前幾天，一則某知名PE機(jī)構(gòu)女員工轉(zhuǎn)行“保姆”的消息刷屏朋友圈。“可以擔(dān)任家庭家教、月薪看著給”的她搞得懂投資配置、理得清家庭理財(cái)，如今卻在尋求另一種投資之外的生活態(tài)度。

與此同時(shí)，梅花創(chuàng)投吳世春的一則“脫口秀”表演視頻也在最近幾天破圈，他用十幾分鐘的時(shí)間，以幽默風(fēng)趣的言語調(diào)侃著了當(dāng)下創(chuàng)投圈的困境，投資人的生活以及行業(yè)的未來。

吳世春講到，"以前募資喝紅酒，講英文，與美元 LP 打交道；現(xiàn)在募資，喝白酒，講招商與返投，擁抱人民幣基金。"" 以前出差去北上廣深，現(xiàn)在要去三四線城市，甚至是縣城。" " 以前介紹自己基金時(shí)，只要講出既往業(yè)績(jī)、投資回報(bào)率，現(xiàn)在還要分析宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，美國(guó)會(huì)不會(huì)再加息等。"

水哥曾評(píng)價(jià)“脫口秀的底層邏輯其實(shí)是痛苦。”用所謂玩笑色彩的口吻，講最真實(shí)的痛苦經(jīng)歷。

對(duì)于2023年的創(chuàng)業(yè)投資，全球機(jī)構(gòu)都在捂緊錢包，國(guó)外高盛等大機(jī)構(gòu)紛紛裁員，國(guó)內(nèi)大小VC/PE不是在砍投資條線、就是在降薪調(diào)崗或是關(guān)閉招聘通道。

“行業(yè)都挺苦的現(xiàn)在，只是很多人不愿意承認(rèn)罷了。”

募資難，投資也難

吳世春說，今年募資難，投資也難。這是事實(shí)。

“今年以來，投資人三方盡調(diào)要比前幾年細(xì)很多，為的就是達(dá)到內(nèi)部風(fēng)控和LP的風(fēng)控要求。”北京某PE品牌負(fù)責(zé)人常劍對(duì)編輯講起，最近一家被投企業(yè)在新一輪融資的時(shí)候被機(jī)構(gòu)簽TS后“放了鴿子”。

融資的過程，處處充滿博弈。從財(cái)務(wù)/法務(wù)盡調(diào)、投決以及最終打款，整個(gè)過程變數(shù)太大。企業(yè)方需要了解機(jī)構(gòu)給TS是否慎重，現(xiàn)實(shí)中不少機(jī)構(gòu)為了占坑也時(shí)常會(huì)先出TS，企業(yè)每輪融資都不容易，當(dāng)項(xiàng)目不是處在熱捧風(fēng)口，融資就占弱勢(shì)地位，拿錢才是關(guān)鍵。

但即使拿到2個(gè)TS，也不會(huì)萬事大吉，很多想不到的變數(shù)都會(huì)讓融資不那么十拿九穩(wěn)。

在企業(yè)看來，如果投資機(jī)構(gòu)沒有產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)和認(rèn)知，尤其財(cái)務(wù)投資人，看不懂技術(shù)和產(chǎn)品，再?zèng)]有后續(xù)賦能，只看業(yè)績(jī)報(bào)表，這類機(jī)構(gòu)基本不會(huì)考慮。好公司不缺投資人給TS，不好的公司機(jī)構(gòu)也不會(huì)想投。這也正是當(dāng)前產(chǎn)業(yè)、資本、創(chuàng)業(yè)者之前的別扭關(guān)系。

作為投資人，創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目浩如煙海，如何從中選擇，核心數(shù)據(jù)的判定在資本寒冬成為最根本的因素。誰都希望項(xiàng)目一輪輪被人追著投，機(jī)構(gòu)一個(gè)比一個(gè)大牌。但還是要有承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的覺悟，完善的治理機(jī)制。有些機(jī)構(gòu)專業(yè)參差不齊，創(chuàng)業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)失靈似乎是普便現(xiàn)象。

