恒大自去年宣布實施“高增長、控規模、降負債”的發展戰略以來，一直在想辦法通過加快銷售回款、出售股權以及拆解旗下公司上市融資等手段來降低負債率。

不久前，恒大再次通過出售公司股權的方式，獲得了32.5億港元資金。這次恒大選擇出售的是旗下恒騰網絡的股份。

恒騰網絡8月1日晚間發布的公告顯示：騰訊方面按每股3.20港元價格收購恒騰網絡7%股份，總價20.68億港元；另一個獨立第三方買方以每股3.20港元價格收購恒騰網絡4%股份，交易價11.82億港元。兩筆交易總價32.5億港元。這是繼恒大6月22日以44.33億港元轉讓8%恒騰網絡股份給儒意影業創始人柯利明后，又一次“割肉自救”。

本輪交易完成后，恒大持股約26.55%，依然是恒騰網絡的大股東。騰訊方面則持股約23.90%，為第二大股東。

公告發布之后第二天，恒騰網絡股價應聲大漲，總市值從315.82億港元暴漲到417.41億港元，上漲32.16%。

顯然，恒騰網絡的更多股權被騰訊所持有，在資本市場看來是一件利好消息。那么為什么市場會如此看好此次交易？恒騰網絡又是一家怎樣的公司？

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生逢其時的恒騰網絡，卻處境尷尬

或許很多人對恒騰網絡有些陌生，甚至不知道這個上市企業究竟從何而來，又是何時殺入到影視產業？

其實，早先的“恒騰網絡”與影視一點關系都沒有，純粹是恒大與騰訊看好“地產+互聯網”這個“藍海市場”而成立的一家互聯網家居公司，主營是家具定制、廚房用品及軟裝工程。

2015年7月，恒大聯合騰訊以7.5億港元收購恒騰網絡前身“馬斯葛”的75%股權，兩家各取一個字，更名為“恒騰網絡”，并在當年成功借殼上市。

恒騰網絡誕生的時間點恰好是國內O2O大潮風起云涌的時刻，各種基于互聯網的服務類項目如雨后春筍般紛紛落地。

那一年也是恒大最風光的時候，總資產達到7570.4億，同比增長59.6%，在全國162個城市有375個項目，新增土地面積3484.7萬平方米，并在糧油、健康等領域進行多元化的投資。

騰訊與恒大雖然在業務上并沒有太大交集，但是出于對智能家居以及互聯網生態服務的探索，還是攜手走到了一起。

騰訊看中的是恒大地產背后的物業體系，這是O2O服務的關鍵環節，無論是物業服務、鄰里社交、生活服務等基礎板塊，還是互聯網家居和社區金融等增值內容，都是騰訊自身沒法觸及的層面。

可惜理想很豐滿，現實很骨感。他們高估了互聯網家居市場前景，忽視了殘酷的行業競爭。

互聯網家裝說白了，只是個概念，落地還是要通過線下的家裝公司實現，可這個領域的競爭已不是一天兩天，從設計到裝修都有無數企業在爭奪。

即便家裝行業毛利率再高，可這并不是高頻次服務，也不是兩家真正的強項，難以有穩定的收入保證。同時，不同的物業公司彼此還有品牌和行業壁壘，想真正打穿并直達用戶的家裝和家居服務并不容易。

事實也是如此，恒騰網絡自成立以來，背靠恒大的物業和700多座社區勉強存活至今，但業績卻難令人滿意，比如2016年公司營業收入1.19億元，凈利潤只有450.74萬元；2020年營業收入漲至2.3億元，但凈利潤只有1200萬元。恒騰網絡的股價也因長期低于1元，成了很多投資人眼中的“仙股”。

或許因為騰訊只占20%的股權，區區2億港元也只是一次試水之作，騰訊幾乎從未對恒騰網絡有過什么評論和介紹。

恒大對“恒騰網絡”倒是十分看重，以“線上商城平臺展示+線下實際場景體驗”的O2O運營模式在全國130多個城市近250個項目開展互聯網家居業務。同時還配套建設了“恒騰蜜家”一站式家居建材服務平臺，希望整合家居建材和生活配套服務。

