時隔一個月，“免稅店一哥”取代“鋰王”，成為今年香港最大IPO。

中國旅游集團(tuán)中免股份有限公司（下稱“中國中免”）于8月19日確定了赴港二次上市，發(fā)行價為158港元/股，共計發(fā)行1.03億股普通股，公司將于8月25日正式在港交所上市交易。

中國中免有望成為2022年港股規(guī)模最大的一場IPO。按發(fā)行價計算，中免此次赴港上市募資金額將達(dá)162.74億港元，這將打破7月份由天齊鋰業(yè)創(chuàng)造的134億港元融資紀(jì)錄。

為保證這場最大規(guī)模IPO順利進(jìn)行，中國中免引入9名基石投資者。當(dāng)中不乏韓國知名化妝品集團(tuán)愛茉莉（認(rèn)購7.85億港元）、瀘州老窖（認(rèn)購6.22億港元）等消費(fèi)行業(yè)頭部企業(yè)，以及大型央企、基金企業(yè)等，合計認(rèn)購62.38億港元的發(fā)售股份。

在赴港股二次上市之前，中國中免已是A股市場一支千億“白馬股”。在2020年短短一年時間里，中國中免股價不斷創(chuàng)新高，翻了近四倍，市值一度飆升至7800億。

但在之后的倉位輪動中，中國中免也體驗了一波“極限捧殺”。如今，中國中免的總市值約3671億元，與高位相比，蒸發(fā)了近4000億。

全球第一免稅，三年入賬1683億

中國中免成立于1984年，是全球最大旅游零售運(yùn)營商。

公司經(jīng)歷過一次“棄旅從商”的改名，之前叫中國國旅，業(yè)務(wù)涵蓋了旅行社+免稅業(yè)務(wù)。2020年6月，在海南離島免稅政策不斷利好下，公司決定剝離旅行社業(yè)務(wù)，all in免稅業(yè)務(wù)并改名中國中免。目前公司免稅業(yè)務(wù)主要包括煙酒、香化等免稅商品的批發(fā)、零售。

由于受到特許經(jīng)營政策的影響，我國的免稅行業(yè)競爭格局清晰。目前，國內(nèi)只有8家企業(yè)擁有經(jīng)營免稅業(yè)務(wù)的資格，分別是中免、深免、珠免、中出服、中僑、王府井、海旅投和海發(fā)控。

中免是中國免稅行業(yè)的絕對龍頭。手握3塊免稅牌照，是這8家中持有免稅牌照最多的企業(yè)。背后的控購股東是國資委全資控股的中國旅游集團(tuán)，持股53.3%。

近兩年，國人境外消費(fèi)回流，呈現(xiàn)出了強(qiáng)大的奢侈品購買力。2020年全球奢侈品市場因疫情大幅萎縮，但中國境內(nèi)奢侈品消費(fèi)卻逆勢增長 48%。

中國中免也順勢被中高端消費(fèi)者捧上全球免稅第一的寶座。招股書顯示，按照銷售收入計算，中國中免的全球排名在過去10年里不斷提升，已于2020年及2021年位列全球第一。

2021年，中國中免占全球旅游零售行業(yè)市場份額的24.6%，并擁有全國最多的免稅店，在國內(nèi)免稅市場份額達(dá)86%，超過第二位企業(yè)20倍。

在上海從事金融工作的Dunn表示，手里的錢投到哪里都不踏實，還不如到海南包個游艇，度個假，免稅店購購物，買點奢侈品都能保值。

許是像Dunn一樣中高端消費(fèi)者不在少數(shù)，中國中免在過去三年業(yè)績逆勢增長。

招股書顯示，2019年至2021年，中國中免的營業(yè)收入分別為480.13億元、525.98億元及676.76億元；凈利潤分別為54.71億元、71.09億元及124.41億元。收入復(fù)合年增長率達(dá)18.7%，凈利潤復(fù)合年增長率達(dá)50.8%。

