0.50億美元的貸款，即投資機構或將提供合計不超過2億美元的貸款，還款期限為5年。

同時，公司正與多家金融機構溝通，預計將獲得超過3億美元的信貸支持，以償還2026年可換股債券的所有未償還款項。

也就是說，債務高懸的微創醫療，暫且解了燃眉之急。但這并不意味著，一切萬事大吉。

2020年的股東大會上，微創醫療董事長常兆華喊出的“萬億市值”仍言猶在耳。

在常兆華看來，“微創醫療除生產醫療產品器械外，也是一個生產上市公司的公司。通過這種經營模式，能夠實現公司的持續性增長。”

然而，周期的變化來得很快。

三年過去了，微創醫療離萬億市值的夢越來越遠，除了業績承壓導致財務狀況不容樂觀之外，公司頻繁地分拆子公司上市，也引發了投資者對于該模式的質疑，認為會“掏空”母公司。

版圖不斷擴容的“微創系”，市值卻在縮水，截至發稿，微創醫療的市值只有120.7億港元，僅是其巔峰時期超千億市值的一成。2024年，微創醫療能否順利度過危機，市場正在持續關注。

左手還債，右手發債

給如今微創醫療債務“大雷”埋下隱患的，還要從3年前公司發行的一筆美元可轉債說起。

2021年6月，微創醫療股價正處于高峰，達到70港元左右，此時微創醫療拋出了可轉債融資計劃——發行7億美元可轉債，到期時間為2026年，轉股價格92.82港元/股，預計債券所得款項凈額約為6.895億美元。

微創醫療表示，擬將發行債券所得款項凈額用于研發投資、若干資本開支及營運資金用途。而這筆可轉債的債券持有人有權要求公司于2024年6月11日贖回全部或部分2021年可換股債券。

簡而言之，后續股價若超過轉股價格，持有人可以通過將債券轉化為股票而獲利。但誰承想，微創醫療股價不盡人意，2021年7月，微創醫療的股價來到72.85港元的高位，市值最高超過1300億港元，但隨后，微創醫療便開啟了“跌跌不休”的模式，截至發稿，市值只有120億港元。

去年12月5日至6日，微創醫療連發兩份公告，一邊宣布計劃贖回，一邊宣布計劃發債，引發爭議。

具體來看，微創醫療左手宣布計劃贖回7億美元、2026年到期的零息可轉債，右手計劃發行2.2億美元、2028年到期的可轉債，年息5.75%。簡而言之，就是“借新還舊”。

事實上，“借新還舊”的債權置換在資本市場并不罕見，但此次微創醫療將無息可轉債，置換成高利率的新可轉債，在一定程度上攤薄了上市公司股東權益，同時也側面向市場表明其資金的嚴重不足。

資本市場給出了直接反應。12月6日收盤，微創醫療股價為8.68港元，跌幅達24.91%，并拖累整個“微創系”股價。除微電生理-U，其余幾家“微創系”股價也受到影響，其中微創機器人-B跌9.91%，心通醫療-B跌7.51%，微創腦科學跌3.47%，心脈醫療跌2.16%。

進入2024年，微創醫療再次上演“借新還舊”。

4月5日，微創醫療發布公告稱，為償還2026年可換股債券未償還款項約4.48億美元，原貸款人同意提供1.5億美元可換股定期貸款融資。

值得一提的是，此番融資卻包含了隱含條件。高瓴投資等原貸款人在給予1.5億美元大額融資的同時，也與微創醫療確立了近3年須達到的約束性目標：2024年至2025年，應減虧至-2.75和-0.55億美元；2026年應盈利至少9000萬美元。

這一切的背后，是近幾年微創醫療經營表現得不如人意。

將時間拉回2020年，微創醫療的營收、歸母凈利潤出現了自2014年以來首次負增長。微創醫療解釋稱，是由于疫情以及冠狀支架集采帶來的降價影響。

當年，國家開展冠脈支架集中帶量采購，微創醫療的Firebird2及另一款Firekingfisher冠脈雷帕霉素洗脫鈷基合金支架系統均中標，這導致微創醫療心血管介入業務收入和利潤大幅下滑。

此后幾年，微創醫療沒有止住虧損的步伐。2020年至2023年，微創醫療的歸母凈利潤分別虧損1.91億美元、2.76億美元、4.37億美元、4.78億美元，四年累計虧損13.82億美元，折合人民幣超90億元。

與此同時，常兆華的持股比例逐漸降低。截至2021年6月30日，常兆華持有微創醫療7248萬股，占比3.99%；截至2023年6月30日，常兆華持股數量為3121萬，占比1.70%。

“分拆王”遭反噬

號稱要對標美敦力的微創醫療，曾被稱為資本市場的“分拆王”。

1998年，微創醫療創立，在主攻心臟病10年后就開始多元化布局，陸續覆蓋了骨科截至發稿，微創醫療的市值只有120.7億港元，神經、醫療機器人、醫美、康復等12個賽道，公司于2010年9月在港交所上市。

微創醫療創始人常兆華曾在公開場合表示，微創醫療采用“生產上市公司”的模式，即一邊拓展新業務，成立子公司，一邊引進各路投資者一起“養”，再拆分出來上市。

分拆資產上市不僅能為子公司帶來更多發展資金，還有助于微創系的壯大發展。

于是，自2019年7月以來，“微創系”版圖日益擴大，拆分出心脈醫療、心通醫療、微創機器人、微創腦科學、微創電生理成功上市。

2023年5月，微創心律向港交所遞交招股書，這已經是微創醫療創始人常兆華的第7個IPO。

值得一提的是，微創心律在C輪融資中引入了對賭協議，如若微創心律不能在2025年7月17日前完成上市，或微創心律IPO發行市值少于15億美元且募資額少于1.5億美元，均會面臨贖回風險。贖回代價大約是1.5億美元加上8%的應計復合年利率。

分拆出來的子公司，大多是針對當時的熱門賽道，但目前也只有微創腦科學和心脈醫療處于盈利狀態，大多數的分拆反倒拖累微創醫療，造成了并表虧損。

在2023年的股東大會上，微創醫療明確表示，公司的長期戰略是分拆12家公司獨立上市。微創醫療旗下有多達50余家的子公司都將通過入股、并購等形式注入前述12家上市公司中。

這也令投資者們對微創系的爭議頗多。在投資平臺上，有人認為微創醫療母公司正在被“掏空”，對于上市公司而言，分拆本就是一把雙刃劍。“故事”講得再好，歸根結底，要想在資本市場上站穩腳跟，還是要靠微創醫療和子公司們用業績說話。

常兆華曾表示，哪怕幾乎到了“彈快盡，糧將絕”的時刻，我對于“遲早會有一個高端醫療器械集團從這里走向世界”的信念從未有過片刻的懷疑。但如今從事實看來，微創醫療似乎與自身的目標漸行漸遠。當市場不再認可微創醫療這種拆分策略時，微創醫療又該如何收場？

截至2023年末，微創醫療的現金及現金等價物達到10.20億美元，但由于其仍處于持續大額虧損狀態——2023年微創醫療凈虧損6.49億美元，經營現金流為-2.31億美元。由此可見其財務壓力并不算小。

在2024年3月8日發布的2023年業績預告中，微創醫療公司管理層罕見地給出盈利承諾，首次表示：未來將充分重視財務報表的健康度及現金流的充裕性，通過聚焦業務，提高收入，降低研發費用等相關費用率，致力于在未來幾年大幅減虧并實現盈虧平衡。微創醫療最終能否兌現這一承諾，時間會給出答案。