北京時間6月18日晚，號稱國內最大的二手3C產品交易和服務平臺萬物新生集團（愛回收）正式以“RERE”的股票代碼成功登陸紐交所，成為“中概股ESG（環(huán)境、社會責任和企業(yè)管理）第一股”。

上市首日,愛回收的股價以18.28美元開盤，較14美元的發(fā)行價跳高30.6%，此后股價走勢略有震蕩且漲幅有所收窄，最終報收于每股17.21美元，但仍高于發(fā)行價的22.9%。總市值達到43.8億美元。

頂著“中概股ESG第一股”光環(huán)，愛回收的上市自然引來了業(yè)內外的廣泛關注，然而諸如“創(chuàng)始人緣何在公司IPO前進行減持”、“大規(guī)模布店是否會拖累公司盈利”、“公司商業(yè)模式根基到底是to B還是to C”、“與咸魚、轉轉的差異化在哪”等一系列問題，仍成為二級市場暫緩為其投票的幾項隱憂。

根據萬物新生招股書內容，2018年至2020年期間，集團錄得營收分別為32.6億元、39.3億元和48.6億元；與營收逐年增長截然不同的是，集團在盈利方面的表現卻始終無法轉正，同一時期內，凈虧損額分別為2.1億元、7.0億元和4.7億元，三年累計虧損近14億元。

盡管2021年第一季度內集團內凈虧損額有所緩解至0.9億元，又盡管集團在IPO前后所發(fā)布的一輪又一輪公關稿件內不斷宣傳自己已基本實現盈虧平衡，然而事實的真相是，就凈虧損的角度來看，萬物新生在登陸資本市場之時仍無法擺脫“流血上市”的身份。

從業(yè)務構成來看，成立于2011年的萬物新生目前已形成了四大業(yè)務板塊，分別為：二手3C產品C2B回收平臺“愛回收”、二手3C產品B2B交易平臺“拍機堂”、二手優(yōu)品B2C零售平臺“拍拍”以及海外業(yè)務“AHS Device”。

按照招股書中的說法，這些業(yè)務板塊將萬物新生的回收、檢測、再銷售這樣的商業(yè)閉環(huán)銜接起來，即——

在供給端，基于線下、線上的多場景覆蓋實現穩(wěn)定貨源的供給，如愛回收線下門店及自助設備網點，股東機構京東線上渠道的支持；

在處理端，集團已在全國設有7個大的區(qū)域級運營中心、23個城市級運營中心，且具有自動化、智能化的質檢定級定價能力；

在銷售端，“拍機堂”可讓產品實現高速流轉，3天左右的平均周轉周期遠低于行業(yè)平均水平（約10天周轉周期）；“拍拍”則讓商品直達C端，從“去中間環(huán)節(jié)”出發(fā)提高利潤空間。

這種“C2B+B2B+B2C”的全產業(yè)鏈布局讓萬物新生有了更大的想象空間，但前期的一系列投入勢必也會在一定程度上拖累公司的盈利能力，比如收購“拍拍”、比如戰(zhàn)略投入“拍機堂”等操作讓集團產生了較多的資產費用攤銷。

與此同時，業(yè)內人士從經營維度還指出，造成萬物新生虧損的另一層重要原因，或在于線下門店的重金投入。

招股書顯示，目前，“愛回收”已進駐到國內的172個城市之中，并開設了755家門店和超過1500個自助服務站，如此“重”的商業(yè)模式，相伴而來的必然是長期的、高昂的運營成本和人力成本。

早些時候，創(chuàng)始人陳雪峰受到“以物易物，鋼筆換別墅”的創(chuàng)意啟發(fā)，成立了以物易物的C2C閑置用品交易平臺“樂易網”，只不過當時的市場反應并不算太好。2011年，“樂易網”改名為“愛回收”，并以手機回收為切口轉型為C2B模式。

2019年6月，京東戰(zhàn)略投資“愛回收”，同時將旗下二手C2C電商“拍拍”一并打包進來，自此“愛回收”也正式成為京東“陣營”的一員。次年9月，“愛回收”將“拍拍”作為自己的B2C業(yè)務，與“愛回收”本身、“拍機堂”共同組成所謂的C2B+B2B+B2C全產業(yè)鏈。E+輪融資后，“愛回收”宣布品牌升級為“萬物新生”。

回溯萬物新生的成長史，這就不難理解市場更多將萬物新生視為一家側重toB業(yè)務的創(chuàng)業(yè)公司。但對于這樣的定位，萬物新生顯然是不滿足的，這一點從近一段時間以來其所發(fā)布的大量公關稿內容中，更愿意將自己描述成是一家B、C兩端平分秋色的企業(yè)，即可看出。