具體來看，中免的業(yè)績增長，主要源于海南離島業(yè)務(wù)、線上及有稅商品的銷售。

首先，離島免稅政策是指對乘飛機(jī)、火車、輪船離島旅客實行部分限免進(jìn)口稅的優(yōu)惠政策。

海南是繼日本沖繩島、韓國濟(jì)州島和馬祖、金門之后，全球第4個實施離島免稅政策的區(qū)域。近年來，海南離島免稅政策不斷利好，島旅客每年每人免稅額度從3萬元提升至10萬元，不限次數(shù)，且取消單件商品8000元免稅限額規(guī)定；再來，離島免稅商品品種由38種增至45種，其中新增加了手機(jī)、平板電腦等電子消費(fèi)產(chǎn)品以及酒類、茶葉等。

這讓海南也一躍成為全國最熱門的旅游目的地之一。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021中國離島免稅商品銷售市場規(guī)模達(dá)到452億元，2019-2021年復(fù)合增長率達(dá)83%。

從上海跑到三亞度假的Dunn戲謔道，“走在三亞的大馬路上幾乎看不到人，人全擠在免稅店。”

這話一點也不夸張。僅海南的5家離島免稅店就給中國中免貢獻(xiàn)了七成收入。

2021年，單是海南的5家離島免稅店，就為中免貢獻(xiàn)了69.5%的收入。要知道，中免旗下免稅店數(shù)量近200家，但63%的門店依然處于暫時關(guān)閉狀態(tài)，只有26%的門店恢復(fù)了正常運(yùn)營，11%的門店恢復(fù)運(yùn)營但減少了容量。

所以，海南的離島業(yè)務(wù)已成為中免最大的營收支柱。

跨界玩電商，線上收入已是免稅品3倍

除了離島業(yè)務(wù)，線上銷售和有稅商品銷售也逐漸成為中免瞄準(zhǔn)的新方向。

多數(shù)人可能以為購買免稅品，需要憑機(jī)票、出入境記錄或者飛到海南才行。事實上，免稅品早已不再是線下購物專屬。

中國中免早在2020年就已推出線上銷售渠道，而且大部分商品不需要機(jī)票就可以直郵到家，儼然是一副跨境電商的模樣。

官網(wǎng)顯示，中免“cdf會員購”小程序于2020年11月正式上線。據(jù)悉，上海、海南、北京免稅店的商品都可以在小程序直接買到。目前，其會員數(shù)已超過2200萬，2022年目標(biāo)是2600萬。

自2020年2月起，中國中免繳納了滯銷庫存免稅品關(guān)稅，并通過線上渠道銷售。翻譯一下就是，中免“自掏腰包”把免稅品的關(guān)稅給交上了，消費(fèi)者可以放心購買“滯銷的免稅品”。

不過，這也讓中國中免的毛利率明顯下降。招股書顯示，2019-2021年，中國中免的毛利率分別為51.1%、38.9%和32.9%。主要原因是銷售成本增加，其中就包括有稅商品支付的關(guān)稅、消費(fèi)稅、其他相關(guān)稅項增加以及使用折扣和促銷。

近年來，中免的有稅商品銷售收入占比大幅上升。招股書顯示，2019年至2022第一季度，有稅商品收入占比分別為2.4%、37.5%、35.5%以及31.3%。其中，絕大部分來自香化商品，如香水、彩妝、護(hù)膚品等。

而且主要是通過線上銷售實現(xiàn)的。招股書顯示，2021年，中免線上銷售收入為318.64億元，占2021年總收入的47%；其中，有稅線上銷售收入為235.81億元，免稅線上銷售收入為82.83億元。

因此，中免已經(jīng)不局限于免稅品，開始去搶跨境電商的“飯碗”。

雖說中免涉水“電商”不久，但在上游供應(yīng)鏈方面具備天然優(yōu)勢，全球絕大多數(shù)頂級奢侈品牌都是中免的供應(yīng)商，光靠“正品+免稅”這兩個字眼，中免就足以“降維打擊”一眾奢侈品電商了。

