物企估值分化，陽(yáng)光城旗下公司"搭車"萬(wàn)物云

遞表港交所不到兩個(gè)月，陽(yáng)光城旗下物業(yè)公司轉(zhuǎn)而和萬(wàn)物云做起了交易。

8月5日晚間，陽(yáng)光城發(fā)布公告表示，擬以旗下物業(yè)公司陽(yáng)光智博100%股份，換取萬(wàn)物云4.8%股份。也就意味著，萬(wàn)物云向陽(yáng)光智博全體股東增發(fā)4.8%股份，而陽(yáng)光智博的股東們可以各自持股比例進(jìn)行換股。

陽(yáng)光城強(qiáng)調(diào)，這筆交易不是"賣身"式的收購(gòu)，而是"換股"。由于交易僅為資產(chǎn)換股，交易并不涉及現(xiàn)金。

而從換股方案來看，這份方案對(duì)于陽(yáng)關(guān)城而言，可謂具有十足的誘惑力。待上述交易完成后，陽(yáng)光城可以繼續(xù)以公允價(jià)格投資增持萬(wàn)物云，將持股比例提升至5%以上。

對(duì)此，東方證券分析師表示，其背后的邏輯是行業(yè)真正龍頭物管公司在組織架構(gòu)、業(yè)務(wù)范圍、數(shù)字化程度已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于二梯隊(duì)物管公司，具備了對(duì)外輸出的平臺(tái)化能力。

“今年物業(yè)行業(yè)并購(gòu)的特點(diǎn)是出現(xiàn)頭部企業(yè)之間的合并，背后是即使上市公司之間估值差異也迅速拉大。以本宗交易為例，兩者之間在利潤(rùn)規(guī)模上差距在8倍左右，而在換股比例上的差異在20 倍以上，這意味即使同為行業(yè)頭部企業(yè)，估值差異也有2-3 倍左右。”

對(duì)于陽(yáng)光智博的股東們而言，無疑將從以往期待的資本市場(chǎng)紅利，切換為坐享萬(wàn)物云的估值紅利。目前，陽(yáng)光智博的股權(quán)架構(gòu)中，陽(yáng)光控股及其關(guān)聯(lián)公司占比72.94%，24.59%由三個(gè)員工持股平臺(tái)持有, 2.47%則由陽(yáng)光控股董事局主席林騰蛟和兄長(zhǎng)林偉民的妻子吳潔持有。

盡管雙方成立了合資公司，但陽(yáng)光智博的品牌并不會(huì)被取消。在8月6日的投資者交流會(huì)上，雙方透露，陽(yáng)光智博的品牌和團(tuán)隊(duì)都將保留，所有人員都會(huì)納入萬(wàn)物云的人力資源管理體系內(nèi)。對(duì)于新增項(xiàng)目，公司可以根據(jù)項(xiàng)目定位選擇使用的品牌。

一個(gè)有意思的細(xì)節(jié)是，在未來的合資公司中，也將留有20%股份的激勵(lì)安排，這十分具有萬(wàn)科的“股權(quán)激勵(lì)”特色。陽(yáng)光城在公告中指出，雙方合資公司成立初期，萬(wàn)物云或其指定主體持股75%，陽(yáng)光城持股25%。承接未來新增交付的項(xiàng)目后，持股比例可變更為：萬(wàn)物云60%，陽(yáng)光城20%，而在達(dá)到約定行權(quán)條件的前提下，激勵(lì)對(duì)象可持股20%。

事實(shí)上，在和萬(wàn)物云合作之前，陽(yáng)光智博一直在為上市做準(zhǔn)備。

2020年，陽(yáng)光城便提到了關(guān)于分拆物業(yè)上市的計(jì)劃，并將作為今后一個(gè)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。2021年4月,陽(yáng)光城宣布將分拆物業(yè)公司"陽(yáng)光智博"赴港上市，彼時(shí)，陽(yáng)光城執(zhí)行副總裁吳建斌曾經(jīng)表示，"本年度應(yīng)該可以完成物業(yè)分拆上市"。兩個(gè)月后，陽(yáng)光智博向港交所提交了招股書。

招股書顯示，截至2020年12月31日，陽(yáng)光智博共有164個(gè)在管物業(yè)管理項(xiàng)目，在管總建筑面積3020萬(wàn)平方米；收入方面，也由2018年的1.56億元增長(zhǎng)至2020年的13.72億元，凈利潤(rùn)由2019年的7830萬(wàn)元增長(zhǎng)120.6%至2020年的1.73億元。

但事與愿違的是，陽(yáng)光智博趕了一個(gè)物企上市潮的“晚集”。進(jìn)入2021年下半年，物業(yè)公司的資本表現(xiàn)進(jìn)入冷熱分化狀態(tài)，尤其自6月份物業(yè)股集中上市以來，物業(yè)股已連續(xù)兩月呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)。

而在當(dāng)下物業(yè)公司們紛紛采取收并購(gòu)、IPO上市、母公司注資等方式擴(kuò)大資產(chǎn)的同時(shí)，陽(yáng)光城卻在上市未果下，轉(zhuǎn)而通過換股加入了萬(wàn)物云。

作為目前國(guó)內(nèi)體量最大、營(yíng)收最高的物業(yè)公司，萬(wàn)科選擇了不同于其他龍頭的物業(yè)上市之路，走上了平臺(tái)化之路。也因此，資本市場(chǎng)給予萬(wàn)物云巨大的估值空間，對(duì)比碧桂園服務(wù)的歷史最高市值超過2000億元，貝殼最高達(dá)6000億的市值，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，萬(wàn)物云的估值也將達(dá)千億級(jí)以上。

對(duì)于上市未果的陽(yáng)光智博而言，搭上萬(wàn)物云的快車，要比等待資本市場(chǎng)開啟大門似乎穩(wěn)妥的多。另一方面，這對(duì)于急于實(shí)現(xiàn)“三道紅線”降檔的陽(yáng)光城來說，也不失為一個(gè)好選擇。

截至今年一季度末，陽(yáng)光城仍處于"黃檔"，扣除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為77.78%，凈負(fù)債率97.29%。向綠檔靠攏，是陽(yáng)光城迫切的降負(fù)債目標(biāo)。通過這次的換股交易，也將提升陽(yáng)光城的凈資產(chǎn)和利潤(rùn)水平。

目前，陽(yáng)光智博在港交所的狀態(tài)仍為申請(qǐng)狀態(tài)。但按照港交所規(guī)定，擬上市公司至少最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度擁有權(quán)和控制權(quán)保持不變。這意味著，陽(yáng)光智博的香港IPO計(jì)劃或?qū)簳r(shí)終止。

而在下滑的資本市場(chǎng)環(huán)境下，陽(yáng)光城和萬(wàn)物云的換股模式，也將給物業(yè)公司在上市和收并購(gòu)之外，提供一個(gè)新的選擇。

據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，2021年至今就已有11家物企成功上市。而在這些成功上市的物企之外，目前已向港交所遞表排隊(duì)等待上市的物企數(shù)則高達(dá)22家。

東方證券表示，物業(yè)行業(yè)的頭部性和集中度，在資本助推下迅速提升。隨著資本市場(chǎng)的冷卻和政策的不確定性，行業(yè)估值水平開始下滑，IPO 不再是物業(yè)做大的唯一路徑，而龍頭企業(yè)的競(jìng)賽為中小物業(yè)企業(yè)提供一條退出的新道路。