譚建局促地翻了翻無人值守的前臺桌子下方的柜子，找出塵封已久的一次性紙杯，“你知道今年疫情，同事們都習慣了線上辦公，溝通效率反而更高。”

應約見我們前，譚建已經鮮少踏入毗鄰五環外郊野公園某產業園區50平米見方的辦公室了。

譚建的名片上依然印著北京某基金合伙人的頭銜。2019年年初，譚建將自己的投資機構從寸土寸金的國貿三期搬到東五環之外，“是想離自己的新業務更近一點，方便管理。”

這家管理著6億元人民幣的基金，由譚建和幾位朋友一起出資創立。消費升級、醫療器械國產替代大潮之時，倒也投出過一些膾炙人口的項目，“現在就是等退出，明年說不定會好一點。”

像這樣基金內部交互頻率和業務半徑都在快速收縮的情況不是孤例，甚至很多基金情況更差：投資不再出手，業務“收縮進投后”，前后臺團隊紛紛轉行，LP大舉進入直投的事實，更是以兩倍的速度擠壓了中尾部基金的生存空間。

沒人愿意承認自己被“淘汰”，但確有一批基金越發隱蔽的近乎“銷聲匿跡”。

數據顯示，2020年Q3，新成立VC/PE基金共計1379支，同比縮小12%，而今年上半年新成立基金數量同比縮減38%。新成立基金數量銳減，對應的則是2020年度私募基金管理人注銷事件已達808件。

你會突然聽到這樣的詢問：“XX機構還在么？很久沒有他們的聲音了”。

“消失”的投資經理

談論一支基金的消亡，通常是要談論它緩慢而持續的“變化過程”，但落到個體身上，投資人的職業如何轉型，則開始成為顯學。

“之前投資的醫療項目，明年可能會有30倍的回報。你知道，醫療類的項目要拿證，得慢慢退。”說這番話時，譚建把音量往上稍提，搓了搓手，氛圍略顯局促，轉而開始介紹自己正想籌備的新業務。

不惑之年，譚建經歷像坐了一趟過山車。創投大潮興起之時，幾個合伙人出去募資，有些甚至面都不用見，錢就到了賬上。不過幾年光景，LP口袋的錢越來越緊，對于被投項目能否順利退出，幾位合伙人心里也打鼓。

有一陣子，譚建索性自己下場創業與自己投資賽道相關的線下消費空間，無疾而終。

疫情期間，曾在譚建手下的一位投資經理在視頻社交平臺上開通了一個賬號，分享自己的投資與創業心得，結果無心插柳，居然一個月內就收獲了13萬粉絲。索性，開始做起了職業自媒體人。

這段經歷被這位“前投資經理”自己調侃為“職業投資人再就業”。過去的10年間，風險投資行業鮮花著錦、烈火烹油。站在創投行業的上游，一周看10個項目，每天都在盡調，良好的狀態是，能夠快速投資，在下一輪中快速找到接盤估值大漲，一路跟到IPO。但現在，這個行業誰也不會再沉溺于這種紙面富貴。

2019年8月，曾有LP對于我們預言，市場上5億左右的小基金將會銷聲匿跡。在這一點上，少有人公開承認位列其中。

投資人圈層，私底下不斷有人互相打探，“XX機構還在么？很久沒有他們的聲音了”。

“我們真的還好。誰朋友圈里還沒幾個去賣保險、做微商的‘老同行呢’？”這種投資人之間的八卦總是出現在不經意的調侃間。

譚建亦表示賬面依然還有可以調動的資金，只是已鮮有出手。

不過，在譚建的“八卦”清單里，疫情發生之前，一些尋找出路的機構甚至組團去東南亞炒樓。

“聽到有基金清算，LP的眼睛都亮了”

與一批基金銷聲匿跡堪作對照的另一個現象是：很多LP開始活躍起來，尋求基金清算的機會。

市場化母基金管理者林蕭在一次酒局上，聽另一家LP眉飛色舞的講完自己所投的一支基金成功清算的經歷，明顯感知到，“桌上其他人的眼睛都亮了”，畢竟能夠最終能夠成功清算太難了。