然而，收入結構才是決定商業(yè)模式的根本，萬物新生的主要收入來自產品收入與服務收入個兩部分，即——

產品收入可以簡單理解為“賺差價”，通過線上和線下渠道，萬物新生從消費者、商家、品牌、平臺和零售商處采購二手電子產品，然后將經處理的產品以更高的價格出售。

服務收入則主要由在線商城（即“拍拍”、“拍機堂”，兩者也為第三方商戶提供平臺服務）的交易傭金組成。

招股書顯示，萬物新生在2018年到2020年期間的產品收入，分別為32.5億元、37.3億元和42.4億元，收入占比分別達到99.6%、94.9%和87.4%。從趨勢上講，該收入占比正逐年下降，然而就絕對值而言，to B業(yè)務始終都是集團收入的絕對主力。

進一步拆解“愛回收”的業(yè)務收入，分為自營商品收入和平臺收入，2020年分別為42.4億元和6.1億元。需要指出的是，在42.4億元自營商品收入中，有88%的銷售是通過“拍機堂”賣給B端的二手商戶，核心還是做to B的生意。

相較于轉轉（已推出轉轉嚴選、與B2C平臺找靚機合并）、閑魚（正式上線閑魚優(yōu)品頻道）等乏力to C賽道的頭部玩家，萬物新生顯然不愿意承認自己是一家側重to B方向的企業(yè)，畢竟這一領域中資本似乎還是更偏好to C的商業(yè)模式。

一位投行人士指出，“資本市場對to B模式和to C模式有著截然不同的價值判斷邏輯。舉個不那么恰當的例子，貝殼就是to C的模式，目前總市值約在590億美元上下；而優(yōu)信二手車則被視為to B模式，市值約14億美元。”

“C端的流量屬性更強，用戶粘性業(yè)更高，這意味著平臺變現有很強的延續(xù)性，未來在商業(yè)上也有更多的拓展空間，比如向內容和社交方向上延伸，甚至也可為一級電商導流；而B端的平臺更像是一個集散渠道，恐對投資者的吸引力較為有限。”該人士進一步解釋道。

萬物新生從2011年至2021年，一共完成了九輪融資，其中戰(zhàn)略融資有三輪。根據天眼查顯示，融資資金達到11億美金以上。投資者包括五源資本、世界銀行旗下投資機構IFC、京東集團、老虎環(huán)球基金、天圖資本、凱輝基金、啟承資本、清新資本、國泰君安國際等。

從股權結構方面看，IPO前，萬物新生創(chuàng)始人陳雪峰持股10.9%；所有董事會高管持股11.3%。

機構投資中京東持股34.7%；晨興資本持股14%；天圖資本持股8.5%；C&XFGroup Limited持股8.3%；老虎基金持股7.3%。

2021年5月，快手全資子公司 Cosmic Blue Investments Limited 認購5000萬美元股份，成為股東和戰(zhàn)略合作者。換言之，除了京東這一股東之外，萬物新生從此又多了快手這一強大的靠山。

令人不解的是，日前有不少媒體拆解萬物新生招股書時發(fā)現，公司IPO前夕，兩位創(chuàng)始人提前減持了公司股份。

招股書顯示，愛回收IPO之前，創(chuàng)始人兼CEO陳雪峰和另一位創(chuàng)始人孫文俊均在今年2至4月份先后兩次減持超過260萬股公司股份：其中，創(chuàng)始人兼CEO陳雪峰兩次減持共計1995981股；孫文俊也在F輪融資中賣出600645股。

特別是，股份轉讓價格甚至低于F輪優(yōu)先股以及E輪售價。如若按照當時減持時的交易價格進行計算，陳雪峰可獲得2000萬至3000萬美金現金，孫文俊可獲得930多萬美金現金，總金額或高達4000余萬美元。

按照美國證監(jiān)會的相關規(guī)定，為了保護小股東的權益，原始股東在上市、管理層股權激勵和并購后一定時期內不得售出其持有的股票，即鎖定期或限售期(Restricted Stock Trade Period)，紐交所和納斯達克均為6個月。此外，六個月后，企業(yè)高管層、董事等內幕信息知情者減持大于500股或交易額大于1萬美元都要向證監(jiān)會報備。

創(chuàng)始人這樣的行為在一家企業(yè)IPO之前發(fā)生實屬罕見，市場勢必會做出高層提前“套現”離場的判斷。無論是出于對公司的未來缺乏信心，還是出于其他什么原因，這種利空因素恐將影響二級市場對公司的投資熱情。

更何況，萬物新生的招股書中并沒有出現其他人員或期權回購的相關內容。

經歷十年的不斷摸索與辛苦耕耘，仍未盈利的萬物新生謀求上市“輸血”已是必然。按照集團規(guī)劃，IPO所募資金將主要用于進一步提升技術能力、提供更多元化的平臺服務、拓展愛回收門店網絡、為拍拍平臺開發(fā)新的銷售渠道以及用于營運資金及一般公司用途。

如愿登陸資本市場后，萬物新生未來的要面臨的挑戰(zhàn)同樣不少，公司能否更好地調整to B業(yè)務和to B業(yè)務的結構、是否可以早日扭虧為盈，時間會為人們帶來答案。