但終歸因為在家居行業并不具備特別大的優勢，恒騰網絡沒有撐起恒大所希望的“互聯網家居”愿景，恒騰網絡逐漸成為恒大資產項目中的一個“雞肋”。

特別是在恒大高負債背景下，繼續運營一個既不賺錢又沒太大市場前景的項目，顯然不是明智之舉。

而更好的辦法就是更換賽道，另尋新的發展方向。

這個新賽道就是恒大并不陌生、且已有了一定產業規模的影視行業。2018年時，恒大旗下的嘉凱影城通過收購明星時代影院和艾美影院，在全國數百座城市擁有了839塊熒幕。只可惜手握眾多影院的恒大影視一直都沒拿出像樣的影視作品。

地產做得好，不代表就能拍好影視作品。隔行如隔山的道理，恒大自然也清楚，所以切實可行的辦法就是收購專業的影視公司，讓專業的人去做專業的事情。

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換了賽道的恒騰網絡，重煥新生

2020年，恒大碰到了急于展翅高飛的儒意影業。

儒意影業并非泛泛之輩，其在業內頗有知名度，曾先后出品過《瑯琊榜》《羋月傳》《老中醫》《老酒館》《決戰中途島》《致我們終將逝去的青春》等多部影視作品，另外還手握數百部精品IP，在版權上更是與出版界、網文平臺等有著十分深厚的合作資源。

本來也有意在A股市場有所突破的儒意影業，因政策性因素屢屢受挫，不得不轉向港股市場。這樣一來，急于轉型的恒騰網絡與其就有了良好的合作基礎。

對于恒大來說，儒意影業不僅是一家獨立的全產業鏈制片公司，關鍵還有個注冊用戶達3000萬的流媒體平臺南瓜電影，這是一個專門主打懸疑、驚悚題材的長視頻播放平臺。

一個想找靠山，一個想找搭檔，彼此一拍即合。

2020年10月26日晚，恒騰網絡宣布通過配發及發行股份、認購股權的方式以72億港元全資收購儒意影業。

此事最令人詫異的是，儒意影業雖說估值超過20億，可前一年的營收不過1.59億，凈利潤剛過4000萬，居然被估值達到72億港元，三年的業績對賭達到15億元。很多人看不懂如此大手筆的恒大究竟圖什么？

對此，恒騰網絡在收購公告給出了解釋：第一，投資制作電影和電視劇，有利于公司擴大業務，接觸更廣泛的潛在客戶；第二，儒意影業的內容可以為公司提供更多的廣告渠道；第三，公司可以開發流媒體平臺“南瓜電影”，與公司現有業務產生協同效應。

有業內人士解讀稱：全產業鏈的儒意影業拿來就能做電影和電視劇，同時可將資源導給旗下的嘉凱影城；最令人心動的是南瓜電影APP為恒騰網絡輸送流量同時，還具有打造中國版Netflix（奈飛）的潛質。

果然，資本市場對這次收購很滿意，收購儒意影視的消息一出，恒騰網絡股價一度飆升超27%。

收購中，儒意影業及南瓜電影的創始人柯利明應該很高興。他是一位有金融學背景的海歸投資人，曾在對沖基金公司做過多年的分析師。他經營儒意影業七年中曾操盤過三輪資本運作，估值一路看漲到27億。