常劍告訴編輯，“融資失敗的情況很多，死因千千萬，但更多的是如果一家公司沒能在合適的時(shí)間范圍內(nèi)跑出優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，投資人認(rèn)為業(yè)務(wù)增速一般，就會(huì)導(dǎo)致再融資失敗。此外，市場(chǎng)上高風(fēng)險(xiǎn)、低回報(bào)的項(xiàng)目太多，如果老板沒信心，投資人也沒信心。因?yàn)長(zhǎng)P的壓力，大家都在追確定性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)不那么高的項(xiàng)目，這也是為什么我們看到越來越多的專項(xiàng)資金出現(xiàn)，畢竟項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)低。”

今天，一二級(jí)估值價(jià)差套利模式逐漸失效，注冊(cè)制帶來的IPO退出紅利將持續(xù)利好創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)，但破發(fā)現(xiàn)象也是可預(yù)見的正常現(xiàn)象。即使全面注冊(cè)制是一個(gè)重大利好，也不能片面樂觀。這種情況下，投資機(jī)構(gòu)將投資階段前移，以及由財(cái)務(wù)投資向產(chǎn)業(yè)協(xié)同投資轉(zhuǎn)變就都成了正常選擇。

對(duì)投資人來講，真正要了解清楚一個(gè)項(xiàng)目，行業(yè)盡調(diào)，走訪工作，業(yè)務(wù)了解，觀察，談判，這是非常耗精力的事情。從開始接觸到立項(xiàng)到上會(huì)最少花1000個(gè)小時(shí)。一旦企業(yè)進(jìn)入投資考慮范圍，VC將進(jìn)入一系列的篩選流程。

“好不容易看中意一個(gè)項(xiàng)目，但創(chuàng)始人根本不愿搭理。小機(jī)構(gòu)經(jīng)常遇到這類問題。好一點(diǎn)的把你當(dāng)備胎，拿不到大機(jī)構(gòu)的錢，才會(huì)再來找你！”投資人薛城無奈表示，“還有些投資人為了搶占份額，縮短投資決策時(shí)間，沒有進(jìn)行完整的盡職調(diào)查，給TS后產(chǎn)生很大隱患這也是經(jīng)常的事兒。”

投資行業(yè)只是表面光鮮亮麗，背后比戰(zhàn)爭(zhēng)還要血腥殘酷，尤其對(duì)于早期項(xiàng)目。

批評(píng)你這的投資人才是真有可能投你的人，他批評(píng)你，壓你價(jià)格，才能投出個(gè)好價(jià)錢。那些跟你聊行為細(xì)節(jié)的投資人，大概率是不會(huì)投的。

陸奇此前就指出，今天中國(guó)的早期生態(tài)已經(jīng)處在一個(gè)全新格局。所以也會(huì)有越來越多的科學(xué)家，從事科研領(lǐng)域的專業(yè)人員參與到早期創(chuàng)業(yè)中來。VC之間的競(jìng)爭(zhēng)也越來越激烈，而且獨(dú)家投資項(xiàng)目越來越少。不論投資人還是LP，這個(gè)世道都在求穩(wěn)。隨著更多基金募集難加劇，投資難度也會(huì)加大。由此，對(duì)機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力要求也會(huì)更高。

“TS出了，投前盡調(diào)做完了，過完投委會(huì)了，SPA簽完了，就差募資了。”這是某投資人前不久發(fā)布的一條朋友圈，很具調(diào)侃意味，但不也正是今年很多機(jī)構(gòu)的真實(shí)寫照呢。

IPO不等于掙錢，“虧錢退”LP更不滿意

募投管退是一家機(jī)構(gòu)生存必須完成的閉環(huán)。無論基金管理人的募資能力多強(qiáng)，項(xiàng)目來源多豐富，投后管理多完善，以結(jié)果導(dǎo)向來看，在退出這一環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)收益，為投資人帶來真正的回報(bào)，才能算是成功。中基協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月，我國(guó)共有私募股權(quán)和創(chuàng)投基金規(guī)模13.77萬億，大量基金面臨退出和清算。

