“腦黃金”究竟是什么？ 腦黃金就是我們經常在電視廣告中聽到的DHA，也就是二十二碳六烯酸（Docosahexaenoic Acid）的簡稱，是一種對人體非常重要的多不飽和脂肪酸。 DHA產品按其來源，可以分為魚油DHA和微藻DHA。魚油DHA主要從金槍魚和鰹等大型海洋魚的頭部、眼窩、內臟的脂肪中提取獲得。微藻DHA是采用微生物發酵，從富含DHA的海洋微藻提取獲得。同時，兩者中DHA的含量也有所不同，魚油DHA含量在12%~20%左右，微藻DHA含量可達35%以上。

近日，一家主要產品為微藻DHA和ARA的生物技術公司——廣東潤科生物工程股份有限公司（簡稱“潤科生物”）的上市申請已獲得深交所受理，擬沖刺創業板。

雖然潤科生物近年來利潤率表現耀眼，但公司總體業績表現一般，受利潤主要來源于子公司影響，潤科生物上市恐遇阻礙。

業績“原地踏步”

潤科生物的主要產品為微藻DHA和ARA，廣泛應用于嬰幼兒配方食品、膳食營養補充劑、健康食品等領域。

公司一直專注于利用菌種定向優化、發酵精細調控、高效分離純化制備和微膠囊包埋等技術，通過可持續的微生物合成制造方式提取微藻DHA油劑和ARA油劑，為全球營養與健康領域的客戶提供高品質的營養強化劑產品。

2000年潤科生物成立之初，公司的研發項目“來源于海洋微生物的富含DHA脂肪酸便獲得了廣東省科學技術廳的“廣東省重點新產品”認定。并于2004年末實現微藻DHA和ARA產業化。

根據咨詢機構Coherent Market Insights的預測，2019年全球微藻DHA和ARA市場容量為4.82 億美元，到2026年，全球微藻DHA和ARA的市場容量將達到12.26億美元，2019年至2026年，行業內市場容量將以14.27%的復合增長率保持快速增長。

那么，我們常聽到的DHA、ARA究竟有什么功效呢？

公開信息顯示，DHA俗稱“腦黃金”，是神經系統細胞生長及發育的一種主要成分，對人類神經系統細胞的生長及發育至關重要，能促進腦細胞的生長和神經網絡的形成，有利于智力與神經的改善，對嬰幼兒智力和視力發育至關重要；同時，DHA 對預防老年癡呆、神經性疾病、降血脂、降血壓、降膽固醇、預防動脈硬化、減少血栓形成、預防冠心病等心血管疾病具有積極的保健功效。

ARA是人體生長和發育所必需的脂肪酸之一，對于嬰幼兒生長發育至關重要。同時，ARA 是機體一系列生理調節激素的前體物質，對腦部發育、提高視覺敏銳度、酯化膽固醇、增加血管彈性、降低血液黏度、提高免疫力等生理活性具有積極的保健功效。

那么潤科生物業績表現怎么樣呢？招股書顯示，2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，公司營業收入分別為1.51億元、1.73億元、1.71億元和1.19億元，公司的收入幾乎只是在“原地踏步”。

利潤主要來自于子公司

值得注意的是，潤科生物在招股書中提示：報告期內，公司合并報表歸屬于母公司凈利潤分別為0.57億元、0.67億元、0.70億元及0.49億元，主要來源于公司之全資子公司福建潤科。

如未來福建潤科未能向發行人進行現金分紅或存在重大投資計劃、現金支出的情形而無法及時、足額向母公司分紅，則可能造成發行人無法及時向投資者進行分紅的情形，提醒投資者關注現金分紅風險。

風云資本界在梳理時發現，招股書中福建潤科2019年度的凈利潤為0.73億元，2020年1-6月的凈利潤為0.51億元。然而，母公司潤科生物2019年度和2020年1-6月的凈利潤則為0.70億元和0.49億元，也就是說，潤科生物的凈利潤全部來自于下屬子公司福建潤科。

對此，知名經濟學家宋清輝表示，凈利潤主要來源于子公司，對于公司發展存在的風險很大，一旦子公司經營生變，就可能危及母公司生存發展。

宋清輝進一步表示，母公司的主要利潤來自于100%控股的子公司，說明母公司獨立性不足，監管層可能不會讓這樣的企業上市。即使這樣的企業上市，其將來退市的可能性也很大。

毛利率堪比“鉆石”，客戶集中度高

雖然潤科生物近年來總體業績表現一般，但是報告期內公司毛利率較高，2019年度已超70%。值得一提的是，公司的“腦黃金”產品毛利率遠高于金店行業，可與鉆石零售行業相媲美。

招股書顯示，2017-2019年、2020年上半年，潤科生物的毛利率分別為72.21%、73.39%、73.86%和66.83%。前段時間因毛利率表現亮眼而備受關注的DR鉆戒母公司，近年來毛利率也基本維持在70.00%左右。

同時，微藻DHA、ARA產品在國內外均面臨著日益加劇的市場競爭，國外帝斯曼公司在全球市場保持著領先地位，國內也有嘉必優（688089.SH）等實力競爭對手。目前，國內上市公司嘉必優在產品和業務上與公司較為相似，嘉必優同樣以ARA、DHA產品為主，但成立時間稍晚于潤科生物。

值得注意的是，潤科生物與同行業可比公司相比仍處于領先地位。2017-2019年，潤科生物的毛利率超過同行均值約30個百分點。報告期內，與潤科生物產品及業務相似的嘉必優毛利率均值分別為46.45%、48.94%、53.97%和56.45%。

經過多年發展，公司也積累了一定的客戶資源，主要客戶包括飛鶴、君樂寶、貝因美、完達山、蒙牛（雅士利）、Blue River Dairy LP 等國內外知名乳制品企業。

潤科生物向前五大銷售收入占營業收入的比例分別為50.25%、44.19%、50.04%和60.65%，下游客戶的集中度相對較高。如若未來主要客戶因其經營策略調整、經營狀況不佳、行業性需求下滑，或轉向公司競爭對手大量采購，從而減少對公司的采購訂單，將對公司經營業績產生較大的不利影響。另外，如若主要客戶出現重大經營或財務風險，公司對其貨款回收將面臨較大風險。

針對以上問題，我們通過郵件聯系了潤科生物相關負責人，但截至發稿并未獲得回復。