在市場化LP的視角里，如果一支基金到了既定時間無法順利退出，保底回報并不能如約返還，還是希望基金能夠完成清算。“畢竟多少能回來一點本錢”。但事實上，一支此前曾經募集到1~2支規范化運作基金，并曾頻繁出手投資的GP若想清算，是極其不易的一件事。

按照一支基金的運營的常規思路，退出的思路無非幾條：1.企業上市；2.被大財團并購；3.新一輪融資股權轉移；4.管理層回購；5.破產清算。前三條思路幾乎是所有投資機構喜聞樂見的。但“一只基金投的再好，總有幾個項目退不出去吧？”比如，管理層收購鮮有發生在企業蒸蒸日上之時，一旦企業運行出現問題，無人接手，又沒有談攏退出方式，就成了這支基金的“爛尾項目”。

“基金到期，LP都想清算，哪怕基金業績不好，但多少資金能夠回籠一點。但GP卻并不這么想，哪怕項目茍延殘喘，退出困難，也寧愿放著不動。說不定哪天就突然有項目絕地求生突然爆發了呢。”林蕭告訴投中網，畢竟一旦開始清算，就徹底承認投資失敗。

私底下，這些市場化母基金們會聊起美國的清算基金的“野路子”。一些類似于撿垃圾式的S交易，以非常低的折扣打包收購GP投資的茍延殘喘的項目，然后在這些龐大的“項目庫”里重新篩選，大浪淘沙式淘出零星突然高增長的項目，“總能淘出幾個，只要淘出來就算贏。”在這種帶有極大投機心理的運行模式中，3i capital、Replacement GP已成佼佼者。

“差異化”優勢

沒人愿意“被”成為“僵尸基金”，“專注做投后”成為一個基金的中間地帶。

投中網調研十幾家曾經相對活躍、但近兩年來鮮有新動態發布的投資機構，得到的答案近乎一致，“重心轉移到了投后，希望既往被投項目有好的退出成績。”

白川將自己所在的機構鮮少“露面”歸結為低調，“專心做業務，并不在意宣傳”。但近來白川也開始憂慮，作為一只自有資金的中小規模GP，雖然并無市場化募資壓力，但在馬太效應愈發明顯之下，頭部機構虹吸效應越來越強，給錢就拿的項目已經鮮少，“優質的項目都不缺錢，更看重的是資方整合資源的能力”。

某國際一線機構開拓一條新的投資賽道之時，投中網問及“如何跟在這條賽道布局已久的基金競爭”，該機構董事總經理私底下對投中網直言，“我們在他們的股東名單上，就是他們的競爭力，他們的下一輪會非常好融。”

白川開始不斷思考自己的“差異化”優勢。過去的一年時間內，他們四處集結來自華為、中興等知名科技公司的中高層管理、科研人才，形成自己的“創業教練”智囊團，為自己的被投企業服務。“千軍萬馬齊過冬”，在白川看來，B輪-C輪之間、營收1-2億元、百人以上團隊的公司，是企業生命周期中，死亡谷的高發階段，但市面上的商學院鮮少能夠提供基于核心管理層管理能力、運行效率提升的切實指點。

偶爾，白川也會思考是否要更改一下自身的LP結構。思考的結果是，等幾個有望高回報的項目退出，吸納自身的產業資本進來，從而達到“上規模”的效果，亦能保持自己原有的資金調配上的靈活度這一優勢。

強者愈強，儼然已經成為投資機構2020年的特色。一個具備中國特色的困境在于，所有的投資人必須與更海量的玩家同臺競技，“上規模”成了中國GP的共同選擇。不管是LP還是創業者視角，GP的資金管理規模不僅代表資金實力、影響力，也意味著抵抗周期、強產業鏈賦能的能力。但這也潛在埋伏了另一個風險——私募基金行業已經無數次驗證，規模也是回報率的最大殺手之一。

站在整個創投行業的最上游，GP創業無疑是所有創業中最難的一環。這也映射到另外一個事實，單純拼財務型投投資與機會型投資的1.0時代已經過去。接下來，考量GP生命力的2.0時代的重要法則又會是什么？而這，也將成為這場萬家基金淘汰賽不容忽視的游戲規則。

（應受訪者要求，譚建 林蕭 白川 為化名）