長(zhǎng)久以來，IPO是VC/PE依賴的主要退出方式。在多數(shù)投資人眼中IPO意味著名利雙收，不少基金管理人都希望單個(gè)項(xiàng)目上市帶來的高額回報(bào)，來支撐起整支基金的收益率。不過，雖然全面注冊(cè)制落地，A股IPO常態(tài)化，使得退出通道通暢，但是隨著發(fā)行定價(jià)市場(chǎng)化，新股破發(fā)頻頻，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的退出收益率也在下滑。

“被投企業(yè)IPO敲鐘上市了，可是沒有投資人樂意發(fā)朋友圈。”這是前不久國(guó)內(nèi)一家SaaS企業(yè)港股上市時(shí)悲慘經(jīng)歷。這家企業(yè)最后一輪F輪融資額2.6億美元（約20億港元），投后估值18.6億美元（約144億港元）。上市兩天后市值就被砍去近20億港元。估值倒掛之殤，投資人亦是無奈和心酸。

2022年，國(guó)內(nèi)403家VC/PE機(jī)構(gòu)滲透的企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO上市，賬面退出回報(bào)6613多億，回報(bào)率432%，相比2021年的退出回報(bào)率512%，小幅走低。執(zhí)中數(shù)據(jù)顯示，2022年，IPO的日IRR均值（IPO日收盤價(jià)）為71.26%，MOC均值（IPO日收盤價(jià)）為5.79倍。這兩個(gè)數(shù)據(jù)不僅較2021年有所下滑，也是近三年內(nèi)的較低水平。

另一組數(shù)據(jù)顯示，2022年超過50%的北交所新股和接近40%的科創(chuàng)板新股在上市首日破發(fā)，鎖定期結(jié)束進(jìn)入減持高峰期后，新上市公司的股價(jià)還面臨進(jìn)一步的下行壓力，IPO退出的平均實(shí)際回報(bào)率會(huì)繼續(xù)下降，不少VC/PE機(jī)構(gòu)都出現(xiàn)了賬面浮虧的情況。

今年初的時(shí)候，就有不少投資人都對(duì)編輯表示過：“破發(fā)、估值倒掛將是常態(tài)，投資人要做好長(zhǎng)期投資的心理預(yù)期。”

以前IPO就意味著成功，上市即巔峰，而現(xiàn)在是上市才起步。上市以后，尤其是100億市值以下的公司，流動(dòng)性、交易量非常低。二級(jí)市場(chǎng)不確定因素太多，“上”得快并不意味著“退”得快。

北京某硬科技投資機(jī)構(gòu)合伙人薛成波就告訴編輯，之前投的一家軍工賽道得相關(guān)企業(yè)，上市解禁期就退了，但如果再等一個(gè)月，投資回報(bào)能高出8倍。“退出時(shí)間點(diǎn)本來就很難把握。退了可能虧錢，但不退又面臨基金到期等問題。”

當(dāng)然，退不出的后遺癥必然影響募資。沒有哪家LP不問成績(jī)。

剛過去的一季度，中國(guó)股權(quán)市場(chǎng)，新設(shè)基金數(shù)量下降近兩成，新基金募資規(guī)模3532億，同比下降33%。與之相對(duì)的是，PE/VC行業(yè)的出清正在加速。根據(jù)中基協(xié)數(shù)據(jù)，截至2022年，協(xié)會(huì)登記存續(xù)私募基金管理人23667家，同比下降3.8%。其中，私募股權(quán)及創(chuàng)投基金管理人14303家，同比下降4.7%。這一數(shù)字幾乎回到2018年水平。

在今天復(fù)雜多變的環(huán)境下，LP出資態(tài)度愈發(fā)謹(jǐn)慎，延伸到投資端，各家機(jī)構(gòu)都在珍惜子彈，適當(dāng)調(diào)整投資節(jié)奏，項(xiàng)目選擇必然也是是保持審慎觀望。

練就一身本領(lǐng)，才能趕上百年大變局的浪

吳世春在脫口秀中說，“現(xiàn)在投資，不僅要看項(xiàng)目，還要看年份。以前看創(chuàng)始人，只要有互聯(lián)網(wǎng)思維就行，現(xiàn)在必須懂技術(shù)。超導(dǎo)、合成生物、ChatGpt、靶向醫(yī)療……投資人每天都要瘋狂學(xué)習(xí)新知識(shí)。只有這樣，在與創(chuàng)始人溝通時(shí)才能就時(shí)事、熱點(diǎn)有豐富的談資。”

