“極度萎縮。”

問及當前創投市場天使和早期投資的現狀時，中科創星創始合伙人米磊脫口而出。

天使及早期投資正處于“冰點”時刻，這樣的感受可以說是直觀顯見的。

數據顯示，2020年，天使投資事件的數量為1238個，對比2016年降幅達83%。另一方面，近5年來，天使投資機構新成立的數量也在持續大幅下降，2020年甚至沒有任何新機構玩家加入。

縱然天使投資千百倍回報的神話故事依舊上演，但大多數人似乎都不會再為之狂熱追趕。在認清“一九法則”的大勢下，保持波瀾不驚的理性，幾乎成為了大部分天使投資人的認知本能。

而在持有理智與冷靜的心態之外，天使投資機構們也在同時尋找的“奔向頭部”的突破口。

5年降幅超8成，天使投資迎“冰點時刻”

于天使及早期投資而言，似乎沒有哪一年比2020年更冷了。

數據對比的形式更為直觀。根據CVSource投中數據，2016-2020年這5年來，天使投資的事件數量持續下跌，從2016年的7332個下降至2020年的1238個，降幅超達83%；交易金額也于2020年迎來最低點。 

（來源：CVSource投中數據）

早期投資階段的市場表現也是如此。2020年，早期投資機構的投資案例數量為180，對比2016年的727，降幅達75%。

（來源：CVSource投中數據）

市場黯淡的同時，玩家也在消失。

“有些同行去做FA了，有些去追區塊鏈了，還有一些徹底轉型離開了這個行業。”2019年底，梅花創投創始合伙人吳世春曾對投中網如是描述天使投資的行業狀況。

時隔一年，吳世春感慨，“我們看到的同行可能更少了一些。”

怎么個“少”法呢？以每年天使投資機構新成立數量的維度或可窺探一二。 

根據投中數據不完全統計，近5年來，天使投資機構新成立的數量持續下降。2016年的天使投資機構成立數量是16；2020年，這個數字則是0。

（來源：CVSource投中數據）

可以說，這一年沒有新機構玩家加入天使投資賽道，哪怕這個領域可以創造且曾創造過、甚至正在創造高回報高收益的傳奇案例。

在市場不確定性愈發加劇的背景下，面對千百倍的暴富神話，那些天使及早期投資人早已將激情拋之腦后。

人們反而更愿意相信，天使投資快速“從億萬富翁變成千萬富翁”的故事。

“早期階段的機構，基本10%掙錢，20%打平，剩下的都是虧錢的。如果是小盤子的早期基金，若能夠在三年之內把本金分完，還留有一兩個不錯的項目，LP就已經很高興了。更多的其實是延期退不出，或者全死掉。”某一線天使基金合伙人王翰池看得很清楚，不比早年“全民天使”的大熱潮，包括天使在內的早期投資門檻越來越高。

這種門檻，一是來自募資，二是在投資端。

募資“頭部效應”的邏輯不必多說，這種現象在早期階段亦是如此。在投資方面，不管是機構認知還是項目質量，天使及早期階段的要求都在普遍提高。

“之前中上游的項目也可能很快拿到非頭部早期機構的錢，但如今，60-80分的項目已很難拿到錢了。那些能快速拿到錢的項目，水準至少在80分或85分以上。”吳世春表示。

“天使及早期投資行業處于提升水準的狀態。”如同英諾天使基金合伙人祝曉成所說，對于一家天使投資機構，客觀的評判標準是放在足夠長的周期內，看基金的回報以及投資項目成功的概率，而非個別項目或者一兩期基金的“運氣”。

尋找生存“密碼”