背靠恒大、騰訊兩大股東的南瓜電影也確實嘗到了甜頭，在互聯網、地產、汽車、文旅等領域獲得大量流量，連恒大球隊的球衣都印上“南瓜電影”字樣。

不到一年的時間，南瓜電影累計注冊會員5527.44萬人，累計付費訂閱用戶2014.69萬人。相比收購前，注冊會員大增86%，付費訂閱用戶增長近4倍。

轉換賽道后的恒騰網絡也通過儒意影業在影視上有了“出圈”作品，打造出《你好，李煥英》《送你一朵小紅花》《覺醒年代》等爆款影視作品。

同時，恒騰網絡還將儒意影業旗下的優質IP授權給了恒大旅游集團，通過已在全國生根的恒大童世界擴大IP影響力，并以IP衍生品開發營銷，進一步拓展業績增長。

至于騰訊，則在行業內因版權相繼“乏力”的空檔期，順勢和恒騰網絡達成深度合作，給予了諸多獨家版權的授權，算是送上了一份“大禮”。

不過，騰訊也不是單純“賣好”，自己旗下還有個專門主打下沉市場的免費看片軟件“片多多”，如此一來，就是希望影視內容平臺上多個搭檔，形成商業閉環。

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恒大減持恒騰網絡股權，三方各取所需

騰訊此次選擇增持恒騰網絡，顯然也是看中南瓜電影作為成長型流媒體公司的巨大市場潛力。

在視頻內容平臺上，騰訊已具有無可爭議的實力，但是南瓜電影作為目前國內最大的會員訂閱制長視頻播放平臺，也是騰訊十分看重的優勢和新賽道。

早在去年，恒騰網絡就宣布了將南瓜電影打造成為對標Netflix（奈飛）的中國頂級流媒體平臺的愿景。南瓜電影獨有的“內容自制+會員”付費形式也是對標奈飛經典的營銷模式。

奈飛與臉書、亞馬遜、谷歌并稱為“美股四劍客”，其會員制和特殊的觀看算法模式顛覆了以往的消費娛樂模式。平臺擁有的2億用戶資源和超1.6萬億港元的市值，是國內每個視頻平臺都十分艷羨的高度。

可眼下“愛優騰”等多家視頻平臺無論在質量和體量上都難以和奈飛相提并論，更別提獨霸整個視頻行業。

南瓜電影的體量雖說與宏偉愿景相差甚遠，但從競爭角度來說，誰先搶占賽道誰就能領先一步，騰訊顯然不想失去繼續領跑的機會。

更重要的是，騰訊雖說近幾年優秀的自制劇不算少，可很少有像愛奇藝“迷霧劇場”那樣，掀起現象級討論規模的產品。

所以騰訊此次增股恒騰網絡，可以看出，就是希望通過具備強大內容產出能力的儒意影業構建起完整IP孵化產業鏈，從而實現影視全產業領域的商業閉環。

而對于恒大來說，再次轉讓恒騰網絡的股權也是無奈之舉。截止6月底，恒大有息負債還有大約5700多億元，回籠資金成為企業當務之急。

恒大轉讓恒騰網絡股權雖說只獲取了不到百億港元的資金，對巨額債務并無太大幫助作用，但其帶來的股價上漲，恒騰前景被看好等市場積極信息，對現在的恒大而言也極具價值。況且兩次股權轉讓，對恒大自身的大股東地位并無實質影響。

儒意影業的柯利明到底能不能笑到最后，現在比較難說。儒意影業雖然有了超高的估值，可若想拿到真金白銀，還有15億元凈利潤的對賭包袱要實現。這意味著從2021年至2023年，儒意影業必須每年凈利潤分別達到4億元、5億元、6億元以上。

如果儒意影業真的能完成，那柯利明極有可能擠走騰訊，成為恒騰網絡的第二大股東。

但對儒意影業來說，對賭的難度著實不小。在當下影視行業中，15億是超級頭部的影視公司通過爆款才能實現的利潤。儒意影業攥在手里還有兩部電影未上映，想通過爆款完成對賭幾乎沒有可能。

但是，不知道有沒有人注意到，恒騰網絡發布的公告上寫的是“凈利潤”，而不是通常寫的“扣除非經常性損益的凈利潤”，這就是個可以做文章的字面游戲。換句話說，儒意影業若是有意做高一些成本，或者通過手段將某些資產變更為其他項目，都可以算“非經常性的損益”，利潤很容易造出來。

說到底，恒大減持恒騰網絡的股份，還是三方各有所需之舉：恒大借此表達了姿態，得到了現金；騰訊得到了股份，鞏固話語權的同時增強了實力；儒意影業的柯利明重倉增持，增加了自己在資本市場的分量。

長期來看，恒騰網絡的發展還是有諸多不確定因素，號稱“中國版Netflix”的南瓜電影究竟有沒有可能“麻雀變鳳凰”還是未知數。再加上大股東的不確定性以及股權結構的復雜性，進一步讓恒騰網絡前途未卜。