奢侈品電商們的日子從2020開始就不太好過。先是呼哈網(wǎng)、網(wǎng)易尚品、品聚網(wǎng)、尚品網(wǎng)、尊酷網(wǎng)相繼關(guān)閉。后有“奢侈品電商第一股”司庫開始由盈轉(zhuǎn)虧，最近司庫的破產(chǎn)消息更是“越傳越真”，幾度霸占熱搜。

一旦寺庫退市破產(chǎn)，將意味著國內(nèi)奢侈品電商平臺"全軍覆沒"。京東創(chuàng)始人劉強(qiáng)東曾說："垂直電商，不是它的平臺有價值，而是品牌有價值，所以只有垂直品牌可以存活。"

目前，像天貓、京東等大型綜合電商平臺都在發(fā)力奢侈品品牌，品牌方也樂于跟頭部渠道合作。這就造成了垂直電商生存空間不斷被擠壓，不是被并購、就是申請破產(chǎn)，能活下來的垂直電商已經(jīng)所剩無幾。

免稅牌照松動，蝴蝶效應(yīng)引行業(yè)聯(lián)動

中免之所以拓展入局“跨境電商”，另一原因是近年免稅市場的格局稍有松動，不少公司開始惦記在免稅市場上“分一杯羹”。

原本免稅牌照具有稀缺性，獲取難度很大。長期以來，國內(nèi)只有中免、日上免稅行、海免、珠免、深免、中出服、中僑等七家企業(yè)擁有免稅業(yè)牌照。

但為了拉動國內(nèi)消費(fèi)，免稅牌照的發(fā)放開始松動。2020年6月，我國第八張免稅牌照被王府井拿下。此消息一出瞬間引起熱議，免稅市場也由此劃開了一個口子。

隨后，國內(nèi)掀起了一陣免稅牌照的申報熱。據(jù)不完全統(tǒng)計，2020年7月，已經(jīng)有百聯(lián)股份、嶺南控股、大商股份、歐亞集團(tuán)、南寧百貨、步步高、友阿股份、中百集團(tuán)等A股上市公司，向政府相關(guān)部門提出了免稅品經(jīng)營資質(zhì)的申請。

“免稅店最大的好處，便是它所帶有的蝴蝶效應(yīng)。”中國商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)會副會長宋向清曾指出。免稅店的建設(shè)，除了直接帶動消費(fèi)，還可以帶動城市旅游、物流快遞、航空業(yè)、交通運(yùn)輸、包裝等多行業(yè)聯(lián)動發(fā)展，可以刺激內(nèi)需擴(kuò)大消費(fèi)、形成國內(nèi)國際雙循環(huán)。

相比于海外成熟的免稅市場，我國免稅市場仍處于發(fā)展階段。目前，韓國免稅市場擁有超1400億人民幣規(guī)模，占全球份額的20%以上，其中，近七成市場是由中國人貢獻(xiàn)的。而我國的免稅市場只有百億規(guī)模，占比全球份額不到10%。

海外免稅運(yùn)營商擁有較為成熟的市場布局。比如，瑞士的Dufry、韓國的新羅，從事免稅業(yè)務(wù)分別有69年、35年之久，均擁有超過1000家合作品牌商。再加上成熟的供應(yīng)鏈系統(tǒng)，也讓他們的免稅品議價更有競爭力。

瑞銀證券中國區(qū)休閑行業(yè)主管陳欣在接受媒體采訪時曾表示：“免稅在中國是特許經(jīng)營的行業(yè)。政府發(fā)展免稅業(yè)務(wù)，是為了吸引國人海外消費(fèi)回流，中國免稅企業(yè)的競爭對手是海外的免稅運(yùn)營商。”

疫情后，全球免稅巨頭逐漸恢復(fù)，他們無一不覬覦著潛力巨大的中國市場。新羅網(wǎng)上免稅店的300多種化妝品和保健食品，于今年7月中旬登陸中國購物網(wǎng)站；Dufry也宣布將與阿里巴巴組建中國合資公司，推進(jìn)國內(nèi)的旅游零售業(yè)務(wù)。

海外免稅巨頭的進(jìn)入，一定程度上會對中免的地位造成威脅。這或許也是中免沖刺港股的源動力之一。