雖然一些天使機構不想承認或強調自己的投資觸角已往后期階段延伸，但這掩蓋不了現實洪流。

根據投中網的調研，市場上大部分活躍的天使機構或已配置了相對偏后的資金，或表達了不排斥適度“往后移”的投資意向。

更多的對外口徑是繼續以“早期”為主。 

那些相對坦誠的機構通常會給予這樣的解釋：不會去投資純后期的項目，而是要繼續加注自身基金在天使或早期階段已投資過的企業。 

但不論話術如何，一個事實則是，目前市場上單純只投天使階段的機構基本已經寥寥無幾了。 

用米磊的話說，“冬天來了，得多吃胖點，多點脂肪才能活下去。” 

換言之，擴充資金量、投資階段后移，已成為天使及早期機構心照不宣的策略。

“在當前市場上，純天使的打法并不容易。如果基金規模太小，對于機構的生存是不利的。在堅持早期的同時，我們要通過后期的加注來提高整體規模與回報率。如果只有早期，最終可能回報倍數夠了，但往往創造的相對金額不夠。”米磊表示，一個頂級的投資機構也需要具備偏后端的抓手能力。 

于是，伴隨PE基金的同步“向前走”，創投市場便形成了這樣的發展態勢——投資范圍向兩端延伸。 

在米磊看來，這與科創板的設立有一定關系，也是投資機構適應市場的一種舉措。 

不過，在吳世春眼中，投資階段往后移，并不是天使或早期機構得以生存的“萬能藥”。

“任何沒有優勢的投資都是瞎忙活。”吳世春直言，機構在“向后延伸”之前，一定要想清楚有哪些本領可匹敵市場上的原有VC，“是投資能力增長了？還是項目比別人好？還是判斷能力投后能力比其他機構強？” 

說到底，每個投資階段都能掙到錢，但每個領域也都充滿了競爭對手。專注于自身的勝勢力爭做到行業TOP，才是機構突圍而出的關鍵法則。

鎖定“確定性”價值，早期投資市場難壟斷

“一九效應”對于創投圈的實際入侵程度，遠遠大于其出現在各大論壇與演講中的次數。

身處其中的天使及早期投資，亦是無處逃遁。對于整個早期投資市場，呈現出的圖景便是“冰火兩重天”：一面是中后位天使基金的大撤退，另一面則是一線機構的瘋狂進攻。

據投中網了解，梅花創投在2020年的投資案例達80多家，遠遠高于2019年的出手數量。而英諾天使基金與中科創星也都至少保持著以往的投資節奏。

“我們2020年的工作量比去年大得多，每天都在不停的開會討論項目。2020年年初我還有時間發視頻號，現在已經完全沒有時間了。”吳世春表示。

對于天使投資行業的至寒與極度萎靡現象，吳世春更愿意將之稱為“回歸常態”。

“中國早期投資機構的投資數量是美國數倍，不只是不合理，也造成了社會財富的大量浪費。”吳世春直言，市場上容納不了“全民皆天使”的浪潮，必然在大洗牌之后會歸于理性。 

祝曉成也認為，殘酷的淘汰賽再正常不過，任何行業都會歷經從亂到治到趨于穩定的階段，早期投資也不例外。 

“過去，大家都以為早期投資能掙大錢，于是都一窩蜂快速涌入。但要知道，早期投資的隱形門檻很高，當初那批匆忙進入的機構多數質地都很一般，不一定滿足天使或早期投資的運營條件。”王翰池稱。 

那么，在“馬太效應”的催化下，那些中小天使投資機構的宿命就只能是倒閉或者逃離嗎？ 

并不盡然。吳世春給出的答案是，“盡快進入頭部梯隊，適者生存。” 

可問題是，中小天使機構還有機會擠入“頭部陣營”嗎？多家機構發出的聲音均是——希望永遠都在。 

恰如吳世春所說，投資這個行當，錢可以多拿，但是投資判斷力不會壟斷。中小天使機構要主動出擊，多在市場挖掘項目。懶散悲觀地等著項目找過來，這顯然不是“求生者”該有的生存姿態。 

（應受訪者要求，文中王翰池為化名）