GP其實(shí)也是創(chuàng)業(yè)者，以基金為產(chǎn)品鏈接上下游的LP和被投，贏利模式是Fee模式和carry，部分外加FA。是公司就有運(yùn)營(yíng)壓力。

資本總是在不斷的尋找機(jī)會(huì)，賭一個(gè)確定機(jī)會(huì)。今天，在中國(guó)股權(quán)市場(chǎng)，早期、成長(zhǎng)期、PE投資之間的界限越來越模糊。投資人看項(xiàng)目，會(huì)注重團(tuán)隊(duì)能力、市場(chǎng)容量、成長(zhǎng)曲線等。如果有一項(xiàng)不符合要求會(huì)被pass，尤其成長(zhǎng)方面，很多初創(chuàng)者還在為百分之三四十的成長(zhǎng)而驕傲的時(shí)候，投資人就可能因?yàn)榭床坏矫磕?-10倍的增長(zhǎng)而放棄。

前幾天，小黃車創(chuàng)始人戴威在美國(guó)再創(chuàng)業(yè)“賣咖啡”的事情鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)，尤其是看到曾經(jīng)投了ofo的真格基金再度出現(xiàn)在了新股東名單上。在一檔訪談節(jié)目上，徐小平曾經(jīng)說過：一年大概會(huì)投100多個(gè)項(xiàng)目，這些投資更偏向于連續(xù)創(chuàng)業(yè)者。

在創(chuàng)投圈，“連續(xù)企業(yè)者”是一個(gè)重要的投資標(biāo)簽。這類人都成功或失敗地操作過不止一個(gè)，而是兩個(gè)、三個(gè)甚至更多創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目或者商業(yè)模式的一批人。他們從以往的失敗或成功經(jīng)驗(yàn)中分析市場(chǎng)前景、分析項(xiàng)目，整和資源和組織核心，實(shí)踐也證明，連續(xù)創(chuàng)業(yè)者比第一次創(chuàng)業(yè)的人成功率確實(shí)高。

連續(xù)創(chuàng)業(yè)者的明顯優(yōu)勢(shì)往往在兩方面：一是控盤能力，融資、招人、組織建設(shè)，這些都操練過一遍，也更懂得把控項(xiàng)目的節(jié)奏，知道什么時(shí)候增長(zhǎng)，什么時(shí)候收緊；二是打逆風(fēng)局的能力，轉(zhuǎn)型、裁員和穿越低谷期，這些都有現(xiàn)成經(jīng)驗(yàn)，做起來得心應(yīng)手。不過，不同階段的投資，思維方式不同。

不過，作為一個(gè)合格的早期項(xiàng)目，在待價(jià)而沽的時(shí)候，創(chuàng)始人必須給出一個(gè)合理估值，否則“出來混早晚要還”，畢竟今天那些高估值找不到接盤俠的項(xiàng)目比比皆是。

反過來看，創(chuàng)業(yè)者也十分不易。“前段時(shí)間碰見一個(gè)品牌創(chuàng)始人老朋友，說把房子賣了。生意難做，經(jīng)濟(jì)并沒有如想象當(dāng)中恢復(fù)過來。”

創(chuàng)業(yè)，本就是九死一生。在中國(guó)，小微企平均壽命3-5年，接近50%的小微企業(yè)沒有活過一輪經(jīng)濟(jì)周期，抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。從融資層面看，國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)中平均每家VC在一年中要初選約200家企業(yè)，但最終僅對(duì)4家進(jìn)行投資。天使輪和A輪融資階段的只有30%左右。雖然近年來政策支持中小企業(yè)融資，但中小企業(yè)融資難、融資貴始終問題突出。

對(duì)于今天的創(chuàng)投圈，就像陸奇曾在混沌學(xué)院上所說，“我們比任何時(shí)候都更興奮、迷茫、焦慮和激動(dòng)，我們迫切需要找到出路，趕上今天這場(chǎng)前所未有的百年大變局的變革浪潮。”